[克而瑞]中駿集團(tuán)：一體兩翼突破千億，三道紅線歸屬綠檔

??導(dǎo) 讀

??2021年銷(xiāo)售目標(biāo)1200億，權(quán)益比例逐步加大；三條紅線全部達(dá)標(biāo)。

??【2021年銷(xiāo)售目標(biāo)1200億，城市深耕有待提升】2020年中駿集團(tuán)（含合營(yíng)聯(lián)營(yíng)公司）共實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售規(guī)模1015.37億元，同比增長(zhǎng)26%，首次成功突破千億；其中合聯(lián)營(yíng)公司部分的銷(xiāo)售金額為460.93億元，占比45%。隨著拿地權(quán)益的不斷提升，未來(lái)幾年中駿合約銷(xiāo)售中的權(quán)益比例將逐步提升，2021年中駿合同銷(xiāo)售的權(quán)益比例預(yù)計(jì)提高到60%至65%。需注意的是，隨著中駿進(jìn)入全國(guó)化布局不斷完善，全年在售項(xiàng)目城市已達(dá)54個(gè)，但按此計(jì)算全年單城市產(chǎn)能僅為18.8億元，未來(lái)中駿可考慮加強(qiáng)城市深耕、提高單城市的銷(xiāo)售貢獻(xiàn)。

??【一體兩翼獲取23幅地塊，拿地成本下降23%】2020年中駿集團(tuán)共新增38個(gè)項(xiàng)目，分布在25個(gè)城市，合計(jì)地上建筑面積約1075萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)10%。期內(nèi)中駿提高了投資中的權(quán)益比例，新增土儲(chǔ)中的權(quán)益總價(jià)占比80%，同比增長(zhǎng)16個(gè)點(diǎn)。2021年中駿計(jì)劃加大投拓力度，預(yù)計(jì)新增土儲(chǔ)權(quán)益總價(jià)提升至約390億，同比增長(zhǎng)21%。此外中駿2020年通過(guò)一體兩翼戰(zhàn)略協(xié)同獲取了23幅土地，共新增19個(gè)世界城及9個(gè)方隅項(xiàng)目，降低了拿地成本，但同時(shí)快速增長(zhǎng)的持有物業(yè)，也對(duì)企業(yè)的多業(yè)務(wù)的協(xié)作運(yùn)營(yíng)能力提出了較大考驗(yàn)。

??【營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)52%，限價(jià)影響毛利率下降】2020年中駿集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入達(dá)到了325.73億元，同比增長(zhǎng)52%。營(yíng)業(yè)收入的大幅增長(zhǎng)主要由于交房規(guī)模大幅增長(zhǎng)所致，其中年內(nèi)物業(yè)銷(xiāo)售部分的交房面積同比大幅增長(zhǎng)77%至324.90萬(wàn)平米；物業(yè)銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)54%至315.54億元。在營(yíng)收規(guī)模的增長(zhǎng)下，毛利潤(rùn)規(guī)模同比增長(zhǎng)33%至78.64億元；毛利率則下滑明顯，同比下降約3.4個(gè)百分點(diǎn)至24.14%。毛利率下降的主要原因是由于歷史限價(jià)政策，影響了項(xiàng)目的平均銷(xiāo)售單價(jià)。

??【三條紅線全部達(dá)標(biāo)，借貸成本6.5%有望繼續(xù)下降】2020年中駿集團(tuán)的平均借貸利率為6.5%，相比2019年下降了0.2個(gè)百分點(diǎn)，未來(lái)融資成本將有望進(jìn)一步下降。從三條紅線指標(biāo)來(lái)看，中駿集團(tuán)全部達(dá)標(biāo)，歸屬綠檔企業(yè)。凈負(fù)債率為59.2%，相比2019年略有下滑；剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為68.66%，成功達(dá)標(biāo)紅線指標(biāo)；此外短期有息負(fù)債為1.69，持有現(xiàn)金能夠覆蓋短債，財(cái)務(wù)指標(biāo)相對(duì)穩(wěn)健。

??【租金收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，物業(yè)商管有望今年上市】2020年中駿的租金收入同比增長(zhǎng)約10.7%至3.15億元。隨著整體商住管理規(guī)模的增長(zhǎng)，2021年1月中駿商管向港交所遞交了招股書(shū)，有望今年上市。預(yù)計(jì)隨著一體兩翼戰(zhàn)略的不斷深化，各業(yè)務(wù)板塊間將形成更好的協(xié)同效應(yīng)，為企業(yè)創(chuàng)造更多穩(wěn)定且多元的營(yíng)業(yè)收入。

??銷(xiāo)售：2021年銷(xiāo)售目標(biāo)1200億

??城市深耕有待提升

??2020年中駿集團(tuán)（含合營(yíng)聯(lián)營(yíng)公司）共實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售規(guī)模1015.37億元，同比增長(zhǎng)26%，目標(biāo)完成率達(dá)109%，首次成功突破千億；銷(xiāo)售面積736.78萬(wàn)平米，同比增長(zhǎng)16%；銷(xiāo)售均價(jià)同比增長(zhǎng)約8%至13781元/平米。此外合聯(lián)營(yíng)公司部分的銷(xiāo)售金額為460.93億元，同比增長(zhǎng)15%，占總銷(xiāo)售的45%。

??隨著拿地權(quán)益的不斷提升，未來(lái)幾年中駿合約銷(xiāo)售中的權(quán)益比例將逐步提升。2021年中駿銷(xiāo)售目標(biāo)1200億，同比增長(zhǎng)18%；若按權(quán)益銷(xiāo)售口徑看，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)約30至35%；此外2021年的合同銷(xiāo)售的權(quán)益比例預(yù)計(jì)提高到60%至65%。據(jù)克而瑞排行榜，2021年一季度，中駿集團(tuán)實(shí)現(xiàn)累計(jì)合同銷(xiāo)售金額260.3億元，同比增長(zhǎng)120%，已完成目標(biāo)22%。

??從合約銷(xiāo)售的城市分布來(lái)看，二線城市中以廈門(mén)、昆明及重慶的合同銷(xiāo)售表現(xiàn)最為突出，分別約183.52億元、54.36億元及53.56億元。三線城市中以泉州表現(xiàn)最為突出，合同銷(xiāo)售金額約53.28億元，占整體合同銷(xiāo)售金額約5.2%。需注意的是，隨著中駿進(jìn)入全國(guó)化布局不斷完善，全年在售項(xiàng)目城市已達(dá)54個(gè)，但按此計(jì)算全年單城市產(chǎn)能僅為18.8億元，未來(lái)中駿可考慮加強(qiáng)城市深耕、提高單城市的銷(xiāo)售貢獻(xiàn)。

??從區(qū)域分布來(lái)看，長(zhǎng)三角及海峽西岸的合同銷(xiāo)售分別約383.98億元及279.42億元，分別約占37.8%及27.5%，貢獻(xiàn)最大。長(zhǎng)三角貢獻(xiàn)較高，主要在于年內(nèi)上海、杭州、蘇州及麗水等城市推出多個(gè)新盤(pán)；而海峽西岸的合同銷(xiāo)售則主要由于廈門(mén)島內(nèi)多個(gè)新盤(pán)的銷(xiāo)售貢獻(xiàn)。從城市能級(jí)來(lái)看，二線及三四線城市的合同銷(xiāo)售金額分別為573.06億元及349.13億元，分別約占整體合同銷(xiāo)售金額56.4%及34.4%。

??02投 資

??一體兩翼獲取23幅地塊

??拿地成本下降23%

??2020年中駿集團(tuán)共新增38個(gè)項(xiàng)目，分布在25個(gè)城市，合計(jì)地上建筑面積約1075萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)10%；新增土儲(chǔ)總價(jià)405.50億元，同比下降15%。雖然新增土儲(chǔ)總價(jià)有所下滑，但其中權(quán)益總價(jià)為322.81億元，同比增長(zhǎng)7%；占比80%，同比增長(zhǎng)了16個(gè)點(diǎn)。2021年中駿計(jì)劃繼續(xù)加大投拓力度，預(yù)計(jì)新增土儲(chǔ)權(quán)益總價(jià)提升至約390億，同比增長(zhǎng)21%。

??從拿地結(jié)構(gòu)來(lái)看，2020年中駿于三四線的新增土儲(chǔ)占比達(dá)到了80%，其中韶關(guān)、銅川、梅州為拿地最多的三個(gè)城市，新增土儲(chǔ)建面分別達(dá)到了102、80、79萬(wàn)平米。從各區(qū)域分布來(lái)看，中西部依舊是拿地最多的區(qū)域，占比達(dá)43%，主要來(lái)自銅川及重慶兩個(gè)城市；此外珠三角區(qū)域的占比也達(dá)到了23%。未來(lái)中駿應(yīng)關(guān)注三四線城市的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，以免影響項(xiàng)目去化。

??此外，2020年中駿還通過(guò)一體兩翼戰(zhàn)略協(xié)同獲取了23幅土地，共新增19個(gè)世界城及9個(gè)方隅項(xiàng)目。通過(guò)一體兩翼戰(zhàn)略，能讓中駿在土地獲取方面更具優(yōu)勢(shì)，增加拿地時(shí)的談判籌碼，從而降低拿地成本。在此背景下，2020年中駿的平均拿地成本為3772元/平米，同比下滑了23%。雖然通過(guò)一體兩翼勾地，能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)成本更低的土地儲(chǔ)備，但同時(shí)快速增長(zhǎng)的持有物業(yè)，也對(duì)企業(yè)的多業(yè)務(wù)的協(xié)作運(yùn)營(yíng)能力提出了較大考驗(yàn)，后續(xù)運(yùn)營(yíng)情況仍需觀察。

??截止2020年，中駿共有土地儲(chǔ)備建筑面積3768萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)17%，其中應(yīng)占建筑面積2566萬(wàn)平方米，分布于62個(gè)城市。從區(qū)域分布來(lái)看，主要集中于長(zhǎng)三角、海峽西岸、環(huán)渤海，土地儲(chǔ)備成本分別占總成本的32%、28%及18%。此外一二線城市的土地儲(chǔ)備成本占總成本的63%。目前中駿的土地儲(chǔ)備，約可維持企業(yè)3至4年的發(fā)展需要。

??03盈 利

??營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)52%

??限價(jià)影響毛利率下降

??2020年中駿集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入達(dá)到了325.73億元，同比增長(zhǎng)52%。營(yíng)業(yè)收入的大幅增長(zhǎng)主要由于交房規(guī)模大幅增長(zhǎng)所致，其中年內(nèi)物業(yè)銷(xiāo)售部分的交房面積同比大幅增長(zhǎng)77%至324.90萬(wàn)平米；物業(yè)銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)54%至315.54億元。

??在營(yíng)收規(guī)模的增長(zhǎng)下，毛利潤(rùn)規(guī)模同比增長(zhǎng)33%至78.64億元；毛利率則下滑明顯，同比下降約3.4個(gè)百分點(diǎn)至24.14%。毛利率下降的主要原因是由于歷史限價(jià)政策，影響了項(xiàng)目的平均銷(xiāo)售單價(jià)。此外凈利潤(rùn)方面，同比上升10%至44.46億元，凈利率為13.65%，同比下降了約5.2個(gè)百分點(diǎn)。

??04負(fù) 債

??三條紅線全部達(dá)標(biāo)

??借貸成本6.5%有望繼續(xù)下降

??2020年中駿集團(tuán)總有息負(fù)債較年初增長(zhǎng)11%至465.63億元，其中55%為銀行及其他貸款，剩余為優(yōu)先票據(jù)及境內(nèi)債券；持有現(xiàn)金同比下降了2%至234.00億元。2020年中駿的平均借貸利率為6.5%，相比2019年下降了0.2個(gè)百分點(diǎn)。值得注意的是，2021年1月及3月，中駿分別發(fā)行了3.5億及3億美元的優(yōu)先票據(jù)，補(bǔ)充了發(fā)展資金，且票面利率分別為6%及5.95%，均低于2020年底6.5%的平均借貸利率，未來(lái)融資成本將有望進(jìn)一步下降。

??從三條紅線指標(biāo)來(lái)看，中駿集團(tuán)全部達(dá)標(biāo)，歸屬綠檔企業(yè)。雖然總有息負(fù)債有所增長(zhǎng)，但凈負(fù)債率為59.2%，相比2019年略有下滑，主要是由于期內(nèi)少數(shù)股東權(quán)益增長(zhǎng)了43%至181.54億元，總權(quán)益增長(zhǎng)了29%至391.53億元。剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為68.66%，成功達(dá)標(biāo)紅線指標(biāo)。此外短期有息負(fù)債為1.69，長(zhǎng)短期債務(wù)比為2.36,持有現(xiàn)金能夠覆蓋短債，財(cái)務(wù)指標(biāo)相對(duì)穩(wěn)健。

??05一體兩翼

??租金收入穩(wěn)定增長(zhǎng)

??物業(yè)商管有望今年上市

??除了地產(chǎn)主業(yè)外，2020年中駿的租金收入同比增長(zhǎng)約10.7%至3.15億元。值得注意的是，購(gòu)物中心及長(zhǎng)租公寓作為中駿兩翼的核心業(yè)務(wù)，于未來(lái)也有著清晰的發(fā)展規(guī)劃。

??其中商業(yè)方面預(yù)計(jì)在2025年布局100個(gè)世界城，其中開(kāi)業(yè)可能在60個(gè)左右，預(yù)計(jì)總租金及物業(yè)費(fèi)收入達(dá)約45億。而長(zhǎng)租公寓方面，截至2020年底，方隅公寓總共管理了44個(gè)項(xiàng)目，開(kāi)業(yè)房間5392間，總體量超過(guò)26000間，其中74%布局在一線和二線城市；2025年方隅公寓目標(biāo)管理規(guī)模20萬(wàn)間，資產(chǎn)管理規(guī)模600億元，管理租金規(guī)模100億元。

??隨著整體商住管理規(guī)模的增長(zhǎng)，2021年1月中駿商管向港交所遞交了招股書(shū)。據(jù)悉，截至2020年9月，中駿商管在管住宅物業(yè)包括80幢住宅物業(yè)及兩項(xiàng)住宅物業(yè)配套公共設(shè)施，在管總建筑面積為1360萬(wàn)平方米；在管商業(yè)物業(yè)包括8項(xiàng)在管總建筑面積90萬(wàn)平方米的物業(yè)。預(yù)計(jì)隨著一體兩翼戰(zhàn)略的不斷深化，各業(yè)務(wù)板塊間將形成更好的協(xié)同效應(yīng)，為企業(yè)創(chuàng)造更多穩(wěn)定且多元的營(yíng)業(yè)收入。