??5年多過去了，北京70年自持只租不售項目仍困在運營里。

??2016年12月，萬科拿下北京海淀永豐兩宗自持地塊，按規(guī)劃將其打造成自持性租賃住房項目——翡翠書院，翡翠書院共計1322套房源，主力戶型為90平方米三居和180平方米四居；2018年5月中旬，作為北京首個房企全自持租賃住房項目，萬科翡翠書院正式啟動租賃運營試水。

??不過，據(jù)記者了解，自2018年開始預(yù)租至今，5年間翡翠書院出租量不足400套。其中，2021年9月首期交付的180平方米四居目前基本出清，占據(jù)項目總量70%的90平方米三居產(chǎn)品，至今仍未推出具體租賃方案。

??與萬科翡翠書院相同的項目還有5個，其中2個自持比例100%，3個自持70%。這些企業(yè)的自持住房項目幾乎都未正式對外啟動租賃。

??在動輒數(shù)十億元起的土地、融資成本及資金沉淀下，上述項目為何遲遲沒有取得關(guān)鍵性進展？高級經(jīng)濟師、北京市眾明律師事務(wù)所律師宋庭敏分析認(rèn)為，在高地價、融資利率高企的狀況下，70年高自持對房企而言壓力非常很大；即使是現(xiàn)金流和融資能力較強的頭部房企，也只能不斷研究和探索。

??“這些70年高自持地塊是市場特殊時期的產(chǎn)物，對開發(fā)商而言開發(fā)運營難度非常大，政府相關(guān)部門也與項目有多次溝通?！蹦硣蟾吖軐τ浾弑硎尽?/p>

??“高自持項目對開發(fā)商最大挑戰(zhàn)是地價成本過高，盈利困難?！笨铡ぐ籽芯吭簞?chuàng)始人、貝殼研究院名譽顧問楊現(xiàn)領(lǐng)表示。他曾為4塊全自持地塊算過一筆賬，上述4地塊樓面價均在25000元／平方米以上，假設(shè)建安成本3000元/平方米、運營成本按5000元／平方米、各種稅費按照17％計算，對比周邊鏈家自營的自如品牌租金水平，這些項目想要實現(xiàn)回本需要運營超過25年，有的地塊甚至要等到50年。

??艱難探索

??這場從重開發(fā)向重運營的轉(zhuǎn)型變革，源于2016年北京的“9·30”樓市新政。

??伴隨著當(dāng)年樓市“9·30調(diào)控新政”中“鼓勵房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)自持部分住宅作為租賃房源”等內(nèi)容，在土地出讓競自持比例情況下，企業(yè)全自持用地在應(yīng)運而生。北京先后出讓了8宗高比例自持地塊。

??這是北京乃至全國開發(fā)商首次面對“住宅全部自持”的狀況，以至于在地塊中標(biāo)說明會上，萬科高管坦陳，拿地成功之后，業(yè)界普遍質(zhì)疑他們拿了兩塊“算不過來賬”的地。

??2017年4月，在房企思索自持項目如何運營才能盈利時，北京市住建委與北京市規(guī)劃和自然資源委員會下發(fā)通知，明確自持租賃住房應(yīng)全部用于對外租賃,不得銷售；企業(yè)持有年限與土地出讓年限一致，對外出租單次租期不得超過10年；嚴(yán)禁將自持商品住房“以租代售”或通過其他方式變相銷售的行為。

??嚴(yán)格政策要求下，同年12月位于北京市大興黃村的100%自持項目——中國鐵建·理想家因以“10年租金+20年押金”形式對外進行預(yù)租，被北京市住建委約談、調(diào)查。

??此后的1個月內(nèi)，在一些自持租賃項目動工前，各企業(yè)紛紛開始了一系列股權(quán)變動。

??位于北京市海淀永豐的E_ZIKOO智慧谷，是2017年4月由首創(chuàng)、天恒、中糧聯(lián)合體競得的全自持租賃住宅地塊。摘地后，3家企業(yè)合資設(shè)立了北京恒合悅興置業(yè)有限公司作為E_ZIKOO智慧谷的項目公司，由中糧地產(chǎn)持股39%、首創(chuàng)置業(yè)持股41%、天恒集團持股20%。

??2018年年初，首創(chuàng)置業(yè)退出E_ZIKOO智慧谷項目公司，股份由中糧地產(chǎn)和天恒集團接收，兩者分別持股49%和51%。首創(chuàng)置業(yè)一位高管人士表示，公司確實退出了海淀永豐自持項目，退出原因主要是項目不符合公司投資標(biāo)準(zhǔn)。

??同樣變化的還發(fā)生在翡翠書院19號地塊。2016年底，萬科、住總聯(lián)合體以59億元代價獲得永豐19號地塊后，成立了各自持股50%的項目公司——北京萬金房地產(chǎn)開發(fā)有限公司。2018年1月，該公司投資人發(fā)生變更，住總旗下公司金第地產(chǎn)從項目公司中退出，這意味著住總徹底退出了19號地塊，萬科成為了項目唯一開發(fā)者。

??位于北京市大興舊宮的首開保利·熙悅林語兩地塊也出現(xiàn)過股權(quán)變化。摘得兩宗70%自持租賃住宅地塊后，保利、首開、中海、龍湖4家公司分別成立兩宗地塊所屬的項目公司。在兩家項目公司原始股東序列中，保利、首開、中海和龍湖各持25%股權(quán)。2018年1月，兩家項目公司均進行增資擴股，保利和首開在兩項目公司上大幅增持，中海和龍湖股權(quán)均稀釋至0.07%及0.06%。

??盈利賬難算

??“房企搶拿自持租賃住宅用地是‘市場發(fā)燒’引起的‘不正?！F(xiàn)象?！辟Y深房地產(chǎn)專家龍斌認(rèn)為，一些房企之所以自持拿地，是對未來的房地產(chǎn)市場過于樂觀，但自持項目投資巨大，回報“遙遙無期”。

??從此前萬科公布的翡翠書院租金方案來看，該項目年租金為2000元/平方米~2400元/平方米；按照年租金2400元/平方米且100%滿租計算，項目第一個10年年租期收取的租金總額為33.3億元。

??這也就意味著，該項目至少需要30年租賃期收入，才能勉強覆蓋109億元土地成本。如果再考慮建安成本，財務(wù)、管理、融資成本，以及折舊、貼現(xiàn)等因素，項目投資回收期將會更加漫長。

??對于翡翠書院的盈利空間，萬科集團執(zhí)行副總裁、首席運營官劉肖曾透露，萬科將采用合作建房和眾籌方式，引入合作企業(yè)化解這一難題?？紤]到自持住宅產(chǎn)權(quán)不能分割，萬科設(shè)計成立眾籌平臺，將眾籌中的“一份”對應(yīng)數(shù)量不等的住房，參與眾籌的企業(yè)按照眾籌份數(shù)，支付交易對價。在萬科開發(fā)建設(shè)完成項目后，參與眾籌企業(yè)的員工可以租賃這些住房，同時向眾籌平臺繳納租金，再返回到相應(yīng)企業(yè)。萬科則收取眾籌運營費用、提供所有物業(yè)管理和配套經(jīng)營服務(wù)。

??不過，宋庭敏對于萬科自持眾籌的做法并不認(rèn)同。他說，眾籌涉及融資和項目公司股權(quán)問題，也涉及土地使用權(quán)出讓后的監(jiān)管問題，京建發(fā)〔2017〕145號文第四條規(guī)定，“企業(yè)進行合并重組或股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及自持商品住房產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的，須經(jīng)項目所在區(qū)政府同意后整體轉(zhuǎn)讓。轉(zhuǎn)讓后，不得改變自持商品住房規(guī)劃用途，并應(yīng)繼續(xù)用于出租”，因此，嚴(yán)格來說全自持或高自持項目房企的運營舉措需要合法合規(guī)。

??此外，亦有房企項目運營人士直言此舉難以看出贏利點，“翡翠書院樓面價接近4萬元/平方米，按照其定價方案，其三居戶型產(chǎn)品自持租金計劃折現(xiàn)值約430萬元，含精裝成本接近500萬元，算下來年租金回報率僅1.2%左右?！?/p>

??這不僅是翡翠書院的困境，也是其他高自持租賃項目面臨的難題。

??以首開保利·熙悅林語為例，2017年4月，保利、首開、中海、龍湖聯(lián)合體拍下位于大興舊宮的兩地塊，該項目控制地上建筑面積為32.8萬平方米，根據(jù)70%自持比例估算，可銷售面積為9.84萬平方米，自持面積為22.96萬平方米。

??根據(jù)拍地時約定，項目可銷售部分平均售價設(shè)定的上限為52315元/平方米，其可通過銷售收回約51.48億元，但與拿地成本相比仍有71.24億元差距；這個差距需要通過剩余自持租賃部分收回。

??中糧天恒操盤的海淀永豐E_ZIKOO智慧谷項目，雖有商辦產(chǎn)品、商業(yè)地產(chǎn)項目“回血”，不過全自持的住宅產(chǎn)品仍面對較大盈利風(fēng)險。智慧谷置業(yè)顧問表示，智慧谷自持住宅方面打造了716套阿爾法之家，主要針對企業(yè)客戶，至今還未正式對外租賃?！耙咔橄陆?jīng)濟不景氣，企業(yè)也比較難，估計這部分產(chǎn)品未來租賃出清周期會比較長?！?/p>

??需長期市場培育

??“自持租賃作為一項新業(yè)務(wù)對習(xí)慣短周期開發(fā)、資金快速周轉(zhuǎn)的地產(chǎn)商而言，面臨諸多挑戰(zhàn)。”楊現(xiàn)領(lǐng)認(rèn)為。

??他表示，租賃行業(yè)要求較長的運作周期，以輕資產(chǎn)的整租模式為例，互聯(lián)網(wǎng)類的公寓投資回收期多在3~5年，開發(fā)商類的公寓在裝修和家具設(shè)施上投入更高，投資回收期在6~7年居多；如果為自持物業(yè)，投資回收期保守估計也要10年以上，部分一線城市如北京甚至達到20年。相比之下，地產(chǎn)行業(yè)單個項目的運作周期通常在2~3年，開發(fā)商最重視的拿地到開盤這一環(huán)節(jié)，一般半年到1年即可實現(xiàn)資金回籠。

??在他看來，租賃地塊要求開發(fā)商由“快周轉(zhuǎn)”向“慢持有”轉(zhuǎn)變，對開發(fā)商的資金實力和進入門檻提出了更高要求。目前參與主體多為全國性大房企，但在盈利模式上仍存在諸多不確定性，目前多以搶占市場為主。

??據(jù)消息人士透露，在拿到全自持租賃地塊后，幾家企業(yè)仍在不斷投入資金。北京萬科相關(guān)負責(zé)人測算，翡翠書院項目從拿地到建安成本總計達到159億元；E_ZIKOO智慧谷在前期立項階段，資金方面就已面臨很大壓力。

??公開資料顯示，中糧地產(chǎn)于2017年實際投資已達到約64億元。2018年3月，中糧地產(chǎn)為項目公司提供不超過32億元的財務(wù)資助；同年12月，中糧地產(chǎn)再次為項目公司擔(dān)保，幫助其申請10億元債權(quán)投資資金，以保證智慧谷項目的融資需求，確保項目順利推進。

??資金壓力的背后開發(fā)商需要快速實現(xiàn)回款，除了收租金，中原地產(chǎn)首席分析師張大偉認(rèn)為，自持地塊破解盈利難題可通過“REITs+千人商業(yè)配比+地下空間開發(fā)”模式拓展，REITs是以證券化方式來體現(xiàn)房地產(chǎn)的價值，證券發(fā)行后將大大提高流動性和變現(xiàn)能力。

??關(guān)于資產(chǎn)證券化，2020年4月，國內(nèi)開始啟動基礎(chǔ)設(shè)施類的REITs試點。2021年7月2日，國家發(fā)展改革委公布《關(guān)于進一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點工作的通知》，針對原通知進行了更新及完善，新增能源基礎(chǔ)設(shè)施、保障性租賃住房、水利設(shè)施、景區(qū)資產(chǎn)等試點行業(yè)。不過，商業(yè)地產(chǎn)項目不屬于試點范圍。

??“主要還是因為國內(nèi)租賃住房租金回報率很低，2021年中國重點50城租金回報率為1.95%。即使是北京，租金回報率也基本上低于3%。目前1年期LPR為3.7%，5年期以上LPR為4.6%。國際上普遍認(rèn)為，租金回報率在3.5%以下的城市，不適合通過出租來達到投資回本目的?！彼瓮ッ舯硎?，比照基礎(chǔ)設(shè)施類REITs的發(fā)行條件，自持住宅租賃項目的收益率（凈現(xiàn)金流分派率）至少應(yīng)該不能低于4%，但從目前看顯然還無法穩(wěn)定地實現(xiàn)。因此，從商業(yè)邏輯上無法滿足REITs的發(fā)行條件。

??在他看來，大城市住房緊張問題急需解決，全自持或高自持租賃項目的盈利能力需要長期培育，但短期來看更需要政府政策支持。相關(guān)部門結(jié)合全自持住宅租賃的民生保障需求和企業(yè)發(fā)展需要可以給予一定補貼，不失為一種過渡性解決方案。