[克而瑞]物管并購白熱化，地產(chǎn)風險蔓延仍需警惕

??從長遠來看，相信未來的物管行業(yè)收并購仍會進一步加劇。

??◎  作者 / 房玲、易天宇

??11月1日，融創(chuàng)服務(wù)以6.93億的價格收購當代置業(yè)旗下的第一服務(wù)；除融創(chuàng)服務(wù)外，旭輝永升、碧桂園服務(wù)也于近期頻頻出手。11月5日，萬科宣布計劃分拆萬物云上市，或為收并購補充更多彈藥。事實上，在地產(chǎn)寒冬下，不少迫于現(xiàn)金流緊張的房企通過出售物管回籠資金，物管收并購事件頻發(fā)。而對于母公司資金充足的物管而言，眼下正是收并購的窗口期，有望以低價獲取更多的優(yōu)質(zhì)標的。然而，危與機始終并存，大舉收并購同樣伴隨著風險存在。

??1 開發(fā)商的不確定性是當下收并購的最大風險

??物管收并購的熱度不斷提升，其背后的隱患同樣值得警惕，并主要體現(xiàn)在地產(chǎn)母公司或地產(chǎn)關(guān)聯(lián)公司的風險蔓延。

??事實上，在2021年9月的投資者電話會議上，碧桂園服務(wù)管理層就曾表示，大型收并購交易的最大風險是開發(fā)商的不確定風險。如物管企業(yè)在途項目無法交付，或未來交付延期或不及預(yù)期，已計入物業(yè)公司的項目服務(wù)會出現(xiàn)估值下跌、資產(chǎn)減值等各種問題。從碧桂園服務(wù)不超過100億收購富力物業(yè)的交易細則中，可以看到碧桂園服務(wù)主要采取了分期付款、按交付進度付款、股權(quán)質(zhì)押等等措施，力圖將風險控制在最低。在此次并購案中，碧桂園服務(wù)分兩個階段、共四期來支付對價，分別對應(yīng)富力物業(yè)的存量部分及新增項目部分，其中第四期新增部分則采用了根據(jù)交付進度逐月支付的方式，大幅降低了后期的在途項目無法交付的風險。

??此外，被收購物業(yè)企業(yè)與其原地產(chǎn)母公司或關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司之間的應(yīng)付款也是風險點，若地產(chǎn)公司的債務(wù)危機仍未能解除，這部分款項存在壞賬的可能。這也是合身創(chuàng)展與恒大物業(yè)的交易中斷的原因，雙方交易的分歧主要集中在付款方式上，合生擔心修改后的付款方式“難以確保目標公司收到賣方擔保人及其關(guān)聯(lián)方的應(yīng)付款”。

??2 母公司房企的資金安全是物管長久發(fā)展的保障

??雖然大多數(shù)的物管企業(yè)都強調(diào)了與地產(chǎn)母公司的依賴程度小，但其作為地產(chǎn)企業(yè)的附屬產(chǎn)物，當母公司面臨資金短缺時，同樣難逃被出售的命運。

??從近期19家主要收購方的地產(chǎn)母公司或地產(chǎn)關(guān)聯(lián)企業(yè)來看，2021年上半年除了龍湖集團、世茂集團、弘陽地產(chǎn)、雅居樂等8家為綠檔企業(yè)外，大多數(shù)的房企仍然腳踩一道紅線，個別房企甚至為橙檔企業(yè)。除此之外，隨著近期國際評級機構(gòu)的集體下調(diào)，同樣也有10家收購方的地產(chǎn)母公司或地產(chǎn)關(guān)聯(lián)企業(yè)，遭遇了展望下調(diào)，甚至是信用評級下調(diào)。

??信用評級的下調(diào)，無疑將加劇這類地產(chǎn)母公司的現(xiàn)金流危機，今天的收購者有可能就成為了明天的被收購者，如恒大物業(yè)、第一服務(wù)、藍光嘉寶、彩生活等等。其中第一服務(wù)曾于2021年3月分別以0.932及1.358億元的代價分別收購了大連亞航物業(yè)80%股權(quán)、上誠物業(yè)70%股權(quán)，但僅過去7個月，11月1日融創(chuàng)服務(wù)就發(fā)布公告擬以6.9億收購第一服務(wù)32.22%的股權(quán)。由此可見，對于物管企業(yè)而言，母公司或關(guān)聯(lián)房企的資金安全，才有可能更為長遠的發(fā)展。

??3 投后管理是收購后長遠發(fā)展的重中之重

??除了與地產(chǎn)的牽連風險外，一味追求規(guī)模下的收并購，而客戶關(guān)系基礎(chǔ)不穩(wěn)固，同樣也會遇到現(xiàn)金流問題。如2021年10月22日，萬物云CEO朱保全就在年度業(yè)務(wù)交流會上指出，中國物業(yè)行業(yè)在2021年第一季度的平均物業(yè)費收繳率為60%至70%，假設(shè)物業(yè)公司利潤率為10%，沒有收到的物業(yè)費將會形成負凈現(xiàn)金流。對此，萬物云主要通過控制增速，如萬科物業(yè)（服務(wù)居民），增速控制在30%以內(nèi)，目標是確保服務(wù)品質(zhì)；此外世茂服務(wù)則控制2021年收購面積占比在30至35%左右。

??此外收并購之后，若投后整合不到位，同樣存在人才流失、服務(wù)質(zhì)量下降、運營效率下降等問題。對此碧桂園、世茂服務(wù)、融創(chuàng)等也都提出自己的投后管理方案，如世茂服務(wù)在收并購后，采取“一體化”整合工作，在財務(wù)、人力、風控和業(yè)務(wù)上實現(xiàn)一體化等。碧桂園則是采取了投后組織管控模式及核心人才激勵機制。

??整體來看，當前物管收并購雖然火熱，但同樣也需冷靜思考。在物管收購窗口期的當下，如何選擇優(yōu)質(zhì)標的，如何隔離母公司風險，都是交易中需要排除的雷區(qū)。此外，從長遠來看，相信未來的物管行業(yè)收并購仍會進一步加劇，但若不能有效進行投后管理及客戶關(guān)系的維護，僅僅為了收購而收購，則只會是外強中干。