李迅雷：當前金融政策對房地產(chǎn)市場的影響

??首先祝賀上市公司房地產(chǎn)百強企業(yè)的揭曉，各位為中國的城市化和中國人的安居樂業(yè)創(chuàng)造了良好條件。我給大家簡短做一下有關(guān)金融政策對于房地產(chǎn)市場的影響，演講時間是半個小時，所以很多問題不一定能夠展開，在座各位都是房地產(chǎn)行業(yè)的專家和內(nèi)行，我主要就宏觀經(jīng)濟現(xiàn)狀和走勢和大家做一個分析。

??今天公布了4月份的數(shù)據(jù)，4月份的數(shù)據(jù)來看，中國經(jīng)濟已經(jīng)出現(xiàn)了一定的疲態(tài)。我覺得中國經(jīng)濟出現(xiàn)疲態(tài)是一個好事情，宏觀經(jīng)濟的調(diào)控還是因為中國經(jīng)濟過熱，現(xiàn)在看到第一季度的出口逆差，4月份是順差，這個順差規(guī)模不大，100多億，主要原因是進口的增速回落，進口的增速是21.8%，由于進口增速的回落，使得我們有一定的貿(mào)易順差。這里面進口增速為什么回落呢？第一方面是原材料的增長有一定的回落，尤其是鐵礦石比上個月有所減少。另外一方面，我們一些機電產(chǎn)品的進口有一些回落。相比之下，我們的出口還是比較強勁，從商品來看，進口增速回落表明了我們內(nèi)需會有回落。一方面順差在減少，另外一方面熱錢不斷的流入，這一點來看給中國宏觀調(diào)控增加了一個難度。我們所預(yù)防的通脹是由于成本上升，這種內(nèi)升性的通脹，我們現(xiàn)在還需要面對輸入性的通脹。西方國家采取量化寬松的貨幣政策使得我們的大宗商品居高不下。最近有一個變化就是石油價格突然出現(xiàn)了暴跌，連累了黃金白銀價格的下跌，這一段時間輸入性通脹的隱患有所減少。總體來看，四月份外匯賬款數(shù)據(jù)沒有公布，我估計整個外匯賬款的數(shù)字很大。在這種情況下，我們的貨幣政策依然保持收緊的態(tài)勢。

??從4月份公布的數(shù)據(jù)，貨幣供應(yīng)量m2出現(xiàn)一定的回落，3月份是16.6%，現(xiàn)在是15.3%，m1的回落更大一些，已經(jīng)到了12%左右，這說明企業(yè)的經(jīng)營狀況不怎么樂觀了。4月份的信貸數(shù)據(jù)4400億，這4400億里面，大部分增長是短期貸款，中長期貸款并沒有增加。目前的企業(yè)面臨的流動性壓力比較明顯。我們的貨幣市場出現(xiàn)這么一個格局，貨幣市場寬松，也就是銀行資金相對比較充裕，因為國家限制了信貸規(guī)模。從貨幣政策來看，大家預(yù)期下一個階段加幾次息，上調(diào)幾次存款準備金率，這一方面我認為空間不是很大。首先，從存款準備金率來看是20.5%，大家都預(yù)期5月份上調(diào)，我認為上調(diào)可能性不大，不大的原因在于5月份到期央票的規(guī)模是5000億左右，這完全是可以通過公開市場操作對沖掉。另外一方面不清楚外匯賬款有多少，明天要發(fā)行三年期的央票，如果發(fā)行的話相當于是一個長期央票，未來預(yù)期通脹壓力不是太大的話，今后完全可以通過發(fā)央票的形式替代提高存款準備金率。因為提高存款準備金率有兩個好處，一個是利率比較低，另外可以提升央行的影響，我又進入了緊縮，不管是全國企業(yè)也好，老百姓也好都知道央行提高存款準備金率的動作。發(fā)行央票的效果是對沖流動性，但是廣告效應(yīng)不如提高存款準備金率。我估計今年下半年的通脹速度會明顯下降，在這種背景下，提高存款準備金率工具的應(yīng)用會減少，發(fā)央票的工具應(yīng)用更多一點。現(xiàn)在央票的余額是2.7萬億，2010年的時候是3.7萬億，少了1萬億，完全可以增加央票的發(fā)行量。我們講到通脹水平，為什么現(xiàn)在通脹會居高不下，主要還是由于在2010年外匯流入沒有及時進行對沖。

??如果按照這個來看，中國之所以會產(chǎn)生這么大的資產(chǎn)價格上漲，為什么房價上漲這么多，其實本質(zhì)原因外匯賬款沒有被對沖。03年發(fā)行央票，從那一年開始算起到現(xiàn)在為止有5.58億外匯賬款沒有被對沖掉。所謂對沖無非是提高存款準備金率，另外就是發(fā)行央票。存款準備金的余額加上央票的余額減去外匯賬款的余額之差就是5.58億，通過銀行的貨幣乘數(shù)直接形成了貨幣供應(yīng)量，過去十年拉動了房價的上漲，今后十年當中可能助推商品價格上漲，這是控制通脹比較難的一個原因。

??從4月份來看，cpi是5.3%，食品蔬菜價格回落，豬肉價格上漲，上漲幅度同比11.5%，比3月份略有回落，但是基本上差不多。在4月份cpi里面食品上漲依然成為拉動cpi的主要因素，非食品同比漲幅上個月持平，是2.7%。如果按照目前輸入性通脹的壓力減輕，大家看到原油價格出現(xiàn)了一定幅度的回落，內(nèi)升的成本拉動，通脹目前也是處于平穩(wěn)狀態(tài)。從食品的漲幅來看環(huán)比還是負的，4月份的漲幅要低于3月份。這樣來看，通脹長期化現(xiàn)象是明顯的，也是可控的。通常情況下6月份是cpi的高點，如果這兩個月國際通脹沒有明顯上升勢頭的話，3月份5.4%或許就是高點了，如果繼續(xù)有一定的上漲勢頭，6月份應(yīng)該是高點，全年通脹還是在4.7%的水平。通脹從右邊這長圖可以看到還是呈現(xiàn)沖高回落的現(xiàn)象。和大部分人的觀點不一樣，我認為cpi還是可控的，目前還是屬于溫和的通脹，加息可能就沒有了。目前3月末信貸利率水平是6.9%，基本上已經(jīng)接近于07年信貸水平了。而07年的時候是經(jīng)濟過熱，目前經(jīng)濟并沒有過熱，而且是經(jīng)濟回落。如果說進一步加息，企業(yè)將不堪忍受，如果按照這個邏輯推斷，今年應(yīng)該是沒有加息了。大部分人認為今年還有兩次加息，今年二季度可能還有一次加息，下半年緊縮性貨幣政策將提前收兵，我觀點在今年2月份《華爾街日報》發(fā)表了，標題是《中國緊縮性貨幣政策將提前收兵》。我之所以認為中國的通脹壓力不大，主要是在于中國的勞動力供給非常充裕，我們已經(jīng)公布了第六次人口普查的結(jié)果，中國有9億多的勞動力，4億的消費者。上海經(jīng)濟增速為什么比較慢呢，因為上?；旧鲜莾蓚€人養(yǎng)一個人，全國是三個人養(yǎng)一個人。根據(jù)統(tǒng)計，凡是人口撫養(yǎng)率比較低的國家，它的通脹水平都比較低，可以看到中國、美國這些國家。

??長期來看，中國會有通脹，但是通脹水平也就是3%左右，超過5%通脹就算是比較明顯了。印度之所以通脹達到8%，越南通脹要超過10%，主要原因還是來自于人口撫養(yǎng)比率比較高。印度是80人養(yǎng)100人，中國是120人養(yǎng)100人，在人口撫養(yǎng)率比較高的國家通脹率比較高。這是對于目前加息方面的看法，所對應(yīng)的就是cpi的水平，應(yīng)該是可控的。

??對于輸入性通脹的壓力，可以通過人民幣升值進行一定程度的緩解，未來人民幣升值壓力還是比較大，這樣來看對于出口企業(yè)壓力還是比較大的。對于房地產(chǎn)企業(yè)來講應(yīng)該是好事，因為還是有不斷的熱錢流入，因為中國人民幣升值，要升到什么時候到位還是比較難的。在長期升值的金融背景下，熱錢流入是不可避免的，中國的經(jīng)濟在人民幣升值的背景下，增幅會回落。

??下一階段對于貨幣政策的展望。和貨幣政策相關(guān)的就是房地產(chǎn)業(yè)的影響，在座各位都是專家，我們研究部門里面有的研究員也是連續(xù)四年被評為房地產(chǎn)行業(yè)最佳分析師的第一名，這個ppt是他幫我做的，主要是對于房地產(chǎn)的分析。由于國家連續(xù)對于房地產(chǎn)進行調(diào)控，房地產(chǎn)的銷售量有一定的回落。今天的數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)投資的規(guī)模增速還是比較大，大概在35%左右，和上個月持平。這表明了中國對于房地產(chǎn)的需求比較大，交易的情況就不多展開了。

??我們對于房地產(chǎn)政策進行一個簡要的分析。從05年開始持續(xù)不斷的對于房地產(chǎn)進行調(diào)控，每次調(diào)控產(chǎn)生的效益沒有讓房價出現(xiàn)大幅度的回落，這說明了我們房地產(chǎn)需求動力還是比較明顯的。當然，對于房地產(chǎn)種種政策的效應(yīng)來看，最有效的還是信貸政策，這一塊對于房地產(chǎn)調(diào)控的影響相對來講比較大。我們看看美國的例子，利率屬于和房地產(chǎn)銷量成反比。我們專門研究過，房地產(chǎn)市場也是受m1、m2增速之間的有一個明顯的正相關(guān)，大家如果有興趣可以研究一下，包括我們的股市和m1、m2有很大的相關(guān)性。房地產(chǎn)政策是否有滯后效應(yīng)，6個月以后可以顯現(xiàn)。按照全球發(fā)展中國家的經(jīng)濟增長方式來看，它的集中程度采用產(chǎn)生效益，分散投資最終是失敗的，人口還是會往東部地區(qū)轉(zhuǎn)移，這是整個人類發(fā)展歷史的普遍現(xiàn)象。我本人還是比較看好東部沿海地區(qū)的房地產(chǎn)在未來經(jīng)濟增長當中，還是會不斷的向東部沿海地區(qū)集中。對于兩個觀點我沒有異議，一個是劉易斯觀點，中國根本不存在這個現(xiàn)象，現(xiàn)在勞動力的短缺只是一個短期的現(xiàn)象，一旦投資增速下滑以后，中國面臨最大的問題還是就業(yè)問題。第二個就是人口紅利的下面，中國人口紅利也是無法消失的，中國的勞動力優(yōu)勢非常的明顯。過去十年，我們新增人口是7300萬，過去十年新增大學(xué)生的數(shù)量也是7300萬，7300萬相當于超過制造業(yè)大國韓國總?cè)丝凇Ｈ绱吮姸嗟拇髮W(xué)生產(chǎn)生其實為中國制作業(yè)的發(fā)展，為中國產(chǎn)業(yè)升級創(chuàng)造了非常好的環(huán)境。另外一個方面，我們家庭人口規(guī)模持續(xù)縮小，對于我們房地產(chǎn)需求也是比較明顯，另外由于生活水平的提高，戶均套數(shù)目前只有0.8%左右的水平。

??最后是對于房地產(chǎn)企業(yè)融資難的問題做一個簡短的說明。目前社會融資結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，我們原來主要是通過信貸，從這張圖可以看出，信貸規(guī)模在2002年的時候占到了90%，到現(xiàn)在信貸占社會融資總額只有50%左右，房地產(chǎn)公司還是希望通過銀行信貸獲得資金的模式要發(fā)生轉(zhuǎn)變。由于我們房地產(chǎn)政策對于房地產(chǎn)進行嚴格的調(diào)控，從銀行的信貸或者資本市場上面獲得信貸還是有一定的難度。

??從去年來看，主要還是通過房地產(chǎn)信托方式獲得融資，這個比重接近50%，恐怕今年還是以這樣的模式。從未來來看，我想國家對于房地產(chǎn)的調(diào)控不可能一直持續(xù)下去，股權(quán)融資的手段會充分發(fā)展。作為住宅類房地產(chǎn)受到調(diào)控比較明顯，商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展應(yīng)該會比較快一些，我們也從數(shù)據(jù)上發(fā)現(xiàn)，從去年和今年一季度開發(fā)商拿地的情況來看，城市商業(yè)用地的比例明顯的上升，這種商業(yè)用地的比例上升，實際上是和我們?nèi)司鵊DP增長有一定的相關(guān)性。像蘇州人均GDP水平比較高，商業(yè)用地面積相對來講比較大。

??因為時間的關(guān)系，我的演講就到此。謝謝大家！