保利置業(yè):調(diào)結(jié)構(gòu)與去存貨之下的利潤(rùn)之殤

  分析師/CRIC研究中心房玲、洪圣奇(香港) 

  可售貨量充足目標(biāo)有保障，下半年或以價(jià)換量加速去存貨

  2014年上半年保利置業(yè)實(shí)現(xiàn)合約銷售額123億元，實(shí)現(xiàn)合約銷售面積119.5萬平方米，完成全年280億元目標(biāo)的44%。前七月合約銷售 134億元，共完成全年目標(biāo)48%。從企業(yè)的供貨量和去化率來看，企業(yè)要想實(shí)現(xiàn)全年目標(biāo)的并不困難，但仍需一番努力。2013年底保利置業(yè)存量可售價(jià)值約 140億元，加上2014年上半年149億元新推貨值，上半年的總可售資源約289億元，整體去化率約42%。下半年保利置業(yè)還將有161億元的新推貨 源，加上上半年年底剩余的166億元的可售資源，企業(yè)要達(dá)到48%的去化率才能完成目標(biāo)。而下半年企業(yè)要將去化率進(jìn)一步提高，在目前的市場(chǎng)情況下還需一番 努力。此外，剩余5月將實(shí)現(xiàn)月均去化29.2億元，按照保利置業(yè)目前的月均銷售規(guī)模來看，也有一定的難度。目前為止，市場(chǎng)并未有升溫跡象，采取價(jià)格策略或 將是保利置業(yè)保證去化的重要手段，企業(yè)或許會(huì)在金九銀十加大“以價(jià)換量”的力度，為全年目標(biāo)保駕護(hù)航。

  利潤(rùn)率仍然維持較低水平，去庫存時(shí)代存在利潤(rùn)率繼續(xù)壓縮風(fēng)險(xiǎn)

  上半年保利置業(yè)毛利率僅為25.13%，較上年同期大幅下降6.03個(gè)百分點(diǎn)。毛利率的大幅下滑，主要原因還是在于公司三四線城市的產(chǎn)品毛利率 偏低拉低了整體水平。企業(yè)前期擴(kuò)張過程中進(jìn)入一些中西部城市和三四線城市，市場(chǎng)毛利率水平相對(duì)較低。較高的毛利率和不低的銷售與管理費(fèi)用率，使得企業(yè)的近 年來的股東回報(bào)率始終停留在較低水平。

  而且從目前的形式來看，企業(yè)還存在進(jìn)一步利潤(rùn)率下滑的風(fēng)險(xiǎn)。一方面企業(yè)目前加速去庫存，下半年保利置業(yè)不排除會(huì)采取以價(jià)換量的方式進(jìn)一步提高去 化，這將影響后期的毛利率。加上今年的金九銀十不同于以往，樓市進(jìn)入8月依然沒有任何變化，因此要在傳統(tǒng)的旺季實(shí)現(xiàn)突破只能給予更大的優(yōu)惠力度，這將進(jìn)一 步影響保利置業(yè)后期的毛利率。另一方面，市場(chǎng)調(diào)整期，企業(yè)都在加大銷售與推廣力度，以促進(jìn)項(xiàng)目去化，這將帶來銷售與管理費(fèi)用率的攀升，從而進(jìn)一步影響企業(yè) 后期的核心凈利潤(rùn)。上半年企業(yè)銷售與管理費(fèi)用率約為6.3%，同比增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn)。

  香港啟德只是開始，保利置業(yè)或?qū)⒗^續(xù)進(jìn)軍海外

  2014年2月保利置業(yè)以39.234億港元投得香港啟德第1I區(qū)3號(hào)地，建筑面積約60萬方呎，每呎樓面地價(jià)約6530元(相當(dāng)于70288 元/平方米)。該項(xiàng)目最快于2015年初動(dòng)工，2016年底之前推出市場(chǎng)。這是保利置業(yè)首次在香港拿地，目前來看，項(xiàng)目未來盈利空間尚可。啟德地塊對(duì)于保 利置業(yè)的真正意義在于這是保利置業(yè)境外首個(gè)項(xiàng)目，從啟德開始，保利置業(yè)或?qū)⒗^續(xù)進(jìn)軍海外市場(chǎng)，邁開全球化的發(fā)展步伐。

  近年來，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速的相對(duì)放緩，政府越來越強(qiáng)調(diào)GDP要減少對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)的依賴，房企們也都在需找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，加上海外置業(yè)、留學(xué)、投資 的熱情高漲，不斷的開始有房企進(jìn)軍海外。像綠地在馬來西亞首個(gè)項(xiàng)目金海灣僅兩個(gè)月便實(shí)現(xiàn)100億人民幣銷售額，讓國(guó)內(nèi)同行是羨慕不已。保利地產(chǎn)在13年也 表示，未來考慮向非洲和西歐城市發(fā)展，面對(duì)海外市場(chǎng)這塊大蛋糕，各家房企不少都躍躍欲試。

  繼續(xù)加強(qiáng)一二線布局優(yōu)化土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)，舊改拿地實(shí)現(xiàn)渠道多元化

  與其他企業(yè)一樣，保利置業(yè)近年來也開始轉(zhuǎn)戰(zhàn)一二線城市，加大一二線城市投資力度，優(yōu)化企業(yè)土地儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)。2014年上半年保利置業(yè)于上海、哈爾 濱、香港等七個(gè)城市取得九幅地塊，新進(jìn)入桂林和香港兩個(gè)城市，合計(jì)新增土地儲(chǔ)備約225萬平方米，其中一線城市(含香港)新增土地儲(chǔ)備占比12.2%，二 線城市占比87.8%。

  從拿地方式來看，在盤活存量用地時(shí)代，保利置業(yè)也在通過舊改項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)土地獲取多元化。2014年8月12日保利置業(yè)通過協(xié)議出讓方式獲得廣州荔 灣區(qū)東漖村一宗商住混合用地，樓面價(jià)僅117.44元/平方米。詳細(xì)了解不難發(fā)現(xiàn)，保利置業(yè)早在2012年就簽訂了舊改協(xié)議，拿地只是時(shí)間問題。這次的舊 改拿地，保利置業(yè)可謂一舉多得。舊改項(xiàng)目將會(huì)在城市用地越來越緊張情況下變得越來越搶手，搶先在這塊領(lǐng)域有所發(fā)展必然可積累更多的經(jīng)驗(yàn)。另一方面，保利置 業(yè)在廣州的布局始終在城市外圍，借道舊改進(jìn)入主城區(qū)能為其日后進(jìn)入主城區(qū)擴(kuò)大企業(yè)布局做好鋪墊。

  激進(jìn)拿地后的陣痛，凈負(fù)債率高企需防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

  上半年保利置業(yè)拿地勢(shì)頭異常兇猛，全年計(jì)劃支付土地金額90億，僅上半年已付70億元，下半年還有30-40億元地價(jià)款需要支付。大規(guī)模拿地之 后，企業(yè)銷售資金回流在市場(chǎng)調(diào)整期并不盡如人意，因而隨之而來的是凈負(fù)債率的高企。上半年企業(yè)的凈負(fù)債與資本比率高達(dá)117.4%，較去年年底大幅增長(zhǎng) 28個(gè)百分點(diǎn)。

  目前來看，保利置業(yè)的土地預(yù)算儼然已經(jīng)超標(biāo)，即使下半年企業(yè)拿地有所放緩，但是目前市場(chǎng)條件下，銷售資金回籠速度受到影響，企業(yè)可能需要進(jìn)一步擴(kuò)大債務(wù)，從而使得企業(yè)凈負(fù)債率進(jìn)一步增加，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將繼續(xù)擴(kuò)大。

  補(bǔ)充說明：此報(bào)告僅為企業(yè)業(yè)績(jī)發(fā)布后的及時(shí)快評(píng)，后期CRIC研究中心還將有詳實(shí)的半年報(bào)分析報(bào)告推出，敬請(qǐng)關(guān)注！