[克而瑞]越秀地產(chǎn)：軌交項目持續(xù)貢獻(xiàn)優(yōu)質(zhì)土儲

??導(dǎo)讀：       

??上半年拿地規(guī)模銳減, 越秀地產(chǎn)是否能依托國企優(yōu)勢, 把特色拿地模式恒?；腿珖?

??【華東營收占比大幅提升】2020年上半年, 越秀地產(chǎn)實現(xiàn)營業(yè)收入226億, 同比上升9%; 入賬均價則由去年的25,600/平方米, 大幅跌至16,800/平方米, 同比下降34.4%, 均價與2018年中期相若。均價的下跌, 主要原因是上半年入賬銷售, 近百億來自華東地區(qū)(5個杭州項目, 1個蘇州項目), 占比54%, 與過去大灣區(qū)為主導(dǎo)(2019年: 84%)的入賬有所區(qū)別, 相信與蘇杭在疫情后更早恢復(fù)開工有關(guān)。公司已售未入賬近955億元, 超過63%來自大灣區(qū), 均價在21,900/平方米。相信隨著大灣區(qū)開工水平回復(fù)至正軌, 公司的入賬均價, 有望回復(fù)至近2萬元/平方米的水平。

??【公開市場拿地規(guī)模大幅下降】公司新增土儲5幅, 共110萬平方米, 同比下降70.5%。權(quán)益新增土儲方面, 公司85.4萬平方米, 同比下降69.0%。公司拿地規(guī)模遠(yuǎn)低于去年同期水平, 相信于上半年過熱的土地市場有關(guān)。由于公司嚴(yán)格按照既定投資標(biāo)準(zhǔn)拿地, 上半年拿地金額約70億, 僅為預(yù)算的23.3%。相信隨著下半年融資政策重新收緊, 土地市場熱度回落, 公司有機(jī)會運(yùn)用手上充足資金, 在公開市場拿地上有更積極的表現(xiàn)。

??【軌交+物業(yè)戰(zhàn)略持續(xù)貢獻(xiàn)優(yōu)質(zhì)土儲】公司上半年獲得越秀集團(tuán)水西項目和鎮(zhèn)龍項目的收購期權(quán), 總建面約104.6萬, 權(quán)益比例為51%。2個項目目前仍未計入土儲, 公司預(yù)計今年四季度完成交易。如收購?fù)瓿桑壗豁椖客恋貎鋵⒃鲋良s419萬平方米，約占總土地儲備的17.7%。公司上半年成立了軌交標(biāo)的研究院，希望通過研究院角度去鞏固和提升標(biāo)的的獨(dú)特能力，同時引進(jìn)與培養(yǎng)TOD開發(fā)運(yùn)營的優(yōu)秀職業(yè)經(jīng)理人隊伍，支持TOD業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。公司亦在研究復(fù)制已成熟的TOD開發(fā)模式，積極拓展大灣區(qū)以外城市的「軌交+物業(yè)」業(yè)務(wù)。

??1銷售

??華東占比上升

??均價年底有望回升

??2020年上半年越秀地產(chǎn)錄得合同銷售金額約375.6億元，同比上升1.8%，業(yè)績增速略高于TOP100房企-2.7%的平均業(yè)績增長率, 完成全年合同銷售目標(biāo)802億元的46.8%；合同銷售均價約為24,700元/平方米，同比上升9.8%。公司沖疫情沖擊, 增速相較于過去一年有所放緩, 但在同行表現(xiàn)中仍屬前列, 在克而瑞榜單的上半年全口徑銷售排名較去年提升2位至42名。

??入賬銷售額方面, 公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入226億, 同比上升9%; 入賬均價則由去年的25,600/平方米, 大幅跌至16,800/平方米, 同比下降34.4%, 與2018年中期相若。均價的下跌, 主要原因是上半年入賬銷售, 近百億來自華東地區(qū)(5個杭州項目, 1個蘇州項目), 占比54%, 與過去大灣區(qū)為主導(dǎo)(2019年: 84%)的入賬有所區(qū)別, 相信與華東地區(qū)在疫情后更早恢復(fù)開工有關(guān)。公司已售未入賬近955億元, 超過63%來自大灣區(qū), 均價在21,900/平方米。相信隨著大灣區(qū)開工水平回復(fù)至正軌, 公司的入賬均價, 有望回復(fù)至近2萬元/平方米的水平。

??值的留意的是, 公司去年透過「軌交+物業(yè)」戰(zhàn)略收購回來的三個軌交項目(品秀星圖、品秀星樾和品秀星瀚)已開始為公司帶來貢獻(xiàn), 上半年3個項目實現(xiàn)合同銷售50.5億元，占總銷售額13.4%。3個項目均價在2-4萬, 交房日期在2022-24年, 相信能為公司未來3年的毛利率及均價提升不少的支持。

??展望下半年, 公司可售資源超過千億, 7月銷售已鎖定64.4億。以去年去化率50-55%計算, 公司將有足夠空間完成, 甚至超額完成全年銷售802億的目標(biāo)。公司1-7月累計銷售為440億, 目標(biāo)完成率55%, 進(jìn)度略超行業(yè)平均水平, 隨著大灣區(qū)經(jīng)濟(jì)活動的恢復(fù), 公司應(yīng)該有足夠的把握, 在保量及保價的前提下完成目標(biāo)。

??2投資

??堅持重倉長三角

??發(fā)揮商住綜合體優(yōu)勢

??上半年，公司新增土儲5幅, 共110萬平方米, 同比下降70.5%。權(quán)益土儲方面, 公司85.4萬平方米, 同比下降69.0%。公司拿地規(guī)模遠(yuǎn)低于去年同期水平, 相信于上半年融資環(huán)境寬松下過熱的土地市場有關(guān)。由于公司嚴(yán)格按照既定投資標(biāo)準(zhǔn)拿地, 上半年拿地金額約70億, 僅為預(yù)算的23.3%。相信隨著下半年融資政策重新收緊, 土地市場熱度回落, 公司有機(jī)會運(yùn)用手上充足資金, 在拿地上有更積極的表現(xiàn)。

??總土儲方面, 公司截止6月底全口徑面積達(dá)2,363萬平方米, 分布全國19個城市，能夠滿足未來3-5年的開發(fā)所需。公司實施「1+4」全國化戰(zhàn)略布局，除深耕大灣區(qū)以外，繼續(xù)拓展華東地區(qū)、中部地區(qū)、北方地區(qū)和西部地區(qū)。目前公司在大灣區(qū)布局共六個城市, 總土儲占比54%, 華中占19%, 華東占13%, 北方及西部共占14%。公司全國化布局初見成效, 上半年華東地區(qū)銷售規(guī)模首次突破百億元，同比上升9.4%。

??與去年相似, 公司今年納儲中有一定比例, 將有機(jī)會來自于軌交項目的收購。公司上半年獲得越秀集團(tuán)水西項目和鎮(zhèn)龍項目的收購期權(quán), 總建面約104.6萬, 權(quán)益比例為51%。水西項目位于廣州市黃埔區(qū)科學(xué)城板塊，是地鐵7號線二期水西北站上蓋項目（預(yù)計2023年開通），亦鄰近地鐵21號線水西站（已開通）。鎮(zhèn)龍項目則位于廣州市黃埔區(qū)新龍鎮(zhèn)與增城區(qū)中新鎮(zhèn)交界處，廣汕公路北側(cè)，地鐵21號線鎮(zhèn)龍站（已開通）旁。2個項目目前仍未計入土儲, 公司預(yù)計今年四季度完成交易。如收購?fù)瓿?，軌交項目土地儲備將增至約419萬平方米，約占總土地儲備的17.7%。

??「軌交+物業(yè)」TOD戰(zhàn)略已成為公司獲得優(yōu)質(zhì)土地的重要來源, 公司的目標(biāo)為每年2-3個項目均來自軌交項目。相較于傳統(tǒng)拿地方式, 軌交項目有地鐵運(yùn)輸?shù)募映? 去化率及銷售均價均有所保證。然而, 軌交項目亦將受制于城市建設(shè)的速度, 銷售周期亦會較傳統(tǒng)模式更長。公司上半年成立了軌交標(biāo)的研究院，希望通過研究院角度去鞏固和提升標(biāo)的的獨(dú)特能力，同時引進(jìn)與培養(yǎng)TOD開發(fā)運(yùn)營的優(yōu)秀職業(yè)經(jīng)理人隊伍，支持TOD業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。公司亦在研究復(fù)制已成熟的TOD開發(fā)模式，積極拓展大灣區(qū)以外城市的「軌交+物業(yè)」業(yè)務(wù)。

??「住宅+配建」亦是公司另一個特色拿地方式。公司目前獲得2個政府配建項目 - 華南理工大學(xué)國際校區(qū)和番禺區(qū)大學(xué)城, 總建面約60多萬。相較于其他特色拿地模式, 政府配建項目拿地確定性較高, 土地成本相對可控, 而且周期較短, 資金消耗會較少。

??展望未來的納儲策略, 公司有望充分利用國企背景優(yōu)勢，將多種特色拿地方式, 包括「軌交+物業(yè)」, 政府配建, 城市更新, 產(chǎn)業(yè)勾地等模式常態(tài)化, 恒?；ｋm然目前公司仍需維持在公開市場與其他房企競爭拿地, 但在其獨(dú)特的資源獲取模式下, 其拿地指標(biāo)上的壓力將較其他房企少, 溢價要求也相對較低。

??3財務(wù)

??盈利增速遠(yuǎn)超預(yù)期

??負(fù)債相對穩(wěn)健

??上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入237.1億元，同比上升8.8%。毛利率為28.0%，同比下降2個百分點。毛利的下降, 主要原因是華東項目占比大幅上升。隨著下半年大灣區(qū)已售未結(jié)轉(zhuǎn)的收入陸續(xù)交房, 公司全年毛利將有望回升至去年同期水平。得益于軌交項目進(jìn)入收成期, 公司未來數(shù)年的毛利率和核心凈利率亦將有所提升。公司股東應(yīng)占盈利為19.9億元, 同比上升6.7%。核心凈利潤為19.9億元，同比上升8.5%，核心凈利率為8.4%。上半年每股派息人民幣0.051元，同比上升8.5%。

??公司凈利潤與營業(yè)收入同步增長, 說明公司在銷售及管理費(fèi)用率總體控制良好。公司主要通過以下四方面進(jìn)行成本管控。第一﹑全面落實實施3.5級運(yùn)營管控體系，通過做精總部、做強(qiáng)區(qū)域和做好項目，提升一線決策與管理效率。第二﹑圍繞經(jīng)營驅(qū)動、業(yè)績牽引，持續(xù)提升工程、產(chǎn)品、成本、招采等重要管控環(huán)節(jié)的管理水平。第三﹑以戰(zhàn)略和業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向，加強(qiáng)關(guān)鍵人才的外部引進(jìn)和內(nèi)部培養(yǎng)，做好人才梯隊的建設(shè)，打造執(zhí)行力強(qiáng)、擁有共同價值觀的團(tuán)隊。第四﹑繼續(xù)優(yōu)化完善項目的跟投機(jī)制和核心員工的股票激勵計劃。

??資金流動性方面, 公司6月底的現(xiàn)金301.6億元，與年初基本持平；平均借貸成本同比下降5個基點至4.71%。凈借貸比率為71.2%，較年初下降2.8個百分點。公司債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，融資渠道多元，境內(nèi)成功發(fā)行人民幣15億元公司債，年期為3+2年，票面利率僅為3.13%。穆迪、惠譽(yù)維持投資級信用評級，展望「穩(wěn)定」。