??上任兩年來(lái)，保利置業(yè)集團(tuán)有限公司（股票代碼：00119.HK 以下簡(jiǎn)稱“保利置業(yè)”）的新管理層一直在釋放努力收拾舊山河、開創(chuàng)新局面的信號(hào)。

??3月26日，保利置業(yè)披露的全年業(yè)績(jī)顯示，2020年該公司錄得521億元的銷售額，同比增長(zhǎng)21%。對(duì)比此前兩年個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)率，管理層認(rèn)為公司多年來(lái)銷售停滯不前的僵局已被打破。

??銷售額的提升立竿見影，但經(jīng)營(yíng)效益的改善卻依然任重道遠(yuǎn)。2020年，保利置業(yè)的收入同比下降近22%，股東應(yīng)占溢利的同比跌幅更是達(dá)到了約51%。

??“事先連個(gè)盈利預(yù)警都不發(fā)?！痹谝晃煌顿Y者看來(lái)，新管理層辜負(fù)了市場(chǎng)的期待。

??保利置業(yè)董事會(huì)主席張炳南坦言，公司自2019年年中開始加速拓展，收入的顯著增長(zhǎng)可能需要到2022年才能有所體現(xiàn)。為了增強(qiáng)投資者的耐心與信心，管理層還畫了一個(gè)“餅”，宣稱“十四五”期間要再造一個(gè)保利置業(yè)，沖擊1300億元的銷售目標(biāo)。

??銷售增長(zhǎng)兩成 利潤(rùn)跌去五成

??保利置業(yè)2020年的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)令投資者喜憂參半。最大的亮點(diǎn)無(wú)疑是銷售額，對(duì)該公司而言，21%的增幅堪稱歷史性的突破。2018年、2019年，保利置業(yè)的銷售額同比只有7.65%、6%的增幅，公司規(guī)模始終在400億元的門檻徘徊。

??為了打破規(guī)模增長(zhǎng)僵局，2020年保利置業(yè)加大了推貨力度，首次開盤的項(xiàng)目達(dá)到21個(gè)，相比2018年和2019年首推項(xiàng)目8個(gè)和10個(gè)，數(shù)量明顯增加。全年970億元的可售貨量錄得了53%的去化率，順利讓該公司站上全口徑銷售額521億元的新臺(tái)階。如果按權(quán)益銷售額計(jì)算的話，同比增幅高至40%。

??跟銷售額比起來(lái)，營(yíng)收和利潤(rùn)的表現(xiàn)就要遜色許多了。2020年，保利置業(yè)錄得約312.8億港元的收入，同比下降21.7%，股東應(yīng)占溢利18.8億港元，同比下滑50.9%。

??財(cái)務(wù)端的壓力也在上升。截至2020年底，保利置業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率上升了2.8個(gè)百分點(diǎn)至80.92%，凈負(fù)債率109.5%，同比上升5.5個(gè)百分點(diǎn)，現(xiàn)金短債比為1.55，三道紅線中踩了兩道。

??近三年來(lái)，保利置業(yè)的盈利都不太穩(wěn)定。2018年，該公司錄得232.3億港元的收入，同比下降26.7%，股東應(yīng)占溢利為22.42億港元，同比下降9%。到了2019年，收入又暴增72%至399.4億港元，股東應(yīng)占溢利也大增了71%，錄得38.32億港元。

??2020年，保利置業(yè)不太妙的營(yíng)收表現(xiàn)在中期業(yè)績(jī)發(fā)布時(shí)已有端倪。2020年上半年，該公司的收入約為130億港元，同比下降25.8%，股東應(yīng)占溢利為8.28億元，同比減少了77.8%。

??令投資者耿耿于懷的是，2020年的股東應(yīng)占溢利下滑超過50%，但保利置業(yè)始終未發(fā)布盈利預(yù)警。市場(chǎng)的反應(yīng)很直接，在年報(bào)發(fā)布的當(dāng)天，該公司股價(jià)下跌了4.26%。

??新管理層的野心：“十四五”再造一個(gè)保利置業(yè)

??2019年2月1日，保利置業(yè)迎來(lái)了兩位空降的職業(yè)經(jīng)理人，擔(dān)任董事會(huì)主席的張炳南是個(gè)“70后”，擁有西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位，此前曾在中國(guó)黃金集團(tuán)、中國(guó)工藝集團(tuán)任職。王健被委任為董事總經(jīng)理，他跟張炳南同歲，也正值盛年，擁有華南理工大學(xué)建筑學(xué)碩士學(xué)位，在保利發(fā)展當(dāng)了超過10年的副總經(jīng)理。

??新官上任三把火，到任一個(gè)月后，王健便在集團(tuán)內(nèi)部提出要求，要加速去庫(kù)存、提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，同時(shí)增加購(gòu)地支出。去庫(kù)存的行動(dòng)一直在持續(xù)，2020年，武漢保利廣場(chǎng)、貴陽(yáng)保利鳳凰灣、濟(jì)南保利海德公館等項(xiàng)目的商場(chǎng)都成功出售，僅僅是武漢保利廣場(chǎng)就錄得稅前收益約1719.37萬(wàn)元。

??過去兩年，保利置業(yè)的土地預(yù)算都超過了200億元，2021年將依然保持這個(gè)額度。

??新管理層還希望自己治下的保利置業(yè)能夠拉近與行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)的距離。因此，他們對(duì)近兩年新拓展的項(xiàng)目制定了嚴(yán)格的開發(fā)周期標(biāo)準(zhǔn)，2019年拓展的項(xiàng)目從獲取土地到開工平均用時(shí)6.7個(gè)月，2020年上半年縮短到4.3個(gè)月。

??土地儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)也有變化。投資方向集中在長(zhǎng)三角及粵港澳大灣區(qū)，截至2020年底，保利置業(yè)持有的權(quán)益土儲(chǔ)在一二線城市占比達(dá)80%，位于長(zhǎng)三角和大灣區(qū)的權(quán)益土儲(chǔ)總建筑面積同比增長(zhǎng)了10%。

??經(jīng)過兩年的準(zhǔn)備，張炳南與王健的底氣充足了起來(lái)。2021年，保利置業(yè)的銷售目標(biāo)是620億元，同比增速為19%。他們希望在“十四五”期間能夠再造一個(gè)保利置業(yè)，將銷售額提升至1300億元。

??積極的增長(zhǎng)目標(biāo)重塑了保利置業(yè)在資本市場(chǎng)的形象，一個(gè)不思進(jìn)取的上市公司搖身一變?yōu)楦咴鲩L(zhǎng)標(biāo)的。但投資者們也發(fā)現(xiàn)，新管理層似乎有意與舊保利置業(yè)進(jìn)行切割，為日后的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)留出空間。2020年，保利置業(yè)的融資成本約為18.6億港元，相當(dāng)于23.2億港元凈利潤(rùn)的80%。進(jìn)行了資本化的利息總額約為25.1億港元，資本化率約57%。

??作為資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿和利息開支較高，存貨規(guī)模大、開發(fā)周期長(zhǎng)，這就導(dǎo)致了利息費(fèi)用資本化率也相對(duì)更高?？硕鸬囊环輬?bào)告顯示，2019年，60多家上市房企利息資本化率的中位數(shù)達(dá)77%，其中有15家房企利息資本化率在80%至90%。較高的利息資本化率可以起到調(diào)節(jié)企業(yè)當(dāng)期利潤(rùn)的作用，反之，若增加當(dāng)期借款利息的費(fèi)用化占比，則能夠給企業(yè)未來(lái)的結(jié)算留存更多的利潤(rùn)空間。

??正因如此，不少投資者質(zhì)疑2020年保利置業(yè)的利息資本化率過低，新管理層有留存利潤(rùn)之嫌。