[克而瑞]三條紅線新規(guī)下，房企“預(yù)收賬款”重要性凸顯

??8月底“三條紅線”的設(shè)立，對房企資金監(jiān)測和融資管制進(jìn)一步加強(qiáng)，限制了有息負(fù)債規(guī)模的增長，企業(yè)通過增加有息杠桿大舉擴(kuò)張的路徑被切斷，特別是對于踩線房企來說，調(diào)整財務(wù)杠桿、保增長成為當(dāng)務(wù)之急。

??在財務(wù)杠桿限制下，轉(zhuǎn)向無息杠桿經(jīng)營成為房企的一大突圍方向。商品房預(yù)售制所形成的預(yù)收賬款作為無息杠桿的主要來源，且與剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率、現(xiàn)金短債比三項指標(biāo)都有著直接或間接關(guān)聯(lián)，在房企經(jīng)營中重要性顯現(xiàn)。

??01 “三條紅線”指標(biāo)與“預(yù)收賬款”均存在關(guān)聯(lián)

??從“三條紅線”的具體設(shè)置來看，主要集中在三項指標(biāo)管控上：剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%、凈負(fù)債率大于100%以及現(xiàn)金短債比小于1倍，主要是針對房企資金監(jiān)測和資產(chǎn)債務(wù)結(jié)構(gòu)的管控。我們可以發(fā)現(xiàn)，“預(yù)收賬款”與這三項指標(biāo)都有著直接或間接的關(guān)聯(lián)。

??一是，“預(yù)收賬款”具有良好的現(xiàn)金補(bǔ)給作用。我國商品房普遍采取預(yù)售制度，“預(yù)收賬款”是房企通過預(yù)售實際取得的房款，可以為房企帶來實質(zhì)性的資金流入。因此，預(yù)售結(jié)果所產(chǎn)生的預(yù)收賬款，有助于改善企業(yè)流動性，從而起到優(yōu)化相關(guān)財務(wù)指標(biāo)的作用。

??二是，“預(yù)收賬款”能夠與有息負(fù)債形成互補(bǔ)效應(yīng)?！邦A(yù)收賬款”體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債上，根據(jù)會計準(zhǔn)則屬于企業(yè)流動負(fù)債，但均為無息債務(wù)，并不影響有息負(fù)債規(guī)模。因此，通過增加預(yù)收賬款可以起到對沖有息負(fù)債需求，有利于控制有息負(fù)債規(guī)模增長。

??三是，“預(yù)收賬款”意味著同等的現(xiàn)金回流，增加財務(wù)安全性，現(xiàn)金也能為未來潛在的業(yè)績增長提供保障。 

??我們通過對98家樣本房企分析發(fā)現(xiàn)，今年上半年整體預(yù)收賬款規(guī)模較2019年末增長9.1%，而有息負(fù)債規(guī)模的增速為6.2%，且自2016年以來，預(yù)收賬款規(guī)模增長均顯著高于有息負(fù)債。同時，我們發(fā)現(xiàn)近35%的樣本房企，預(yù)收賬款債務(wù)比（預(yù)收賬款/有息負(fù)債）大于1，也就意味著預(yù)收賬款（無息債務(wù)）高于有息債務(wù)。

??如碧桂園、萬科、華潤、保利為代表的頭部房企，品牌效應(yīng)、周轉(zhuǎn)效率、銷售能力在行業(yè)都占有顯著優(yōu)勢，在完成規(guī)模擴(kuò)張后，更傾向于借助預(yù)收賬款撬動企業(yè)經(jīng)營杠桿，達(dá)到滿足經(jīng)營資金需求和優(yōu)化財務(wù)指標(biāo)的目標(biāo)。其中，華潤、保利近年來預(yù)收賬款債務(wù)比持續(xù)提升，有效地對沖了有息負(fù)債需求，從而達(dá)到財務(wù)杠桿穩(wěn)健的目標(biāo)，成為“三條紅線”管控下的綠色檔房企。

??02 預(yù)收賬款重要性凸顯 更加考驗房企的運營管控能力

??隨著“三條紅線”的提出，進(jìn)一步收緊融資端，“預(yù)收賬款”作為最直接、快速的資金來源，在企業(yè)經(jīng)營中的重要性更加凸顯。我們預(yù)計今年預(yù)收賬款規(guī)模會持續(xù)增長，且對有息負(fù)債的替代效應(yīng)更高。在此趨勢下，會加劇市場競爭，更加考驗房企的運營管控能力。

??一是，加快提升銷售能力。銷售能力是當(dāng)前市場去化回款的重要競爭力之一。今年以來各大房企在銷售端發(fā)力，通過創(chuàng)新營銷策略、拓展線上銷售渠道、推出各類優(yōu)惠活動等方式加快推盤去化，如何在銷售環(huán)節(jié)脫穎而出是實現(xiàn)搶收的關(guān)鍵。

??二是，保證周轉(zhuǎn)力?？熘苻D(zhuǎn)是增加預(yù)售賬款最直接的途徑，從項目投資到項目結(jié)算，不僅考驗房企的項目運營能力，同時也考驗供應(yīng)鏈質(zhì)量和穩(wěn)定性，房企在內(nèi)外部方面都應(yīng)加強(qiáng)控制，保證項目如期推進(jìn)。

??三是，提高項目品質(zhì)。項目推盤入市加速，買方市場強(qiáng)化，購房者將更加重視產(chǎn)品本身。產(chǎn)品定位、品質(zhì)都將影響到市場去化表現(xiàn)，積極優(yōu)化產(chǎn)品線、提升產(chǎn)品力、保證項目按質(zhì)交付將為房企在市場謀取有利地位。

??03 現(xiàn)房銷售的預(yù)期仍然存在 房企應(yīng)做好充足應(yīng)對

??總的來說，在行業(yè)增速放緩的背景下，疊加“三條紅線”管控，房企將更加重視預(yù)收賬款的重要性。但是，過度依賴預(yù)收賬款杠桿經(jīng)營，無疑也會帶來一些風(fēng)險。

??一方面，對于擴(kuò)張型房企來說，在預(yù)售制下，大量比例利用預(yù)收賬款投資新項目，盡管會帶來規(guī)模的擴(kuò)張，但也可能會導(dǎo)致后續(xù)運轉(zhuǎn)資金不足，影響項目施工進(jìn)度和結(jié)轉(zhuǎn)效率，從而產(chǎn)生違約風(fēng)險。且擴(kuò)張型房企一般也是“雙高型”房企，即高預(yù)收賬款杠桿和高財務(wù)杠桿并行，這類房企更要警惕杠桿風(fēng)險。

??另一方面，隨著房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)發(fā)展成熟，政策基調(diào)轉(zhuǎn)“穩(wěn)”，行業(yè)發(fā)展由“增量”轉(zhuǎn)向“提質(zhì)”已是必然趨勢，預(yù)售制弊端已經(jīng)受到社會高度重視，并被不斷被提及和討論。我們認(rèn)為，這大概率將倒逼預(yù)售制改革或調(diào)整，現(xiàn)房銷售的預(yù)期也仍然存在，未來一旦進(jìn)行現(xiàn)房銷售，對房企的資金體系或有較大沖擊。特別是依賴預(yù)收賬款的房企，將面臨更大的經(jīng)營風(fēng)險。

??總結(jié)：

??在“三條紅線”新規(guī)下，財務(wù)杠桿受到限制，推動房企更加重視無息杠桿經(jīng)營?！邦A(yù)收賬款”在企業(yè)經(jīng)營中起到重要作用，有助于“三條紅線”管控指標(biāo)的優(yōu)化目標(biāo)。

??當(dāng)前，房地產(chǎn)市場預(yù)收款規(guī)模持續(xù)增長，且增速顯著高于有息負(fù)債規(guī)模，同時我們發(fā)現(xiàn)近35%的樣本房企對預(yù)收賬款的依賴性高于有息負(fù)債。隨著“三條紅線”的提出，進(jìn)一步收緊融資端，“預(yù)收賬款”在企業(yè)經(jīng)營中的重要性顯現(xiàn)，也更加考驗房企的運營管控能力，房企需從銷售、周轉(zhuǎn)、產(chǎn)品力諸方面提升自身的競爭力。

??但是，過度依賴預(yù)收賬款杠桿經(jīng)營，無疑也會帶來一些風(fēng)險。尤其是現(xiàn)房銷售的預(yù)期仍然存在，一旦進(jìn)行現(xiàn)房銷售，對房企的資金體系或有較大沖擊，特別是依賴預(yù)收賬款的房企，將面臨更大的經(jīng)營風(fēng)險，應(yīng)予以重視。