【主持人】
    謝謝！希望大家更多的關(guān)注我們城市巡演部分。各位領(lǐng)導(dǎo)、各位嘉賓，前半部分先和大家告一段落，接下來(lái)將進(jìn)行分論壇部分，分論壇分為兩部分：第一部分共同探討的主題是“關(guān)于金融創(chuàng)新與REITs”，接下來(lái)請(qǐng)四位嘉賓，首先是請(qǐng)中信金石投資基金總監(jiān)羅霄鳴羅總！

中信金石投資基金總監(jiān)羅霄

【羅霄鳴】
    非常感謝！感謝這次大會(huì)的主辦方，因?yàn)槲覀兘鹗鹩羞@個(gè)機(jī)會(huì)，和大家分享一下中國(guó)版的REITs在國(guó)內(nèi)目前實(shí)踐的情況。
    我看到大會(huì)議程，今天后面的幾位對(duì)REITs的情況，包括對(duì)歐洲的REITs情況會(huì)有比較全面的介紹，所以主要還是跟各位簡(jiǎn)單地分享一下我們這塊業(yè)務(wù)這些年在國(guó)內(nèi)的大致歷程。
    首先，我想做整個(gè)分享之前先簡(jiǎn)單說(shuō)一下REITs是什么東西，REITs其實(shí)說(shuō)的非常簡(jiǎn)單就是把一個(gè)房地產(chǎn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給上市載體，使房地產(chǎn)資產(chǎn)上市，給廣大的投資人提供一個(gè)以小資金投資專(zhuān)業(yè)化的持有型物業(yè)的機(jī)會(huì)，同時(shí)給原來(lái)物業(yè)持有人高效融資的一個(gè)機(jī)會(huì)。從結(jié)構(gòu)上看，非常簡(jiǎn)單的一個(gè)事，就是會(huì)把優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流持有型物業(yè)轉(zhuǎn)移給REITs基金，REITs基金是公開(kāi)發(fā)行的，這樣就完成了REITs的上市。這樣的結(jié)構(gòu)很簡(jiǎn)單，這樣的模式在國(guó)際上也有很多成功的案例，這樣的模式在國(guó)內(nèi)的推動(dòng)歷程是怎么樣的呢？給大家做一個(gè)簡(jiǎn)單的分享。
    簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，到今年我們已經(jīng)有八年的歷程，從07年開(kāi)始，最早07年1月份的時(shí)候，央行、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管層正式啟動(dòng)在國(guó)內(nèi)推動(dòng)REITs，09年正式啟動(dòng)了REITs的工作試點(diǎn)小組，有11部委共同推動(dòng)這件事，這件事情在中國(guó)風(fēng)風(fēng)雨雨走了八年，為什么這件事這么難？這件事情在中國(guó)做的時(shí)候，在里面碰到的困難或者說(shuō)對(duì)企業(yè)，對(duì)投資人來(lái)講，最大的分歧，或者說(shuō)需要解決的問(wèn)題是哪些呢？
    其實(shí)從法律法規(guī)，大家在媒體上經(jīng)常會(huì)聊REITs這件事兒，法律法規(guī)上而言，我們判斷它的障礙并不是很大。從這個(gè)歷程中可以看到，在2010年的時(shí)候，整體的法律環(huán)境已經(jīng)基本上具備了，2010年的時(shí)候有相關(guān)的試點(diǎn)產(chǎn)品推到了國(guó)務(wù)院層面做了審核，但是在那個(gè)時(shí)候，跟整個(gè)經(jīng)濟(jì)大勢(shì)有非常密切的關(guān)系。雖然說(shuō)REITs是一個(gè)房地產(chǎn)的投資品種，其實(shí)從全球的實(shí)際來(lái)看，REITs推動(dòng)的是對(duì)地產(chǎn)資產(chǎn)的理性定價(jià)，更多的可能會(huì)是價(jià)值標(biāo)桿的作用，對(duì)市場(chǎng)的健康發(fā)展是有幫助的。在國(guó)內(nèi)因?yàn)槊置直容^敏感，叫房地產(chǎn)投資型基金，在政策的推動(dòng)上管理層會(huì)考慮對(duì)市場(chǎng)的輿論導(dǎo)向。在08、09年次貸危機(jī)，整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)急需有這樣一個(gè)價(jià)值標(biāo)桿做一個(gè)定海神針的作用，但是在當(dāng)時(shí)的擴(kuò)張的貨幣政策的刺激下，2010年整個(gè)地產(chǎn)回暖了，這個(gè)時(shí)候如果說(shuō)全國(guó)都在做調(diào)控，而把REITs正式推開(kāi)的話，恐怕會(huì)造成一定的輿論上的引導(dǎo)。那個(gè)時(shí)候，其實(shí)政策環(huán)境具備，但是最終沒(méi)有推出。
    我們看一下這個(gè)產(chǎn)品本身在政策上根本沒(méi)有問(wèn)題。所以，在整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，地產(chǎn)發(fā)展也進(jìn)入新常態(tài)的環(huán)境下，從2012、2013年，管理層的角度需要更快的推動(dòng)這個(gè)品種，我們金石作為中信證券專(zhuān)注于不動(dòng)產(chǎn)金融的平臺(tái)，這個(gè)責(zé)任我們承擔(dān)了一部分。所以在去年陸續(xù)推出了包括像中信自有的物業(yè)，蘇寧的電商商鋪?zhàn)鳛闃?biāo)的的類(lèi)REITs產(chǎn)品。為什么說(shuō)類(lèi)REITs呢？因?yàn)樗罱K的標(biāo)準(zhǔn)的REITs而言還差最后一步，這一步是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了把廣大中小投資人的資金匯集到一塊兒去做投資型物業(yè)，但是現(xiàn)在還沒(méi)有在公開(kāi)市場(chǎng)集合競(jìng)價(jià)的交易。我想，在整個(gè)政策的推動(dòng)下，稅務(wù)的改革以及證券法的修訂的情況下，相信這一天會(huì)加快到來(lái)。這是一個(gè)大概的歷史，或者說(shuō)中國(guó)REITs推動(dòng)實(shí)踐的歷程。
    說(shuō)完這一塊，我想跟各位再交流一下，REITs這個(gè)品種，大家怎么看這個(gè)品種，這個(gè)品種對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，它的價(jià)值到底有多大？前面我已經(jīng)跟各位分享，REITs在全球?qū)嵺`上來(lái)看，其實(shí)它更多的是引導(dǎo)一種理性投資的理念，在目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，REITs其實(shí)有更多的意義，大家注意到現(xiàn)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)目前有一個(gè)增速放緩的過(guò)程，中國(guó)的發(fā)動(dòng)機(jī)目前整個(gè)的動(dòng)力可以認(rèn)為它已經(jīng)有一定的衰減，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)怎么樣再點(diǎn)火，再次實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健、高速的發(fā)展，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將來(lái)還有沒(méi)有快速發(fā)展的機(jī)會(huì)？這是社會(huì)各界共同探討的問(wèn)題。這個(gè)到底應(yīng)該怎么做？在今天整個(gè)社會(huì)的貨幣量供應(yīng)相當(dāng)巨大的時(shí)候，目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)缺血，但是社會(huì)上貨幣無(wú)法引導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的時(shí)刻，怎么去做這件事？我相信管理層已經(jīng)有了非常全面、非常英明的想法，這就是克強(qiáng)總理提出的盤(pán)活存量、用好增量，這里不動(dòng)產(chǎn)證券化在未來(lái)會(huì)體現(xiàn)出更大的作用，中國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)和美國(guó)資產(chǎn)證券化巨大的差異。在美國(guó)，每年資產(chǎn)證券化發(fā)行的規(guī)模是我中國(guó)存量的數(shù)倍，資產(chǎn)證券化這個(gè)產(chǎn)品怎么樣才能夠運(yùn)用起來(lái)盤(pán)活經(jīng)濟(jì)，在中國(guó)來(lái)講是不是同樣重要呢？這個(gè)缺口非常大，非常重要。自建國(guó)以來(lái)，現(xiàn)在的數(shù)字是國(guó)內(nèi)大概有60萬(wàn)億，甚至接近100萬(wàn)億的優(yōu)質(zhì)的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)，這些資產(chǎn)長(zhǎng)期以來(lái)由于缺乏流動(dòng)性的手段，擠壓在了優(yōu)質(zhì)的投資者或者說(shuō)企業(yè)的帳面上，難以把企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力和流動(dòng)性帶動(dòng)起來(lái)。同時(shí)，另外一方面，國(guó)內(nèi)居民的存款量也在100萬(wàn)億左右的規(guī)模上，這樣強(qiáng)大的旺盛的投資需求和企業(yè)的盤(pán)活需求目前是急需通過(guò)這樣的一個(gè)不動(dòng)產(chǎn)證券化，特別是REITs這樣一個(gè)方式做一個(gè)全面的對(duì)接。所以，我們認(rèn)為在目前來(lái)看，REITs這個(gè)事兒除了目前已經(jīng)擁有了基本的政策環(huán)境以外，它在經(jīng)濟(jì)上的推動(dòng)也是毋庸置疑的。
    REITs這個(gè)事兒在中國(guó)去做法律上是完備的，但是為什么推動(dòng)起來(lái)還這么呢？現(xiàn)在想從一個(gè)從業(yè)者的角度跟各位分享一下我們?cè)谕苿?dòng)REITs過(guò)程當(dāng)中面臨的一些困難，或者說(shuō)企業(yè)之間的一些溝通的情況。
    大家一直說(shuō)REITs最大的問(wèn)題是稅，這個(gè)稅是不是很?chē)?yán)重？的確非常嚴(yán)重。REITs是原業(yè)主把物業(yè)交給一個(gè)上市載體的過(guò)程，這里面會(huì)涉及到兩個(gè)方向的稅，一邊是重組階段，也就是上市的動(dòng)作。在日常運(yùn)營(yíng)中，在整個(gè)資產(chǎn)證券化或者說(shuō)REITs的過(guò)程中，稅給投資人、原業(yè)主方帶來(lái)的損耗非常巨大。我們有一個(gè)動(dòng)態(tài)的圖形表達(dá)（PPT），這里面會(huì)體現(xiàn)出資金流在交易對(duì)手雙方之間的流動(dòng)。對(duì)于原業(yè)主現(xiàn)在做REITs的時(shí)候，很多業(yè)主方都會(huì)問(wèn)我們?nèi)谫Y成本是多少，對(duì)投資方經(jīng)常會(huì)問(wèn)投資收益是多少？其實(shí)本來(lái)是很簡(jiǎn)單的一個(gè)事兒，業(yè)主賣(mài)掉物業(yè)拿到對(duì)價(jià)基本上是融入的租金，付出的成本是租金，這樣的話成本很容易算。投資方拿到的租金是回報(bào)，付出的對(duì)價(jià)是成本。本來(lái)他們兩個(gè)之間收益率和成本應(yīng)該是接近的，但是由于稅費(fèi)的耗損，一個(gè)正常的優(yōu)質(zhì)的物業(yè)，融資方看到的是11%點(diǎn)多的成本，投資人卻只看到了4%點(diǎn)幾的收益，這中間有巨大的差異，其實(shí)是目前稅務(wù)在過(guò)程中造成的。同時(shí)，我們對(duì)優(yōu)質(zhì)物業(yè)，包括物流設(shè)施、寫(xiě)字樓、購(gòu)物中心、租賃住房做了一個(gè)大概的分析，正常情況下，租售比的數(shù)據(jù)是租金/對(duì)價(jià)。在經(jīng)過(guò)一輪REITs的交易過(guò)程之后，融資方的成本上去了，投資方的收益很不足。如果說(shuō)簡(jiǎn)單的把REITs這個(gè)產(chǎn)品看成是一個(gè)債型或者是一個(gè)簡(jiǎn)單的融資工具，看一看跟傳統(tǒng)的債券相比較有吸引力嗎？不用說(shuō)，完全沒(méi)有。從投資人的角度來(lái)看，我買(mǎi)一棟物業(yè)，要承擔(dān)物業(yè)跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，但是我只拿到了一個(gè)接近3A的債，對(duì)融資方來(lái)講，拿出這么好的物業(yè)按這么低的價(jià)格做融資，卻承擔(dān)了接近于信托融資的成本。這樣的話，就給大家造成了無(wú)法彌合的鴻溝，這件事情到底是不是因?yàn)橹袊?guó)的稅在里面起到了非常不好的作用呢？大家一直在講稅重，但是其實(shí)客觀的看，世界上這些發(fā)達(dá)地區(qū)，或者說(shuō)比較成熟的REITs市場(chǎng)的設(shè)計(jì)，完全跟大家想的是相反的。
    香港的市場(chǎng)整個(gè)的稅是最輕的，美國(guó)市場(chǎng)在目前既存的市場(chǎng)中稅是最重的。最后看到的情況是，美國(guó)市場(chǎng)的REITs目前的存量規(guī)模是9800多萬(wàn)美元。如果說(shuō)以簡(jiǎn)單的融資的角度看REITs，這個(gè)生意沒(méi)法做，鴻溝在這里，你要指望減稅，可以減，而且國(guó)家已經(jīng)做了努力，但是空間不會(huì)有那么多，不會(huì)最后干的像香港一樣，即使像美國(guó)一樣有比重的稅負(fù)，我們認(rèn)為市場(chǎng)一樣有前景，這在于理念怎么改變。所以，今天用我們的實(shí)踐希望跟各位交流的是，希望大家轉(zhuǎn)變理念，不要把REITs簡(jiǎn)單的看成是一個(gè)融資工具，應(yīng)該把它看成是企業(yè)的戰(zhàn)略工具?？藦?qiáng)總理說(shuō)的這句話叫“盤(pán)活存量，用好增量”，這兩句話聽(tīng)似簡(jiǎn)單，但是其中包含的是一個(gè)什么含義呢？我們跟國(guó)家的有些研究機(jī)構(gòu)的部分領(lǐng)導(dǎo)交流之后，我們也開(kāi)始問(wèn)到，其實(shí)克強(qiáng)總理講的是模式轉(zhuǎn)變的概念。盤(pán)活存量是用證券化的工具把企業(yè)的資產(chǎn)流動(dòng)起來(lái)，變成企業(yè)可以真實(shí)運(yùn)用的資金。但是用好總量是什么呢？就是你要把盤(pán)活存量轉(zhuǎn)變流動(dòng)性的方式切切實(shí)實(shí)的變成企業(yè)的一種經(jīng)營(yíng)模式。說(shuō)到房地產(chǎn)企業(yè)，其實(shí)就是輕資產(chǎn)的戰(zhàn)略，這種戰(zhàn)略對(duì)于銷(xiāo)售型物業(yè)，現(xiàn)在市場(chǎng)上包括在座的各位都是業(yè)界的翹楚，已經(jīng)做了非常有利的實(shí)踐，對(duì)于REITs來(lái)講這么重的資產(chǎn)通過(guò)REITs真正能實(shí)現(xiàn)的是這些物業(yè)的銷(xiāo)售，這些物業(yè)最終的退出，構(gòu)造了退出渠道，這是REITs對(duì)真實(shí)的房地產(chǎn)資產(chǎn)最大的貢獻(xiàn)。有了退出渠道就能夠打通整個(gè)資金鏈，有了這個(gè)退出渠道就可以便痛苦的擠壓在手里的模式轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢钥焖倭鬓D(zhuǎn)的，靠自身的經(jīng)營(yíng)能力獲取快速回報(bào)的模式。在中國(guó)做REITs一定要轉(zhuǎn)變這樣一個(gè)簡(jiǎn)單的債型融資的概念，希望大家能在將來(lái)的日子里去體會(huì)REITs對(duì)我們企業(yè)在運(yùn)營(yíng)模式上的轉(zhuǎn)變，將會(huì)給我們帶來(lái)更為偉大或者寬闊的發(fā)展前景。
    謝謝各位！