[克而瑞]正商實業(yè)：全國化需要加速，財務(wù)指標都有待改善

??結(jié)轉(zhuǎn)物業(yè)均價有所提升；盈利能力和財務(wù)狀況需要積極改善。

??◎  作者 / 房玲、洪宇桁

??核心觀點

??【結(jié)轉(zhuǎn)銷售物業(yè)能級有所提升，銷售均價大幅提高】2021上半年正商實業(yè)實現(xiàn)物業(yè)銷售收入55.42億元，同比增加了163.3%；結(jié)轉(zhuǎn)物業(yè)總建面為36.7萬平米，同比增加了115.9%。結(jié)轉(zhuǎn)收入和面積的增加主要來源于正商四個新落成的物業(yè)項目，由于這些結(jié)轉(zhuǎn)項目所處區(qū)位能級相比于2020年整體有所提升，因此銷售均價相比于2020年全年整體提高了42.4%至15101元/平米。

??【上半年鄭州拿地有所減少，省外擴張有待加強】上半年正商實業(yè)的新增土儲總建面約為124萬平米，同比減少了58.4%，總價約124億元。從建面分布來看約有21%位于商丘，其次則有18%位于洛陽，整體看來正商依然在全力深耕大本營河南，不過上半年企業(yè)在鄭州的擴張速度有所減緩。值得注意的是，正商全國化發(fā)展的步伐走得并不是很快，未來有待加速。【因結(jié)轉(zhuǎn)政策住房等低利潤率物業(yè)項目，利潤率大幅下降】上半年正商實業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入55.96億元，同比增加了150%；毛利潤卻同比減少了28.8%至4.34億元，因此毛利率同比大幅降低了19.5個百分點至7.75%，凈利率也下降了2.99個百分點至1.89%。正商的利潤率大幅減少主要是因為期內(nèi)結(jié)轉(zhuǎn)了較多利潤率較低的物業(yè)項目，在擺脫這些項目的影響之后未來的利潤率可能會有所提高。

??【三條紅線全部踩線，仍需繼續(xù)改善財務(wù)狀況】截至2021年中期正商實業(yè)的凈負債率較期初降低了9.24個百分點至133.6%，現(xiàn)金短債比為0.41，長短期債務(wù)比為0.95，短期的償債壓力較大。剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負債率為80.29%，企業(yè)未來需要在母公司的支持下積極改善財務(wù)狀況。

??01 銷售

??結(jié)轉(zhuǎn)銷售物業(yè)能級有所提升
銷售均價大幅提高

??2021上半年正商實業(yè)實現(xiàn)物業(yè)銷售收入55.42億元，同比增加了163.3%；結(jié)轉(zhuǎn)物業(yè)總建面為36.7萬平米，同比增加了115.9%。結(jié)轉(zhuǎn)收入和面積的增加主要來源于正商四個新落成的物業(yè)項目，即北京正商明苑、北京正商雅筑佳苑、鄭州正商啟航國際廣場一期及鄭州正商蘭庭華府（峪景佳苑）。由于這些結(jié)轉(zhuǎn)項目所處區(qū)位能級相比于2020年整體有所提升，因此銷售均價相比于2020年全年整體提高了42.4%至15101元/平米。從合約負債規(guī)模來看,截至2021年中期正商實業(yè)的合約負債為292.87億元，企業(yè)未來的結(jié)轉(zhuǎn)收入有一定的保障。

??02 投資

??上半年鄭州拿地有所減少
省外擴張有待加強

??上半年正商實業(yè)的新增土儲總建面約為124萬平米，同比減少了58.4%，總價約124億元。新增土儲的同比大幅減少，主要是因為正商集團在2020年上半年將子公司興城控股旗下的項目注入正商實業(yè)。如果不算這筆資產(chǎn)注入的話，2021年上半年正商實業(yè)的新增土儲土地面積同比減少了22.6%至50.6萬平米，企業(yè)的拿地力度仍有所放緩，可能和上半年土地市場過于火熱有一定的關(guān)系。上半年正商集團的所有新增土儲均以正商實業(yè)的名義獲得，未來隨著集團可能的資產(chǎn)注入以及未注入項目的逐漸清盤，正商實業(yè)將完全覆蓋集團的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。

??上半年正商實業(yè)的新增土儲均位于河南省，從建面分布來看約有21%位于商丘，其次則有18%位于洛陽，整體看來正商依然在全力深耕大本營河南，不過上半年企業(yè)在鄭州的擴張速度有所減緩。值得注意的是，正商在2017年首次踏出河南進入北京之后就宣布企業(yè)開始全國化發(fā)展，但是就目前的情況看來其全國化的步伐走得并不是很快，未來有待加速。

??截至2021年中期，正商實業(yè)擁有總土儲約1130萬平方米，其中包括發(fā)展中建面約693萬平方米以及規(guī)劃中建面約437萬平方米，足以滿足企業(yè)于未來3年的開發(fā)需求。

??03 盈利

??因結(jié)轉(zhuǎn)政策住房等低利潤率物業(yè)項目
利潤率大幅下降

??上半年正商實業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入55.96億元，同比增加了150%；毛利潤卻同比減少了28.8%至4.34億元，因此毛利率同比大幅降低了19.5個百分點至7.75%，凈利率也下降了2.99個百分點至1.89%。正商的利潤率大幅減少主要是因為期內(nèi)結(jié)轉(zhuǎn)了較多利潤率較低的物業(yè)項目，包括指定為政策相關(guān)住房且售價受政府嚴格控制的物業(yè)項目，以及2020年因為疫情導(dǎo)致成本較高的項目等。在擺脫這些項目的影響之后，企業(yè)未來的利潤率可能會有所提高。

??04 償債

??三條紅線全部踩線
仍需繼續(xù)改善財務(wù)狀況

??截至2021年中期，正商實業(yè)的持有現(xiàn)金約為28.23億元，較于期初減少了27%；總有息負債為133.31億元，減少了11.9%；企業(yè)權(quán)益則變化不大，僅略微減少了0.3%至78.65億元，因此企業(yè)的凈負債率較期初降低了9.24個百分點至133.6%，但是仍然超過紅線要求，企業(yè)的凈負債率仍需繼續(xù)降低。

??在負債結(jié)構(gòu)方面，2021年中期正商實業(yè)的現(xiàn)金短債比為0.41，長短期債務(wù)比為0.95，短期的償債壓力較大，需要企業(yè)注意。同時由于企業(yè)剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負債率為80.29%，因此企業(yè)踩中了所有紅線，未來需要在母公司的支持下積極改善財務(wù)狀況。