[克而瑞]萬達(dá)商業(yè)：退港回A 萬達(dá)城值得期待

??8月15日，萬達(dá)商業(yè)向香港聯(lián)交所撤回H股上市的特別決議案，獲股東大會(huì)批準(zhǔn)，這意味著，萬達(dá)私有化又向前邁進(jìn)了一大步。25日，萬達(dá)商業(yè)披露2016年中期業(yè)績(jī)，退市前企業(yè)提交了一份怎樣的成績(jī)單？

??一、業(yè)績(jī)：首8月實(shí)現(xiàn)銷售金額671.3億元，目標(biāo)完成率67%

??萬達(dá)商業(yè)2016年1-6月份累計(jì)完成銷售額達(dá)506億元，同比下降17%；銷售面積539.4萬平方米，同比下降17%。從單月銷售情況來看，上半年整體同比下滑，6月份同比下滑幅度最大，達(dá)到28%。從目標(biāo)完成率來看，對(duì)照萬達(dá)2016年下調(diào)后1000億的銷售目標(biāo)，已完成51%。而根據(jù)《2016年1-8月房企銷售流量榜》，首8月，萬達(dá)商業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售額671.3億元，已完成全年1000億元銷售目標(biāo)的67%。未來9-12月，萬達(dá)需月均銷售82億元即可達(dá)成全年目標(biāo)，如能保持今年以來銷售速度，完成1000億目標(biāo)難度不大。但是需要指出的是，上半年房地產(chǎn)市場(chǎng)火爆異常，整體全面向好，多家典型房企業(yè)績(jī)甚至達(dá)到同比翻番，因此在這樣的市場(chǎng)中，萬達(dá)業(yè)績(jī)完成的實(shí)際情況一般。

??二、財(cái)務(wù)：現(xiàn)金儲(chǔ)備充足，凈負(fù)債率降至69.1%

??2016年1-6月，萬達(dá)商業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入376.35億元，較上年同比增長(zhǎng)22%。毛利潤(rùn)為147.8億元，同比增長(zhǎng)8%；毛利率為39.27%，同比減少5.04個(gè)百分點(diǎn)；凈利潤(rùn)61.75億元，同比增加16%；凈利率為16.41%，同比減少0.46個(gè)百分點(diǎn)。

??現(xiàn)金短債比由去年同期1.3上升至3.3，長(zhǎng)短債比由去年的2.9上升至7.6，企業(yè)現(xiàn)金充足，債務(wù)結(jié)構(gòu)良好，短期內(nèi)無償債壓力。此外，凈負(fù)債率同比減少12.43個(gè)百分點(diǎn)至69.1%。萬達(dá)商業(yè)凈負(fù)債率進(jìn)一步降低，在于開源節(jié)流：一方面，今年上半年企業(yè)在土地市場(chǎng)投入力度有所減弱，拿地銷售比從2015年同期的0.25降至0.15；一方面，作為2014年港股最大的IPO房企，萬達(dá)商業(yè)從不差錢，融資渠道暢通且利率保持低位。

??三、收入：仍然以銷售物業(yè)為主，投資物業(yè)表現(xiàn)一般

??2016年1-6月，萬達(dá)商業(yè)營(yíng)業(yè)收入中，投資物業(yè)租賃及管理81.23億元，同比增長(zhǎng)28%；銷售物業(yè)253.15億元，同比增長(zhǎng)21%。從貢獻(xiàn)力度來看，上半年投資物業(yè)收入占比為22%，銷售物業(yè)占比為67%，與去年同期相比，僅僅有一個(gè)百分點(diǎn)的變化。

??雖然投資物業(yè)收入增幅明顯，并超過銷售物業(yè)，但由于基數(shù)仍然較低，對(duì)萬達(dá)商業(yè)的整體收入結(jié)構(gòu)影響不大，被寄予厚望的投資物業(yè)部分表現(xiàn)一般，企業(yè)目前依然是依靠銷售物業(yè)為主要收入來源。不過考慮到萬達(dá)商業(yè)運(yùn)營(yíng)步入輕資產(chǎn)道路，由合作方出資建設(shè)萬達(dá)廣場(chǎng)，而萬達(dá)則只輸出服務(wù)，我們認(rèn)為，未來投資物業(yè)的收入會(huì)成為萬達(dá)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的亮點(diǎn)。

??四、土地：繼續(xù)擴(kuò)容三四線城市，土儲(chǔ)布局存隱憂

??在2015年度的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，萬達(dá)曾表示已經(jīng)停止了在三四線城市銷售物業(yè)的拿地，根據(jù)企業(yè)2016年1-6月公告來看，萬達(dá)在22個(gè)三四線城市斬獲地塊，體量占總新增土地儲(chǔ)備的比重達(dá)54%。從土地屬性來看，除桂林文旅1期為綜合用地外，其他三四線城市新增地塊全部用于建設(shè)萬達(dá)廣場(chǎng)，企業(yè)的拿地策略已經(jīng)彰顯。

??不過，需要注意的是，盡管萬達(dá)商業(yè)從物業(yè)銷售上規(guī)避三四線城市布局，但城市市場(chǎng)分化日盛，不少三四線城市同樣面臨商業(yè)過剩的困局，招商難成為普遍現(xiàn)象。此外，結(jié)合區(qū)域分布來看，上半年萬達(dá)有近一半新增土地儲(chǔ)備分布在中西部城市，而參考《2016中國(guó)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)投資前景排行榜》，中西部總體投資前景遠(yuǎn)不及長(zhǎng)三角、珠三角區(qū)域，企業(yè)布局存隱憂。

??五、戰(zhàn)略：商業(yè)模式升級(jí)，全國(guó)擴(kuò)張商旅文綜合體萬達(dá)城

??近兩年，從房地產(chǎn)開發(fā)向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)型成為萬達(dá)戰(zhàn)略重心，文化產(chǎn)業(yè)為此次轉(zhuǎn)型的重點(diǎn)板塊，企業(yè)旗下產(chǎn)品系亦迎來變革。為了尋求新的增長(zhǎng)點(diǎn)，萬達(dá)選擇具有豐富旅游資源的一二線重點(diǎn)城市，對(duì)原有商業(yè)模式再度升級(jí)，開發(fā)第四代產(chǎn)品“萬達(dá)城”，每個(gè)萬達(dá)城的投資規(guī)模均在200億元以上。

??相比于萬達(dá)廣場(chǎng)，萬達(dá)城定位于超大型文化旅游項(xiàng)目，加入室外主題公園、酒店區(qū)、室內(nèi)主題樂園、電影主題樂園等，使之成為“商旅文綜合體”，實(shí)現(xiàn)從單一商業(yè)購(gòu)物中心向大型商業(yè)文化購(gòu)物公園的轉(zhuǎn)變。截止到2016年8月，萬達(dá)已在全國(guó)布局12座萬達(dá)城，3個(gè)項(xiàng)目開業(yè)運(yùn)營(yíng)。

??萬達(dá)城傳承“以售養(yǎng)租”模式，資源互補(bǔ)帶來可觀利潤(rùn)。首先，“以售養(yǎng)租”是萬達(dá)高速周轉(zhuǎn)的經(jīng)典模式，萬達(dá)城運(yùn)營(yíng)中，主題樂園、主題公園這類大手筆投資提升區(qū)域價(jià)值，開發(fā)住宅項(xiàng)目與之形成互補(bǔ)關(guān)系，通過銷售物業(yè)為主題樂園輸血，快速滾動(dòng)開發(fā)下確保有利可圖，如南昌萬達(dá)城整個(gè)體量480萬平方米，其中銷售物業(yè)超過280萬平方米，這部分大體量銷售物業(yè)去化后可以覆蓋相當(dāng)一部分資金投入。其次，在主題樂園之外，萬達(dá)將商場(chǎng)購(gòu)物中心、電影院線與之形成搭配配套，實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，吸附穩(wěn)定、有效客流，同時(shí)也將為項(xiàng)目帶來不錯(cuò)的利潤(rùn)空間?？梢钥吹?，南昌萬達(dá)城于2015年5月底開業(yè)運(yùn)營(yíng)，據(jù)官方數(shù)透露據(jù)， 6月份即項(xiàng)目接待客流超200萬人次，主題樂園超20萬人次。

??作為企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的中一筆，萬達(dá)城集聚了更多的資源及賣點(diǎn)，其文化旅游定位與當(dāng)下萬達(dá)重點(diǎn)發(fā)力文化產(chǎn)業(yè)高度匹配，萬達(dá)愿意花費(fèi)重金投入開發(fā)，董事長(zhǎng)王健林曾以萬達(dá)城叫板迪士尼，可見其戰(zhàn)略地位。以南昌萬達(dá)城為例，萬達(dá)城模式已獲得游客買單，隨著后續(xù)更多大手筆商旅文綜合體入市，萬達(dá)城有望成為萬達(dá)規(guī)模擴(kuò)張的跳板。