??今年房企金融“入冬”有點早。

??11月21日，國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會特地召開了一次以維護債券市場穩(wěn)定為主題的會議，強調(diào)近期違約個案有所增加，是周期性、體制性、行為性因素相互疊加的結果。此次發(fā)聲對穩(wěn)定市場信心很重要，在此之前，華晨集團、永煤控股等AAA級國企的債券違約事件已令債券市場產(chǎn)生了劇烈波動，就連跟煤炭、汽車關聯(lián)度甚低的地產(chǎn)行業(yè)都受到了波及。

??11月20日，北京城建投資發(fā)展股份有限公司（以下簡稱“北京城建”）宣布取消發(fā)行2020年度第三期超短期融資券，同一天，珠海華發(fā)集團有限公司（以下簡稱“華發(fā)集團”）也透露取消今年第四期永續(xù)債的發(fā)行，原因都是近期債券市場波動較大，為合理降低發(fā)行利率、控制融資成本。更早前的11月16日，廣州珠江實業(yè)開發(fā)股份有限公司（以下簡稱“珠江實業(yè)”）已經(jīng)取消了今年第三期中票的發(fā)行計劃，準備擇時重新發(fā)行。

??“最近的債市環(huán)境確實對國企不太友好，因為剛兌被打破了。由于價格不好，不少公司的產(chǎn)品都停止發(fā)行。”某國際投行的內(nèi)部人士透露。

??國泰君安的一份研究報告顯示，2020年債券市場出現(xiàn)了一些違約的新特征，如國企信仰與“大而不倒”信仰遭受沖擊，以及地產(chǎn)板塊步入頭部房企違約元年等。該機構表示，從到期回售數(shù)據(jù)來看，房企短期內(nèi)將面臨較大的償債壓力，在“三道紅線”的背景下，部分紅檔、橙檔且土儲不豐富的房企可能會出現(xiàn)資金鏈斷裂的問題，存在一定的信用風險。

??地方國企暫緩債務融資計劃

??北京城建在11月17日宣布將發(fā)行2020年度第三期超短期融資券，擬發(fā)行金額15億元，發(fā)行期限270天，募集資金擬用于償還債務融資工具。按照原計劃，這筆超短期融資券的簿記建檔時間是2020年11月18日9:00至2020年11月19日17:00。但到了11月19日，北京城建發(fā)現(xiàn)募集的情況不樂觀，便宣布將簿記建檔的結束時間延后到11月20日11:00。多爭取的半天時間并未能扭轉(zhuǎn)局勢，11月20日，該公司無奈表示，鑒于近期市場波動較大，決定取消本次超短期融資券發(fā)行，另擇時機重新發(fā)行。

??華發(fā)集團的經(jīng)歷跟北京城建頗為相似，11月18日，該公司宣布擬發(fā)行2020年面向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行可續(xù)期公司債券（第四期），債券發(fā)行規(guī)模不超過25億元，為2+N年期，債券網(wǎng)下詢價日是2020年11月19日，網(wǎng)下發(fā)行期為2020年11月20日至2020年11月23日。向網(wǎng)下投資者的詢價時間是11月19日15:00至17:00，因為當天債券市場變化較為劇烈，該公司決定將簿記建檔結束時間延長至當天的22:00。詢價的結果看來并不理想，第二天，華發(fā)集團便表示決定取消發(fā)行本期債券，具體發(fā)行時間另行確定。

??在這之前，珠江實業(yè)的中期票據(jù)發(fā)行計劃已經(jīng)擱淺了。11月10日，該公司披露2020年度第三期中期票據(jù)募集說明書，表示擬發(fā)15億元中期票據(jù)，用于償還債務融資工具，置換2020年12月16日到期的“15粵珠江MTN001”。按照計劃，這筆中票將于2020年11月12日-13日發(fā)行，但最終還是在11月16日被取消。

??此外，北京懷柔科學城建設發(fā)展有限公司的10億元中票、廣西西江開發(fā)投資集團有限公司5億元的超短融等也都取消了發(fā)行。

??除了新發(fā)行債券受阻外，近期一些地方國企的存量債券價格也出現(xiàn)了較大波動。據(jù)了解，綠地控股有兩筆美元債在11月19日都錄得了較大跌幅，其中，2025年到期、利率7.25%的美元債更是創(chuàng)下歷史最大跌幅。

??有投資者表示，11月中下旬，不少地方平臺公司、上市公司都取消了債券發(fā)行，要么是因為沒有募集到足額的資金，要么就是利率太高不想接受。

??打破剛兌后 國有房企信用受考驗

??在過去，融資渠道通暢及成本優(yōu)勢突出曾是國有房企的核心競爭力，AAA級國有上市房企集中取消債務融資計劃的事件也頗為罕見。“主要是大環(huán)境受到了永煤和華晨違約事件的影響?！?1月24日，某地方國有上市房企的相關人士對中國房地產(chǎn)報記者表示。

??10月23日，華晨集團規(guī)模為10億元的17華汽05債券到期未兌付，該公司在公告中承認目前流動性緊張，資金面臨較大困難。緊接著，11月10日，永煤控股也透露因流動資金緊張，“20永煤SCP003”未能按期足額償付本息，已構成實質(zhì)性違約，違約本息金額共計10.32億元。

??一石激起千層浪，國泰君安認為這兩家國企的違約令債券市場的國企信仰真正開始面臨沖擊，促使市場將焦點再一次集中到信用風險之上，并將目光從民企轉(zhuǎn)移到邊緣化的弱國企?？只徘榫w最終導致了國企債在二級市場的折價拋售，以及一級市場的取消發(fā)行。

??某國際投行的內(nèi)部人士認為，國企債的剛兌被打破后，投資者對那些一直依賴輸血生存的國企的違約預期也提高了，部分主業(yè)經(jīng)營不善、存在違約風險的國企需要支付更高的融資成本才能換取融資產(chǎn)品的順利發(fā)行。

??國企債市場一片風聲鶴唳之際，又有房企暴雷了。11月19日，福晟集團在公告中承認，未能按時支付“18福晟02”回售本金及利息，共計6.31億元。截至目前，2020年已經(jīng)有5家房企先后發(fā)生債務違約，其中包含了Top50房企泰禾集團，頭部房企不會違約的信仰也就此被打破。

??在兩股恐慌情緒的交互作用下，地方國有上市房企面臨的壓力可想而知。不過，從資金面來看，這三家取消了融資計劃的地方國有上市房企也的確存在令市場擔憂的風險。評級機構的報告顯示，北京城建資本支出壓力大，對籌資活動依賴程度高，經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出、債務規(guī)模不斷擴大。而隨著業(yè)務規(guī)模的不斷擴張，華發(fā)集團的有息債務規(guī)模也出現(xiàn)了較快增長，整體債務負擔較重。珠江實業(yè)則是已積累了較大規(guī)模的剛性債務，面臨較大的償付壓力。

??按照國泰君安的統(tǒng)計，未來一年，境內(nèi)信用債到期量超過4000億元，從美元債來看，2020年11月、2021年4月為償債高點。在“三道紅線”的背景下，地產(chǎn)行業(yè)融資端收緊，預計部分紅檔、橙檔且土儲不豐富的房企受沖擊較大，行業(yè)馬太效應加劇。

??馬太效應已經(jīng)顯現(xiàn)，經(jīng)營相對穩(wěn)健的央企依然能夠獲得債市的青睞。例如，招商蛇口在11月17日完成了一筆10.4億元、5年期公司債的發(fā)行，票面利率4.15%，相較去年6月發(fā)行的公司債，成本進一步下降。保利發(fā)展的20億元中票也在同一天完成，3年期的利率低至3.98%。