??2020年，對(duì)每一個(gè)人都不太容易。對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)來說，從前幾個(gè)月的成交低迷，到后來的成交回暖，全國(guó)樓市都經(jīng)歷了不同的震蕩，在這其中，有些城市回復(fù)情況較好，有些城市至今成交仍舊低迷。

??對(duì)房企而言，地產(chǎn)開發(fā)銷售是其主要的收入來源，在今年整體市場(chǎng)環(huán)境下，各大房企盈利表現(xiàn)欠佳。

??除此之外，還有部分多元化的業(yè)務(wù)，其中，商業(yè)、物管、租賃、文旅等較為常見，但是很多多元化業(yè)務(wù)的回報(bào)周期較長(zhǎng)，需要長(zhǎng)時(shí)間的孵化和培養(yǎng)。

??在我們對(duì)上市房企的梳理研究中發(fā)現(xiàn)，2020年雖然受到疫情影響，但不少房企的投資物業(yè)公允價(jià)值收益仍實(shí)現(xiàn)較大增長(zhǎng)。這類房企大多擁有較為優(yōu)質(zhì)豐富的投資物業(yè)，憑借獨(dú)到的投資眼光以及運(yùn)營(yíng)實(shí)力，即使一年不開工，仍能從投資物業(yè)中取得可觀的升值回報(bào)。

??01

??42%房企公允價(jià)值變動(dòng)為正

??在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，公允價(jià)值是市場(chǎng)價(jià)格，與賬面價(jià)值相對(duì)。賬面價(jià)值是指（通常是資產(chǎn)類科目）的賬面余額減去相關(guān)備抵項(xiàng)目，即固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)的賬面余額與其累計(jì)折舊、累計(jì)攤銷的差額。據(jù)港股及A股215家上市房企披露數(shù)據(jù)顯示，有90家房企公允價(jià)值為正增長(zhǎng)，占比達(dá)約42%。

??在這其中，截止至2020年上半年，中海、華潤(rùn)、新世界的投資物業(yè)公允收益排港股及A股215家上市房企披露數(shù)據(jù)前三，其中，中海投資物業(yè)公允收益實(shí)現(xiàn)51.98億元。

??從投資物業(yè)公允價(jià)值收益與營(yíng)業(yè)收入的比值來看，粵海置地的比值達(dá)99.78%，其公允值收益達(dá)18.90億港元。具體來看，這主要是因?yàn)榛浐Ｖ玫刈陨黹_發(fā)業(yè)務(wù)規(guī)模較小，且粵海城的項(xiàng)目成本被轉(zhuǎn)撥至公允值模型，這才使得其投資物業(yè)公允價(jià)值收益與營(yíng)業(yè)收入的比值顯得特別高。

??除此之外，新世界發(fā)展的比值為14.78%，華潤(rùn)置地的比值為10.01%，相對(duì)較高。

??雖然從財(cái)報(bào)上看，投資物業(yè)公允價(jià)值收益可以在一定程度上提升企業(yè)凈利率，實(shí)現(xiàn)企業(yè)收益的多元化，但值得注意的是，公允價(jià)值收益在短期內(nèi)無(wú)法變現(xiàn)，只有當(dāng)企業(yè)對(duì)該投資物業(yè)進(jìn)行出售、轉(zhuǎn)讓等操作時(shí)才能變現(xiàn)，因此，公允價(jià)值收益的提升并不能緩解企業(yè)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流問題。

??表：2020年上半年房企投資物業(yè)公允價(jià)值變動(dòng)TOP10（單位：億元人民幣）

數(shù)據(jù)來源：WIND、CRIC整理

??02

??港資企業(yè)公允價(jià)值損失較大

??2020年，受新冠疫情影響，使得港資背景房企的投資物業(yè)公允價(jià)值損失較內(nèi)地房企更為明顯，部分房企的公允損失更是達(dá)到了60億以上。

??這主要是因?yàn)楦圪Y房企對(duì)香港布局較多，香港受到疫情及其他情況影響較大，其商業(yè)物業(yè)價(jià)值也受到較大影響。同時(shí)，由于內(nèi)地疫情防控措施嚴(yán)格有效，疫情后商業(yè)和整體市場(chǎng)恢復(fù)較快，這使得內(nèi)地房企整體表現(xiàn)優(yōu)于港資房企。

??以恒隆地產(chǎn)為例，2020年上半年恒隆投資物業(yè)重估虧損為港幣46.42億元（折合約42.40億人民幣），其中內(nèi)地物業(yè)虧損港幣23.07億元，香港物業(yè)虧損港幣23.35億元，雖然從數(shù)值上看兩者差不多，但2019年同期恒隆地產(chǎn)內(nèi)地物業(yè)虧損港幣3.62億元，香港物業(yè)收益港幣18億元，從累積值來看，恒隆地產(chǎn)香港物業(yè)共虧港幣41.35億元。

??恒隆方面表示香港投資物業(yè)評(píng)估價(jià)值下跌，主要為疫情及社會(huì)動(dòng)蕩造成的市場(chǎng)租金下降及消費(fèi)力減弱。

??表：2020年上半年港資房企投資物業(yè)公允價(jià)值變動(dòng)（單位：億元人民幣）

注：港幣結(jié)算匯率為0.9134

??數(shù)據(jù)來源：WIND、CRIC整理

??與此同時(shí)，內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)在疫情穩(wěn)定后實(shí)現(xiàn)快速恢復(fù)。以華潤(rùn)置地為例，疫情穩(wěn)定后華潤(rùn)旗下購(gòu)物中心的零售額和租金收入均出現(xiàn)較大反彈。旗下購(gòu)物中心5月、6月、7月同店零售額同比增長(zhǎng)17%，7%和21%，同店租金收入同比增長(zhǎng)8%，6%和13%。在此背景下，投資物業(yè)整體收益雖略有下降，但期內(nèi)投資物業(yè)估值仍增值約45億元。

??圖：2020年華潤(rùn)置地購(gòu)物中心零售額及租金恢復(fù)情況

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、CRIC整理

??03

??5年累計(jì)收益港資占據(jù)半壁江山

??從5年累計(jì)公允價(jià)值收益來看，港資企業(yè)幾乎占據(jù)了半壁江山，有4家房企入圍TOP10。其中，太古地產(chǎn)、新鴻基地產(chǎn)位列一二，太古地產(chǎn)累積5年收益高達(dá)527.58億元，平均每年都有近100億的公允價(jià)值收益。從內(nèi)地房企來看，中海、華潤(rùn)、恒大、合生創(chuàng)展、龍湖等也均有上榜，尤其是中海與華潤(rùn)累積收益均超350億。

??表：5年累計(jì)房企投資物業(yè)公允價(jià)值收益TOP10（單位：億元人民幣）

數(shù)據(jù)來源：WIND、CRIC整理

??從上榜的企業(yè)來看，這些房企不僅涉足商業(yè)時(shí)間較早，同時(shí)也選擇布局一二線等經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的城市，歷年均獲取了可觀的升值收益。

??以中海為例，自上世紀(jì)90年代涉足商業(yè)地產(chǎn)起，發(fā)展至當(dāng)前已是全國(guó)最大的單一業(yè)權(quán)寫字樓發(fā)展與運(yùn)營(yíng)商，而其寫字樓較多布局于北京、上海兩地。2020年上半年中海地產(chǎn)商業(yè)總收入為20.3億元；其中寫字樓收入為15.2億元，占商業(yè)總收入的74.9%；北京、上海和倫敦收入達(dá)8.9億元，占寫字樓收入的58.6%。此外中海寫字樓還布局成都、天津、太原、沈陽(yáng)、珠海、濟(jì)南、青島、武漢、南京、西安、長(zhǎng)沙、重慶、大連、蘇州14座城市，均是我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的一二線及三線熱點(diǎn)城市。

??圖：2020H1中海地產(chǎn)寫字樓收入按城市占比

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、CRIC整理

??整體來看，疫情等因素影響下2020年上半年內(nèi)地房企相比港資房企表現(xiàn)更好，其中中海、華潤(rùn)等投資物業(yè)增值明顯，充分享受了城市的發(fā)展紅利。但累計(jì)來看，港資房企表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，太古地產(chǎn)年均實(shí)現(xiàn)近百億升值收益。

??目前我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)已進(jìn)入存量時(shí)代，未來房企應(yīng)更加關(guān)注長(zhǎng)期持有物業(yè)的運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)，以實(shí)現(xiàn)物業(yè)的增值，賺取額外利潤(rùn)。