??房地產(chǎn)行業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)中最重要的行業(yè)之一，一直受到市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

??4月份以來，每隔一段時(shí)間，市場(chǎng)都會(huì)出現(xiàn)“關(guān)于中央政策可能非常大力度放松房地產(chǎn)調(diào)控、房地產(chǎn)行業(yè)將出臺(tái)非常有力的刺激政策”預(yù)期。但在7月20日之前，調(diào)控政策主要是一些地方局部調(diào)控政策，非全國(guó)一致性的、大方向上統(tǒng)一的政策。直到7月政治局會(huì)議，使得房地產(chǎn)政策的出現(xiàn)重大拐點(diǎn)。7月21日，國(guó)常會(huì)審議通過《關(guān)于在超大特大城市積極穩(wěn)步推進(jìn)城中村改造的指導(dǎo)意見》；7月24日，在中央政治局會(huì)議精神的通稿中，沒有再提“房住不炒”的說法。

??針對(duì)近期地產(chǎn)行業(yè)情況，中債資信企業(yè)與機(jī)構(gòu)部總經(jīng)理孫靜媛發(fā)表了自己的觀點(diǎn)。

??復(fù)蘇、常態(tài)和變數(shù)

??對(duì)于當(dāng)前的地產(chǎn)形勢(shì)，中債資信企業(yè)與機(jī)構(gòu)部總經(jīng)理孫靜媛認(rèn)為，可以提煉為三個(gè)關(guān)鍵詞，復(fù)蘇、常態(tài)和變數(shù)。

??在過去一到兩年，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展整體面臨拐點(diǎn)，疫情疊加本輪民營(yíng)房企去杠桿等外部因素導(dǎo)致短期超跌。今年一季度，隨著疫情的放開和積壓需求的釋放，行業(yè)呈現(xiàn)出復(fù)蘇的勢(shì)頭，1~3月百?gòu)?qiáng)房企的銷售收入增長(zhǎng)了6%，這其實(shí)證明了復(fù)蘇的一個(gè)表征。但二季度增速放緩，也說明復(fù)蘇和回暖不是一蹴而就的，而是一個(gè)波動(dòng)的過程。

??在中央多次重申房住不炒和房地產(chǎn)的支柱產(chǎn)業(yè)地位的背景下，立足于我們國(guó)家廣大的需求空間，行業(yè)長(zhǎng)期有望維持在市場(chǎng)容量達(dá)到10萬(wàn)億左右的規(guī)模，具備一定韌性。目前，行業(yè)逐步進(jìn)入到了常態(tài)化的恢復(fù)階段。

??不過，復(fù)蘇之下，局部仍有變數(shù)。一是銷售復(fù)蘇呈現(xiàn)出冷暖不均的特點(diǎn)，本輪復(fù)蘇高度依賴北上廣深和杭州等高能級(jí)熱點(diǎn)城市，目前相關(guān)城市復(fù)蘇進(jìn)程也有所放緩。二是房企資產(chǎn)處置、盤活進(jìn)展緩慢，從今年新增出險(xiǎn)企業(yè)看，頭部房企安全線仍有小幅上移趨勢(shì)。三是投資人情緒還沒有完全恢復(fù)，使得行業(yè)面臨的信用收縮勢(shì)頭，實(shí)際上沒有發(fā)生有力的扭轉(zhuǎn)。

??融資端的政策對(duì)行業(yè)影響作用最大

??2022年年底金融十六條出臺(tái)以后，對(duì)市場(chǎng)的信心有很大的提振，金融16條涉及了方方面面，包括融資、保交樓、風(fēng)險(xiǎn)處置和住房租賃支持等。孫靜媛認(rèn)為，對(duì)行業(yè)影響作用最大的是融資端的政策。

??從大家所熟知的“三支箭”來看，第一支箭，信貸端持續(xù)發(fā)力，從一季度的數(shù)據(jù)可以看到，開發(fā)貸余額已將近13萬(wàn)億，增速已接近近兩年的高點(diǎn)6%，二季度增速雖小幅回落，但仍處于相對(duì)高位。

??第二支箭，債券端結(jié)構(gòu)性惠及，境內(nèi)債無論是中債增擔(dān)保，還是信用保證工具，都對(duì)優(yōu)質(zhì)民企提供了較好的資金支持。同時(shí)，境外融資也呈現(xiàn)出一些積極的信號(hào)。

??第三支箭，股權(quán)端已有超過30多家的房企披露了股權(quán)融資計(jì)劃，6月招商蛇口的定增獲批，意味著第三支箭在實(shí)操層面已正式落地。總體來看，行業(yè)的融資總量邊際改善，但仍存在一定分化。

??分化具體表現(xiàn)在哪里，孫靜媛則認(rèn)為，在守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線基礎(chǔ)之上，可以呈現(xiàn)為三個(gè)維度。一是對(duì)于優(yōu)質(zhì)的房企，融資端的支持還是非常的堅(jiān)挺；二是對(duì)于能夠積極自救、頑強(qiáng)償債的一些房企，融資端也是持續(xù)支持的，從“硬漢”雅居樂、中駿過往的債券二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格也體現(xiàn)出投資人的認(rèn)可，“好人有好報(bào)、壞人有壞報(bào)”的預(yù)期正在逐漸形成；三是對(duì)于基本面偏弱、有展期/逾期記錄等信用瑕疵的房企整體融資壓力仍較大，對(duì)于化債持消極態(tài)度的房企，其應(yīng)對(duì)態(tài)度也將反映在融資分化中。

??房地產(chǎn)行業(yè)的新發(fā)展模式租購(gòu)并舉

??房地產(chǎn)行業(yè)新發(fā)展模式的頂層的設(shè)計(jì)是租購(gòu)并舉。今年2月人民銀行等對(duì)于金融支持住房租賃市場(chǎng)“17條”公開征求意見，也是在積極鼓勵(lì)住房租賃市場(chǎng)的發(fā)展，促進(jìn)行業(yè)向新發(fā)展模式轉(zhuǎn)型。

??在這種新模式下，房地產(chǎn)的轉(zhuǎn)型，孫靜媛認(rèn)為，主要有三個(gè)方向。第一個(gè)方向是專業(yè)化分工模式，例如代建。第二個(gè)方向是大資管模式，地產(chǎn)企業(yè)嘗試做一些產(chǎn)業(yè)園、商業(yè)和社區(qū)的運(yùn)營(yíng)。第三個(gè)方向是城市更新模式，對(duì)存量資產(chǎn)盤活改造、資產(chǎn)增值等。轉(zhuǎn)型的根本原因在于行業(yè)運(yùn)行的底層邏輯已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)變，傳統(tǒng)三高的發(fā)展模式難以為繼，因而當(dāng)前房企面臨最重要的轉(zhuǎn)型其實(shí)是積極“瘦身”，著力改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，提升持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

??房企優(yōu)勝劣汰趨勢(shì)凸顯

??過去的一年，房企銷售排位及拿地行為都發(fā)生了深刻的變化，項(xiàng)目資源及融資資源進(jìn)一步向央企國(guó)企和頭部民企集中，優(yōu)勝劣汰趨勢(shì)凸顯，資金實(shí)力強(qiáng)的城投和國(guó)資入局，區(qū)域深耕型房企面臨更多發(fā)展機(jī)會(huì)。不過，行業(yè)的整合初清還在一個(gè)初級(jí)的階段，參考過往的過剩產(chǎn)能行業(yè)的供給側(cè)改革經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)經(jīng)過3~5年形成新的階段性穩(wěn)固的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局——頭部央企份額進(jìn)一步擴(kuò)大，地方國(guó)企彎道超車，示范性民企企穩(wěn)經(jīng)營(yíng)，出險(xiǎn)房企縮表退出。

??在新形勢(shì)下，近兩年房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷重大變革與沖擊，使得原來適用的分析框架和評(píng)級(jí)邏輯出現(xiàn)了局部的失靈。例如，原有的行業(yè)評(píng)價(jià)方法更偏中長(zhǎng)期，但2021年下半年以來，流動(dòng)性成為行業(yè)一個(gè)主要的矛盾和關(guān)注點(diǎn)。今年流動(dòng)性這個(gè)命題仍然存在，因?yàn)樾袠I(yè)仍處于償債的高峰期，債務(wù)集中到期及境外融資依賴度高的房企債務(wù)接續(xù)壓力仍很大。同樣的，融資端的分化，又會(huì)使得弱資質(zhì)房企協(xié)商再展期難度加大。整體來看，流動(dòng)性仍然是當(dāng)前行業(yè)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的一個(gè)核心要素。

??除了流動(dòng)性之外，孫靜媛表示，還應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注隨著弱資質(zhì)房企出清和離場(chǎng)，對(duì)于“活下去”的房企，關(guān)注點(diǎn)要回歸本源，即企業(yè)實(shí)實(shí)在在的經(jīng)營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)力，包括項(xiàng)目布局、運(yùn)營(yíng)管理效率以及產(chǎn)品力等要素。如果想更加準(zhǔn)確地判斷一家房地產(chǎn)企業(yè)的情況，需要圍繞這些要素去進(jìn)行更加精細(xì)化、更有前瞻性地分析，這也對(duì)我們新形勢(shì)下地產(chǎn)評(píng)級(jí)提出了更高的要求。