??以銷定產(chǎn)投資保持謹(jǐn)慎，拿地集中一二線主力城市。重資產(chǎn)航道要求經(jīng)營現(xiàn)金流為正，輕資產(chǎn)航道目標(biāo)快速增長。

??◎  作者 / 房玲、易天宇

??核心觀點(diǎn)

【合約銷售額增長15%至985億，下半年仍存去化壓力】上半年龍湖集團(tuán)實(shí)現(xiàn)全口徑銷售金額985.2億元，同比增長15%。相比2023上半年克而瑞TOP10房企全口徑銷售金額同比下滑5%，龍湖的增長，一方面由于供貨端準(zhǔn)備充足，可供貨值貨源達(dá)2400億；另一方面，上半年新項目首開去化達(dá)70%。但企業(yè)上半年的實(shí)際平均去化率僅為41%，這意味著存量貨源占比將增加。龍湖下半年還有800億的新供貨源會入市，在行業(yè)回暖乏力的背景下，庫存項目的去化壓力將加大。

??【以銷定產(chǎn)投資保持謹(jǐn)慎，拿地集中一二線主力城市】上半年龍湖新增土地20塊，新增土儲總建面257萬平方米，貨值達(dá)約546億，是為數(shù)不多仍在拿地的民營房企。上半年龍湖二線城市新增土儲建面占比84%，西安、濟(jì)南、蘇州、長沙及成都五地拿地均超20萬。未來，龍湖表示仍會重點(diǎn)聚焦20個主力城市和14個機(jī)會城市，處理好供、銷、存的關(guān)系，以銷定支。

??【營收規(guī)模下滑35%至620億，經(jīng)營性業(yè)務(wù)拉升毛利率】上半年龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入620.44億元，同比下降35%；其中，物業(yè)銷售收入498.69億元，同比下降40%，主要是杭州、重慶兩地的營業(yè)收入分別同比下滑63%及50%。上半年龍湖毛利率為22.4%，較全年上升約1.2個百分點(diǎn)；其中開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率下降了3.6個百分點(diǎn)；但運(yùn)營業(yè)務(wù)及服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率均有提升，分別提升了2.3及3個百分點(diǎn)。此外由于運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了50%以上的毛利占比，從而導(dǎo)致龍湖毛利率整體的上升。

??【持續(xù)7年歸屬綠檔企業(yè)，年內(nèi)已無較大償債壓力】2023上半年龍湖剔除預(yù)售監(jiān)管資金及受限資金后，現(xiàn)金短債比為1.27倍；凈負(fù)債率57.2%；剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率為61.9%，持續(xù)7年屬于綠檔企業(yè)。但短債占比顯著增加，現(xiàn)金覆蓋倍數(shù)下降較多，短期內(nèi)將考驗(yàn)企業(yè)的運(yùn)營回款能力。年內(nèi)龍湖已無太大償債壓力，年內(nèi)境內(nèi)到期債務(wù)僅余11月到期的1.19億元。截止2023上半年，龍湖平均借貸成本4.26%，相比年末4.1%略有提升，平均貸款年限為7.19年。

??【重資產(chǎn)航道要求經(jīng)營現(xiàn)金流為正，輕資產(chǎn)航道目標(biāo)快速增長】2023上半年，龍湖集團(tuán)運(yùn)營業(yè)務(wù)不含稅租金收入為63.3億元；服務(wù)業(yè)務(wù)及其他不含稅收入為58.4億元。從未來規(guī)劃來看，作為重資產(chǎn)的商業(yè)投資、長租公寓，龍湖要求從今年開始提出要實(shí)現(xiàn)自身經(jīng)營現(xiàn)金流為正，實(shí)現(xiàn)自身有機(jī)增長。而輕資產(chǎn)航道物業(yè)管理、智慧營造，目標(biāo)則是快速增長，未來保持30%以上的毛利率及比較快速的增長。

??01 銷售

??合約銷售額增長15%至985億
下半年仍存去化壓力

??2023上半年龍湖集團(tuán)實(shí)現(xiàn)全口徑銷售金額985.2億元，同比增長15%；全口徑銷售面積579.9萬平方米，同比增長12%。其中實(shí)現(xiàn)歸屬股東權(quán)益的合同銷售金額656億元，權(quán)益占比67%。相比于2023年上半年克而瑞TOP10房企的全口徑銷售金額同比下滑5%，龍湖銷售額實(shí)現(xiàn)15%的正增長。這一方面，由于龍湖在上半年供貨端做了充足準(zhǔn)備，可供貨值貨源達(dá)2400億。另一方面，龍湖上半年新項目首開去化達(dá)到了70%。在此前的年度業(yè)績會上，龍湖曾表示2023年將謀求全年65%以上的去化率，而2023上半年的實(shí)際去化率僅為41%，這意味著存量貨源占比將加大。龍湖下半年還有800億的新供貨源會入市，全年會有超3200億的可供貨源。但預(yù)計在下半年行業(yè)恢復(fù)依舊乏力的背景下，庫存項目的去化依然存有壓力。

??從銷售金額的區(qū)域分布來看，龍湖的銷售貢獻(xiàn)主要來自中西部、長三角及環(huán)渤海三個區(qū)域，分別占比35%、30%及23%，其中中西部占比相比2022年全年增加了6個百分點(diǎn)，其他區(qū)域占比均有不同程度下滑。從城市能級來看，一二線城市銷售占比達(dá)84%，相比2022全年變化不大。

??從城市貢獻(xiàn)來看，2023上半年龍湖于26個城市的排名在當(dāng)?shù)厥袌鲞M(jìn)入前十，其中成都、西安、重慶、昆明、石家莊、泉州、咸陽、蘭州等城市排名前三，其中成都合約銷售達(dá)到了117億元，同比增加了128%；合肥、北京、西安及蘇州銷售規(guī)模均突破50億。2023上半年龍湖超半數(shù)的城市實(shí)現(xiàn)銷售正增長，但也有部分城市合約銷售大幅下滑，如杭州、重慶、濟(jì)南，銷售金額分別同比下滑75%、32%及42%。

??02 投資

??以銷定產(chǎn)投資保持謹(jǐn)慎
拿地集中一二線主力城市

??2023上半年龍湖新增土地20塊，新增土儲總建筑面積為257萬平方米，新增土儲總價為245億元；新增貨值達(dá)約546億。拿地規(guī)模及金額同比有所增長，主要是基于同期數(shù)據(jù)較低?？傮w來看，自2022年開始龍湖在土地市場表現(xiàn)謹(jǐn)慎，投資支出也減少明顯，但仍是位數(shù)不多仍在拿地的民營房企。

??從拿地的城市能級分布來看，2023上半年龍湖未有在三四線城市拿地，其中二線城市新增土儲建面占比84%；而一線城市占比16%，包括上海、深圳及廣州。此外區(qū)域分布來看，中西部區(qū)域的新增土儲占比達(dá)47%，長三角的新增土儲占比達(dá)29%。具體城市來看，西安、濟(jì)南、蘇州、長沙及成都五地拿地均超20萬，其中西安拿地建面達(dá)48萬平米，于各城市中名列第一。

??未來龍湖表示仍會重點(diǎn)聚焦20個主力城市和14個機(jī)會城市，更加合理的處理好供、銷、存的關(guān)系，以銷定支，將拿地的投資額跟銷售回款動態(tài)匹配。

??截至2023上半年，龍湖集團(tuán)的土地儲備合計5489萬平方米，較2022年末減少了5%，權(quán)益面積為3816萬平方米。土地儲備的平均成本為5027元，為當(dāng)期簽約單價的29.6%。按地區(qū)分析，環(huán)渤海地區(qū)、西部地區(qū)、長三角地區(qū)、華中地區(qū)及華南地區(qū)的土地儲備分別占土地儲備總面積的31%、25%、19.7%、14%及10.3%。雖然土儲出現(xiàn)減少，但根據(jù)龍湖2022年銷售面積來看，仍約可保障未來3年的發(fā)展，土地儲備相對充足。

??03 盈利

??營收規(guī)模下滑35%至620億
經(jīng)營性業(yè)務(wù)拉升毛利率

??2023上半年龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入620.44億元，同比下降35%；毛利潤139億元，同比下降31%；歸母凈利潤同比增長8%至80.58億元。營業(yè)收入的大幅下滑主要是由于物業(yè)銷售業(yè)務(wù)營收下滑所致。2023上半年龍湖物業(yè)銷售營收為498.69億元，同比下滑40%；其中杭州、重慶兩地的營業(yè)收入分別同比下滑63%及50%。

??截止2023上半年，龍湖集團(tuán)已售出但未結(jié)算的合同銷售額為人民幣2465億元，相較于2022年末上升了9%；已售未結(jié)算的合同銷售面積約為1570萬平方米，相較于2022年末上升了6%，可保障未來的營收增長。

??從利潤率水平來看，2023上半年龍湖的毛利率為22.4%，相比2022年上升約1.2個百分點(diǎn)；其中開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率為14.3%，相比2022年下降了3.6個百分點(diǎn)；但運(yùn)營業(yè)務(wù)及服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率均有提升，分別為77.3%及31.9%，相比2022年提升了2.3及3個百分點(diǎn)。由于上半年龍湖運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了50%以上的毛利占比，

??從而導(dǎo)致龍湖毛利率整體的上升。2023上半年龍湖的凈利率為14.98%，相比2022年上升1.88個百分點(diǎn)。這主要是由于期內(nèi)龍湖擁有49.9%權(quán)益的蘇州東方鐵塔等合營項目實(shí)現(xiàn)結(jié)轉(zhuǎn)，上半年應(yīng)占合營企業(yè)的除稅后溢利為11.2億元，大幅高于同期1.4億的水平。此外，上半年龍湖歸母凈利率為12.99%，相比2022年上升3.26個百分點(diǎn)。

??04 償債

??持續(xù)7年歸屬綠檔企業(yè)
年內(nèi)已無較大償債壓力

??在償債能力方面，2023上半年龍湖持有在手現(xiàn)金724.3億元，總有息負(fù)債為2070.9億元。上半年，龍湖現(xiàn)金短債比為1.96倍，剔除預(yù)售監(jiān)管資金及受限資金后，現(xiàn)金短債比為1.27倍；長短債比4.59。此外，凈負(fù)債率為57.2%，較2022年略有下降；剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率為61.9%，已持續(xù)7年屬于綠檔企業(yè)。但值得注意的是，從有息負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，短期有息負(fù)債相比年末增長79%至370億元，短期有息負(fù)債占比從年末10%上升至18%。隨著短債比例上升，現(xiàn)金覆蓋倍數(shù)下降，短期內(nèi)將考驗(yàn)龍湖的運(yùn)營回款能力。

??在業(yè)績會中，龍湖表示8月14日龍湖企業(yè)拓展已將17億元款項撥入“18龍湖04”債券兌付專戶；目前龍湖年內(nèi)境內(nèi)到期債務(wù)僅余11月到期的1.19億元，而2024年1月到期的153億港幣銀團(tuán)貸款，目前已提前償還72億港幣，并計劃在年內(nèi)全部提前償還。此外，龍湖明年還將有230億元左右的債務(wù)到期，約占整體債務(wù)水平的10%左右。龍湖表示“不管這個周期或者這個市場多久恢復(fù)”，“已做了充分的準(zhǔn)備，有信心穿越周期”。

??從上半年融資動作來看，龍湖整體借少還多，積極壓降外債，但在經(jīng)營性物業(yè)貸、境外銀團(tuán)、中債增債券等方面仍有所考量。2023年上半年，隨著商業(yè)天街持續(xù)開業(yè)，經(jīng)營性物業(yè)貸同比增加了約100億至約400億，銀行融資占比約55%。此外上半年龍湖提取了31億港幣的境外銀團(tuán)貸款，同時積極關(guān)注境內(nèi)債券融資。目前龍湖在央行幫助下已于2022年發(fā)行35億元由中債增擔(dān)保的中期票據(jù)，最近還有15億元到20億元的額度正在密集準(zhǔn)備；明年可能還會發(fā)20億元至30億元。

??截止2023上半年，龍湖集團(tuán)的平均借貸成本為4.26%，相比年末4.1%略有提升，平均貸款年限為7.19年。平均借貸利率提升主要是由于海外銀團(tuán)存量利率為浮動利率，隨著美元加息利率有所波動。

??05 多元化

??重資產(chǎn)航道要求經(jīng)營現(xiàn)金流為正
輕資產(chǎn)航道目標(biāo)快速增長

??2023上半年，龍湖集團(tuán)運(yùn)營業(yè)務(wù)不含稅租金收入為63.3億元。商場、租賃住房、其他收入的占比分別為77.0%、19.4%和3.6%。截至上半年，龍湖集團(tuán)已開業(yè)商場建筑面積為762萬平方米（含車位總建筑面積為980萬平方米），整體出租率為95.4%；冠寓已開業(yè)11.9萬間，整體出租率為93.7%，其中開業(yè)超過六個月的項目出租率為95.9%。此外上半年，龍湖集團(tuán)服務(wù)業(yè)務(wù)及其他不含稅收入為58.4億元，同比增長13.0%，截止2023年6月龍湖物業(yè)在管面積達(dá)3.5億平方米。

??在商業(yè)投資方面，上半年龍湖已如期新增運(yùn)營5座商場，其中2座為輕資產(chǎn)。同店營業(yè)額和同店日均客流同比均實(shí)現(xiàn)超20%的增幅，租金收入同比增長8%至50.1億元。下半年，龍湖還將有約6座商業(yè)項目在北京、上海、濟(jì)南等城市開業(yè)。

??長租公寓業(yè)務(wù)方面，已明確四條產(chǎn)品線，分別是長租公寓“冠寓”、產(chǎn)業(yè)辦公“藍(lán)海引擎”、服務(wù)式公寓“霞菲公館”、活力街區(qū)“歡肆”。其中作為基本盤的龍湖冠寓，截至目前開業(yè)房間數(shù)達(dá)11.9萬間。

??此外在代建領(lǐng)域，截至目前龍湖龍智造已累計獲取建管項目50余個，總建筑面積超900萬平方米，其中超90%的建管項目分布在核心的一、二線城市。

從未來規(guī)劃來看，作為重資產(chǎn)的商業(yè)投資、長租公寓，龍湖要求從今年開始提出要實(shí)現(xiàn)自身經(jīng)營現(xiàn)金流為正，實(shí)現(xiàn)自身有機(jī)增長。而輕資產(chǎn)航道物業(yè)管理、智慧營造，目標(biāo)則是快速增長，未來保持30%以上的毛利率及比較快速的增長。