[克而瑞]小股操盤、利息資本化、合作并表如何影響房企盈利？

??2016年中期，80家A股和H股上市房企的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)了28.2%，毛利上升了21.6%，凈利潤(rùn)增速為9.2%，歸屬母公司凈利潤(rùn)增幅8.3%；2015年中期上述指標(biāo)則依次為13.8%、8.1%和13.8%和8.2%。盡管房企的業(yè)績(jī)?cè)鏊偬嵘鍪詹辉隼那闆r較為明顯。

??毛利方面，大中型規(guī)模的房企增速表現(xiàn)最佳。A股的金科股份、中天城投、華發(fā)股份、濱江集團(tuán)等連續(xù)兩年業(yè)績(jī)大幅提升，2014到2016年的毛利總增幅分別達(dá)到了128.9%、115.7%、92.5%和91.8%。H股的深圳控股、中國(guó)奧園、時(shí)代地產(chǎn)等的毛利也連年增長(zhǎng)，其中深控兩年共增長(zhǎng)了124.7%。

??凈利方面，房企的凈利增速始終小于營(yíng)業(yè)收入，大于權(quán)益凈利，在上市房企規(guī)模擴(kuò)大的同時(shí)，投資者從中能分享到的收益并無太大提升。這并非完全是行業(yè)盈利水平下降導(dǎo)致，近年流行的合作開發(fā)項(xiàng)目陸續(xù)竣工使得少數(shù)股東分得的凈利潤(rùn)比例逐期提升，母公司股東權(quán)益部分占比隨之下降。

??從加權(quán)平均值來看，2016年中期母公司股東權(quán)益凈利占比下降的速度有所放緩，并且基于萬科事件后，投資者愈發(fā)關(guān)注少數(shù)股東身份，對(duì)股權(quán)合作、跟投、小股操盤等模式也褒貶不一，我們預(yù)計(jì)新增項(xiàng)目中權(quán)益比例進(jìn)一步下降的可能性小，對(duì)已售項(xiàng)目房企也會(huì)針對(duì)性安排竣工時(shí)間節(jié)點(diǎn)，后幾個(gè)報(bào)告期不會(huì)出現(xiàn)母公司股東權(quán)益凈利占比大幅下跌的情況，而是將在數(shù)次小幅下降后反彈。

??那么，對(duì)于行業(yè)而言，母公司股東權(quán)益凈利占比下降到底是好事還是壞事？

??我們認(rèn)為，房企管理層在做出項(xiàng)目合作及并表決策時(shí)的動(dòng)機(jī)很難從財(cái)報(bào)中甄別，只能從結(jié)果中判斷是否對(duì)投資者有利：1)權(quán)益凈利潤(rùn)與凈利潤(rùn)、營(yíng)收增長(zhǎng)增幅間的差距應(yīng)當(dāng)在合理范圍內(nèi)；2)權(quán)益凈利潤(rùn)的增幅在30%以上則可視作業(yè)績(jī)對(duì)投資者利益有利，少數(shù)股東凈利潤(rùn)增幅的參考意義減??；3)權(quán)益凈利潤(rùn)的增幅在10%以下，并且低于凈利潤(rùn)增幅20個(gè)百分點(diǎn)以上，則該企業(yè)采用的合作戰(zhàn)略正確性有待商榷；4)中型規(guī)模以下的房企須結(jié)合變動(dòng)凈額研判。

??A股上市的標(biāo)桿房企中，兩大龍頭萬科和保利地產(chǎn)在近兩年的中報(bào)中均出現(xiàn)了一次權(quán)益凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幾近0%的情況，明顯低于當(dāng)期凈利潤(rùn)和營(yíng)收增幅，或是因銷售進(jìn)入千億后維持規(guī)模高增速有難度，通過增加合作項(xiàng)目的方式確保一定的銷售和營(yíng)收增幅能減輕輿論壓力。表現(xiàn)較好的是華夏幸福，2015和2016年中期的權(quán)益凈利潤(rùn)增速分別為32%和31%，高于凈利潤(rùn)的17%和25%。

??H股上市的標(biāo)桿房企中，并沒有出現(xiàn)權(quán)益凈利潤(rùn)與凈利潤(rùn)的增幅差距大的現(xiàn)象，海外投資者更注重利潤(rùn)和分紅或是主因。表現(xiàn)較好的如中海，2016年中期中海的母公司股東權(quán)益凈利占比下降了一個(gè)百分點(diǎn)至97%，但權(quán)益凈利潤(rùn)的增速與營(yíng)收和凈利相同，均為30%。

??在萬科等行業(yè)龍頭的引領(lǐng)下，房企開始注重合作和操盤并表手段，但在確保“面子”的同時(shí)投資者的利益也應(yīng)當(dāng)更受保護(hù)——畢竟在企業(yè)銷售金額連跨多個(gè)千億級(jí)門檻的同時(shí)，公司股東應(yīng)占的利潤(rùn)分成若沒有相應(yīng)變化，投資者會(huì)產(chǎn)生較大的心里落差。我們建議房企主動(dòng)在財(cái)報(bào)中披露權(quán)益銷售額及增速；對(duì)項(xiàng)目合作方的身份、明股暗債的融資成本、員工跟投當(dāng)期流出的現(xiàn)金分紅量等數(shù)據(jù)信息的強(qiáng)制公開亦迫在眉睫。

??●率●

??2016年中期，80家A股和H股標(biāo)桿房企的平均毛利率延續(xù)了2015年中期的下滑趨勢(shì)，但降幅均有所縮窄，平均降幅從4.3個(gè)百分點(diǎn)減少至1.6個(gè)百分點(diǎn)，距離底部。地價(jià)競(jìng)爭(zhēng)帶來的成本壓力依舊，但由于2015年起房企紛紛回歸一線城市，市場(chǎng)也開始逐步回暖，因此2016年中期結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。

??除了土地、建安等成本增加的原因外，房企用非自有資金擴(kuò)張帶來的財(cái)務(wù)費(fèi)用增加，以及利息資本化率提高也是毛利率下降的一大主因。利息資本化是指將發(fā)生在固定資產(chǎn)購(gòu)置或建造過程中的借款費(fèi)用作為資產(chǎn)價(jià)值形成的一部分，當(dāng)所購(gòu)建的固定資產(chǎn)達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)時(shí)停止。簡(jiǎn)而言之，即房企在報(bào)告期間，實(shí)際支出的未竣工項(xiàng)目貸款利息不計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用(影響凈利)，而是在后期項(xiàng)目竣工后計(jì)入營(yíng)業(yè)成本(影響毛利)。

??A股不披露當(dāng)期資本化的財(cái)務(wù)費(fèi)用或比例，從H股標(biāo)桿房企的整體情況來看，利息資本化率較低的房企，毛利率較資本化率高的房企更出色。從下圖2014-2016三年利息資本化率和毛利率的算數(shù)平均值對(duì)比來看，一些典型的高毛利率的房企如金茂、建業(yè)、深控等利息資本化率較低，而毛利率在行業(yè)中處于偏低水準(zhǔn)的的碧桂園、首創(chuàng)等利息資本化率較高。

??在過去數(shù)年，核心和非核心城市分化愈發(fā)嚴(yán)重，一方面使得核心土地總價(jià)上升，動(dòng)輒數(shù)十億上百億元；另一方面也迫使區(qū)域型房企向全國(guó)發(fā)展，擴(kuò)大規(guī)模。這兩大因素都大大提升了房企的融資需求，利息支出自然也是水漲船高。不過，2016年市場(chǎng)資金面變得更為寬松，房企紛紛發(fā)行境內(nèi)公司債替代原有高息債，融資成本明顯降低，因此2017年末起房企毛利率有望回升。

??利息資本化率的變化對(duì)房企的影響有滯后性。當(dāng)期將資本化的財(cái)務(wù)費(fèi)用比例提高，能使凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)更“漂亮”，但對(duì)毛利率的不利影響則會(huì)在未來一年至一年半的報(bào)表中逐步顯現(xiàn)，周轉(zhuǎn)較慢的房企可能影響更長(zhǎng)久；當(dāng)期降低資本化率會(huì)使凈利率下降，但后期毛利率的承壓減輕；最后，負(fù)債率和融資成本均較低的房企如中海、華潤(rùn)等，毛利率受到利息資本化率的影響相對(duì)更小。房企采用怎樣利息資本化比例，取決于其對(duì)業(yè)績(jī)釋放的安排、在資本市場(chǎng)的訴求、周轉(zhuǎn)速度等。

??從下圖中可看出利息資本化率變動(dòng)對(duì)一年后結(jié)轉(zhuǎn)毛利率的影響：將標(biāo)桿房企2015與2014年中期利息資本化率的差值從高到底排列(同比持平的碧桂園為中心)，對(duì)比2016與2015年中期毛利率的差值，可看出絕大部分房企在某個(gè)報(bào)告期內(nèi)的利息資本化率同比提升越多，一年后的毛利率降幅越明顯，反之亦然；若報(bào)告期內(nèi)的利息資本化率不變，則一年后毛利率基本持平。

??隨著企業(yè)的融資需求不斷加大，市值管理和投資者關(guān)系越來越受重視，財(cái)報(bào)上的盈利數(shù)據(jù)則是投資者判斷企業(yè)價(jià)值最主要的手段。與企業(yè)對(duì)靚麗財(cái)報(bào)的期望相悖的是，房地產(chǎn)行業(yè)盈利水平整體呈下降趨勢(shì)，更多通過非主業(yè)影響凈利率的方法因此出現(xiàn)，通過這一指標(biāo)判斷企業(yè)的真實(shí)盈利水平變得困難，尤其是部分中小企業(yè)的收入規(guī)模較小，一次資產(chǎn)處置就可能導(dǎo)致凈利率失真，每一期波動(dòng)明顯。

??較極端的案例如格力地產(chǎn)2015年中期處置可供出售金融資產(chǎn)帶來的收益高達(dá)10.87億元，甚至高于1.15億元的營(yíng)業(yè)收入，使其當(dāng)期的凈利率畸高至796.7%。三湘股份、上實(shí)發(fā)展、蘇州高新等凈利潤(rùn)波動(dòng)也十分明顯。

??凈利率的大起大落往往是非房地產(chǎn)主業(yè)經(jīng)營(yíng)的因素造成，波動(dòng)越大越具“注水”嫌疑。若按營(yíng)收規(guī)模將A股和H股的標(biāo)桿房企分成六類，則2014-2016年中期龍頭房企的毛利率方差最小，為0.1%；大型和大中型房企的方差次之，均為0.2%；小型和中小型房企的方差分別為0.4%和3.6%；小型房企的方差最大，高達(dá)182.9%。

??很顯然，房企規(guī)模越小，越容易出現(xiàn)凈利率大幅上下的情況，原因主要有兩方面：一方面，小型規(guī)模的房企每一期結(jié)轉(zhuǎn)的項(xiàng)目少，單個(gè)區(qū)域和項(xiàng)目的表現(xiàn)對(duì)整體結(jié)轉(zhuǎn)利潤(rùn)的影響較大；另一方面，部分小型房企的主業(yè)落后，不得不進(jìn)行轉(zhuǎn)型試水、資產(chǎn)處置等增加盈利，甚至扭虧為盈，大型房企要“做手腳”更具難度。

??因此，我們認(rèn)為，凈利潤(rùn)指標(biāo)已逐漸失去原有意義，只能作為研判行業(yè)整體趨勢(shì)的輔助，對(duì)企業(yè)個(gè)體應(yīng)當(dāng)手動(dòng)計(jì)算、分類討論?？梢酝ㄟ^觀察近三年的凈利率變化情況及與毛利率的對(duì)比，若凈利率波動(dòng)較毛利率更大，或凈利率高于毛利率，則應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步分析其財(cái)務(wù)報(bào)表附注。

??●真●

??針對(duì)凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)失真的現(xiàn)象，A股和H股實(shí)質(zhì)上均定義過“擠掉水分”后的盈利指標(biāo)，分別名為“扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)”和“核心凈利潤(rùn)”，但A股的標(biāo)準(zhǔn)有一刀切之嫌，H股則并未強(qiáng)制要求企業(yè)在財(cái)報(bào)中公布。

??A股非經(jīng)常性損益是指公司發(fā)生的與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)無直接關(guān)系，以及雖與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)，但由于其性質(zhì)、金額或發(fā)生頻率，影響了真實(shí)、公允地反映公司正常盈利能力的各項(xiàng)收入、支出。根據(jù)證監(jiān)會(huì)規(guī)定包括以下情況：

??H股對(duì)核心凈利潤(rùn)中不可包含的收益并沒有規(guī)定范圍，但各大投行的財(cái)務(wù)模型中一般會(huì)有約定俗成的算法。企業(yè)在財(cái)報(bào)中不會(huì)列出數(shù)據(jù)，僅通過業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)或類似場(chǎng)合與投資者溝通相關(guān)數(shù)據(jù)。一般而言，香港上市房企的核心凈利潤(rùn)中應(yīng)當(dāng)剔除下列數(shù)據(jù)：

??A股和H股的會(huì)計(jì)法則不同和房地產(chǎn)行業(yè)的特性決定了，對(duì)每一家企業(yè)的財(cái)報(bào)都人工進(jìn)行計(jì)算才是摸透盈利能力的最佳方法。如有將金融作為主業(yè)之一的房企財(cái)報(bào)中，長(zhǎng)期會(huì)出現(xiàn)可供交易金融資產(chǎn)收益；部分房企通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行整棟樓銷售實(shí)質(zhì)上與主業(yè)有關(guān)，但會(huì)計(jì)入處置長(zhǎng)期股權(quán)投資收益；萬達(dá)、金茂等房企在區(qū)域開發(fā)模式上的優(yōu)勢(shì)決定了政府補(bǔ)貼金額較高等。計(jì)算利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)隨著行業(yè)發(fā)展，受到企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈延伸、轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)培育、房?jī)r(jià)漲幅變化、投資者當(dāng)下的偏好、乃至企業(yè)粉飾報(bào)表的手段升級(jí)不斷改變，沒有一種標(biāo)準(zhǔn)可作為永久的權(quán)威。

??基于上述原因，我們將按每個(gè)報(bào)告期不固定標(biāo)準(zhǔn)、人工“擠掉水分”的利潤(rùn)指標(biāo)命名為“可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)”。原則上看，判斷報(bào)表中的收益能否被計(jì)入“可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)”，最主要依據(jù)有兩方面：一是這部分收益是否帶來了真實(shí)的現(xiàn)金流入，而非僅是賬面上的增值或浮盈；二是這部分收益是否具有可持續(xù)性，成為上市公司穩(wěn)定的收益來源。根據(jù)當(dāng)前行業(yè)發(fā)展情況，我們?cè)谟?jì)算房企2016年中期的可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)時(shí)主要遵循以下規(guī)則：

??1) 大宗物業(yè)銷售帶來的收益計(jì)入可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)。物業(yè)開發(fā)原本便是房企的主業(yè)，無論是住宅、辦公樓還是酒店的整棟出讓均是企業(yè)的綜合實(shí)力的一部分，應(yīng)當(dāng)被計(jì)入。值得注意的是部分物業(yè)會(huì)以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式出售，在A股中可能會(huì)在投資收益中的“處置長(zhǎng)期股權(quán)投資”部分體現(xiàn)，應(yīng)當(dāng)與處置其他子公司股權(quán)的狀況予以區(qū)分，如招商蛇口的處置長(zhǎng)期股權(quán)投資收益中包含了出售夢(mèng)工廠大廈的收益12.8億元和合營(yíng)公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益1.04億元。

??2) 金融業(yè)務(wù)投資的收益計(jì)入可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)。經(jīng)歷了2014-2015年的多元化試水后，房企在主業(yè)外普遍選擇金融、資產(chǎn)管理等作為與地產(chǎn)協(xié)同發(fā)展的新業(yè)務(wù)。在從事這些投資類業(yè)務(wù)時(shí)房企有現(xiàn)金流和價(jià)值判斷的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也有長(zhǎng)期培育的主觀意圖，因此我們認(rèn)為該部分收益(或損失)具有可持續(xù)性。在報(bào)表中可體現(xiàn)為“可供交易金融資產(chǎn)收益”，即收到被投資企業(yè)的分紅，或“處置可供交易金融資產(chǎn)”，即變賣持有股權(quán)帶來的收益。

??3) 資產(chǎn)證券化帶來的收益根據(jù)回購(gòu)約定判斷。若不存在回購(gòu)可能性的，如在新加坡上市交易的REITS，可視為真正的資產(chǎn)出表，確認(rèn)為收益；若約定回購(gòu)或隱含變相回購(gòu)承諾的，則應(yīng)當(dāng)視為融資行為，而非真實(shí)收益。在計(jì)算可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)時(shí)，可查詢資產(chǎn)證券化產(chǎn)品條款對(duì)該部分收益進(jìn)行判斷。

??4) 處置非主業(yè)子公司股權(quán)帶來的收益不計(jì)入。一些借殼上市的企業(yè)，或地方國(guó)企資產(chǎn)中有部分與房地產(chǎn)行業(yè)無關(guān)的企業(yè)，無論目的為何，變賣這些資產(chǎn)有助企業(yè)聚焦主業(yè)，通常被計(jì)入“處置長(zhǎng)期股權(quán)投資”、“出售一家附屬公司收益”等，但這部分收益不具備可持續(xù)性，因此應(yīng)當(dāng)從利潤(rùn)中剔除。

??5) 合作開發(fā)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并表重估收益不計(jì)入。合作開發(fā)已成為行業(yè)常態(tài)，有兩種情況可能會(huì)對(duì)財(cái)報(bào)造成影響：一是房企先行獨(dú)立拿地后，將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他合作方，由此帶來的收益；二是部分企業(yè)將原本計(jì)入長(zhǎng)期股權(quán)投資的項(xiàng)目轉(zhuǎn)為作并表處理，再將這部分資產(chǎn)重估帶來的賬面收益。這部分收益的來源是資本運(yùn)作而非運(yùn)營(yíng)，也沒有真正帶來的現(xiàn)金收益，無法作為衡量企業(yè)盈利能力的依據(jù)，但有少數(shù)規(guī)模較小的企業(yè)借此明顯提升了凈利率。

??6) 持有物業(yè)公允值變動(dòng)、證券浮盈不計(jì)入。房企報(bào)表中的公允值變動(dòng)一般來自持有物業(yè)和金融資產(chǎn)，無論是根據(jù)成本還是公允值計(jì)量，在當(dāng)期均無法帶來現(xiàn)金收益回報(bào)投資者。值得注意的例外情況是，少量房企如恒大、首創(chuàng)置業(yè)等承諾以凈利潤(rùn)而非核心凈利潤(rùn)為分紅基數(shù)，也就是說公允值收益也是投資者現(xiàn)金回報(bào)的一部分，對(duì)于這部分企業(yè)應(yīng)當(dāng)分開討論。

??在依據(jù)可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)指標(biāo)判斷企業(yè)盈利能力時(shí)，應(yīng)當(dāng)綜合利潤(rùn)量、同比變化、利潤(rùn)率等指標(biāo)進(jìn)行判斷，原因是投資者訴求決定了A股和H股兩地的企業(yè)看重的指標(biāo)不同：A股投資者相對(duì)看好收入規(guī)模增速快的企業(yè)，企業(yè)傾向于并表更多的合作項(xiàng)目增收；H股投資者則依賴?yán)麧?rùn)率的變化來看企業(yè)趨勢(shì)，企業(yè)傾向于收入不并表，直接在合營(yíng)聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目收益中體現(xiàn)提升利潤(rùn)率。

??我們認(rèn)為，同時(shí)滿足“可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)率高于10%”和“可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)規(guī)模增幅超過20%”兩個(gè)條件的企業(yè)，盈利能力較強(qiáng)且后續(xù)發(fā)展向好。2016年中期，房企中的“盈利之王”依然為中海，可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)166.6億元，同比增長(zhǎng)30.0%，可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)率24.8%與去年同期持平，盈利指標(biāo)均遙遙領(lǐng)先其余房企。其余盈利能力較強(qiáng)的房企可分四類：一是有穩(wěn)定的持有物業(yè)租金收益的企業(yè)，如華潤(rùn)置地、金融街、龍湖等；二是有園區(qū)運(yùn)營(yíng)類業(yè)務(wù)收益的企業(yè)，如華夏幸福、招商蛇口等；三是參與舊改或一級(jí)土地開發(fā)的國(guó)企，如中國(guó)金茂和深控；四是投資眼光較強(qiáng)的企業(yè)，如金融業(yè)務(wù)收益出色的泰禾等。

??50家A股標(biāo)桿房企指：中國(guó)國(guó)貿(mào)、格力地產(chǎn)、保利地產(chǎn)、大龍地產(chǎn)、新湖中寶、魯商置業(yè)、天津松江、云南城投、北京城建、天房發(fā)展、華發(fā)股份、華夏幸福、首開股份、金地集團(tuán)、藍(lán)光發(fā)展、棲霞建設(shè)、迪馬股份、綠地控股、嘉寶集團(tuán)、信達(dá)地產(chǎn)、ST中企、京投發(fā)展、珠江實(shí)業(yè)、光明地產(chǎn)、蘇州高新、華遠(yuǎn)地產(chǎn)、上實(shí)發(fā)展、京能置業(yè)、世茂股份、新城控股、北辰實(shí)業(yè)、萬科A、中糧地產(chǎn)、中洲控股、中航地產(chǎn)、華僑城A、天健集團(tuán)、金融街、廣宇發(fā)展、中天城投、順發(fā)恒業(yè)、金科股份、陽(yáng)光城、泰禾集團(tuán)、三湘股份、中南建設(shè)、招商蛇口、榮盛發(fā)展、濱江集團(tuán)、南國(guó)置業(yè)

??30家H股標(biāo)桿房企指：保利置業(yè)、越秀地產(chǎn)、上實(shí)城開、深圳控股、中海地產(chǎn)、世茂地產(chǎn)、中國(guó)金茂、建業(yè)地產(chǎn)、旭輝控股、龍湖地產(chǎn)、路勁基建、當(dāng)代置業(yè)、華潤(rùn)置地、時(shí)代地產(chǎn)、寶龍地產(chǎn)、禹洲地產(chǎn)、合景泰富、景瑞控股、融創(chuàng)中國(guó)、中駿置業(yè)、碧桂園、富力地產(chǎn)、首創(chuàng)置業(yè)、融信中國(guó)、中國(guó)恒大、遠(yuǎn)洋集團(tuán)、龍光地產(chǎn)、雅居樂、中國(guó)奧園、綠城中國(guó)

??專題目錄：

??一、規(guī)模與毛利連年增長(zhǎng)，標(biāo)桿企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)？

??1、毛利依舊保持增速，部分企業(yè)兩年實(shí)現(xiàn)翻番

??2、凈利增速放緩，每年增長(zhǎng)幅度普遍低于規(guī)模

??二、吹噓凈利潤(rùn)增幅前，先看清錢進(jìn)了誰腰包！

??1、母公司權(quán)益凈利增幅最小，占比不會(huì)繼續(xù)大降

??2、增幅中看合作戰(zhàn)略成敗，權(quán)益數(shù)據(jù)披露應(yīng)加強(qiáng)

??三、土地成本明明很低廉，毛利率為何上不去？

??1、資本化利息壓低毛利率，17年有望觸底回升

??2、從當(dāng)期利息資本化率，可預(yù)估未來毛利率變化

??四、凈利率指標(biāo)滿滿套路，哪類房企最不靠譜！

??1、平均凈利率逐年加速下滑，部分龍頭觸底反彈

??2、凈利率難反應(yīng)真實(shí)盈利，小型房企波動(dòng)最明顯

??五、最接地氣的盈利指標(biāo)算法，讓本文告訴你！

??1、傳統(tǒng)指標(biāo)一刀切，核心盈利算法應(yīng)當(dāng)與時(shí)俱進(jìn)

??2、采用可持續(xù)現(xiàn)金利潤(rùn)指標(biāo)，衡量穩(wěn)定現(xiàn)金收益

??3、盈利之王依舊中海，開發(fā)+運(yùn)營(yíng)型表現(xiàn)最出色