“兩集中”供地新政出臺已近兩月，長春作為首個集中掛牌的城市，于4月15日迎來“兩集中”供地新政后的首場土拍，最終38宗住宅用地成交，成交的地塊中僅有一宗觸及最高限價，地房比僅有42%，盈利空間可觀。首輪集中供地整體市場表現(xiàn)比較平淡，無論是本地房企還是全國性房企，均沒有大手筆拿地。

　　行業(yè)投資邏輯重構(gòu)的背景下，貨地比儼然成為房企前期地塊篩選、投資測算過程中的一項(xiàng)重要指標(biāo)。

　　通過房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目未來預(yù)期總可售貨值與當(dāng)前地塊成交總金額的比值，即貨地比，可以反映地塊投資價值，對單項(xiàng)目而言，貨地比的高低受土地成本、項(xiàng)目屬性、產(chǎn)品定位及未來市場走勢等多方面因素影響。

??01 貨地比反映地塊投資價值 考驗(yàn)房企綜合實(shí)力

??房地產(chǎn)行業(yè)作為業(yè)績導(dǎo)向、利潤導(dǎo)向且高度依賴土地的行業(yè)，拿地的好壞在很大程度上決定了項(xiàng)目能否成功開發(fā)，進(jìn)而影響企業(yè)的運(yùn)營效益。在房企融資、投資、銷售、回款的整個開發(fā)經(jīng)營流程中，投拓有著更為重要的地位。

??因此，房企前期的地塊篩選、投資測算過程中，貨地比指標(biāo)成為企業(yè)拿地重要的考量因素之一。

??對于房企而言，不同地塊和項(xiàng)目貨地比數(shù)值的高低往往受諸多因素的影響。

??一方面，開發(fā)項(xiàng)目最終的銷售總貨值由計(jì)容建面和銷售單價決定。其中，計(jì)容建面受制于地塊容積率要求及項(xiàng)目整體的設(shè)計(jì)規(guī)劃。而銷售單價則與地塊所在區(qū)位、未來市場走勢相關(guān)。此外，在項(xiàng)目開發(fā)銷售的過程中，最終的銷售單價也受到產(chǎn)品自身定位、項(xiàng)目屬性、裝修配置等多方面因素影響。

??另一方面，無論是對招拍掛出讓的地塊還是收并購項(xiàng)目，在企業(yè)進(jìn)行前期投資測算的階段，地塊最終的拿地成本、成交單價是一個不確定因素。只有通過土地研判，才能明確拿地成本上限，并控制貨地比在一個合理的水平，以保證項(xiàng)目未來的開發(fā)利潤。

??綜合來看，貨地比不僅考驗(yàn)房企投拓、篩選土地的能力，也考驗(yàn)企業(yè)的產(chǎn)品打造水平。在同樣的地塊，產(chǎn)品能力更強(qiáng)的房企有能力打造出溢價更高的產(chǎn)品。此外，與當(dāng)?shù)卣J(rèn)可度較高的品牌房企合作一定程度上可以提高項(xiàng)目銷售均價，進(jìn)而影響貨地比。

??02 三四線布局房企貨地比更高

??從城市數(shù)據(jù)的角度來看，不同能級城市的貨地比表現(xiàn)出較為明顯的差異。通過梳理2019年至2020年全國商品住宅項(xiàng)目的CRIC成交數(shù)據(jù)及對應(yīng)的地塊出讓樓板價。

??我們發(fā)現(xiàn)：一線城市的貨地比最低，平均值和中位數(shù)均在2.0左右。二線城市貨地比的平均值和中位數(shù)處于中間水平，分別為3.04和2.25。整體而言，一線和二線城市地價基數(shù)（貨地比的分母）更高，在激烈的土地市場競爭及熱點(diǎn)城市市場限價的政策背景下，一二線高能級城市的項(xiàng)目要做到高貨地比難度更大。

??而三四線城市項(xiàng)目的貨地比數(shù)值整體更高，近年的平均值和中位數(shù)分別達(dá)到3.53和2.55。三四線城市土地成本相對低廉，好的產(chǎn)品在旺盛的市場改善需求下可以實(shí)現(xiàn)較高的溢價。同時，三四線城市中不同項(xiàng)目的貨地比也表現(xiàn)出更大的數(shù)值差異，貨地比達(dá)到10以上的項(xiàng)目不占少數(shù)。部分低成本拿地、或是跨周期開發(fā)的大盤項(xiàng)目都能做到較高的貨地比。

??從企業(yè)盈利角度來看，對于大部分項(xiàng)目，貨地比的高低在一定程度上會影響到未來結(jié)算的利潤空間。但對不同能級城市的項(xiàng)目而言，貨地比的高低與項(xiàng)目的結(jié)算毛利率水平并無顯著相關(guān)性。三四線城市項(xiàng)目雖然貨地比較高，但考慮到其建安成本、銷管及財(cái)務(wù)費(fèi)用等開發(fā)成本在營業(yè)成本中的占比也相對更高，最終的結(jié)算毛利率表現(xiàn)不一定會優(yōu)于一二線城市項(xiàng)目。

??與公開市場掛牌出讓的凈地相比，舊改、城市更新、TOD、項(xiàng)目配建等附條件出讓的地塊拿地均價較低，相對而言貨地比會更高。但考慮到這類項(xiàng)目后期開發(fā)過程中產(chǎn)生的額外開發(fā)成本，將顯著影響項(xiàng)目最終的結(jié)算毛利率，僅從單一地塊的貨地比數(shù)值高低，并不能與項(xiàng)目最終的毛利率水平直接劃上等號。

??03 規(guī)模房企新增投資貨地比普降

??1、近7成房企新增投資貨地比集中在2-3區(qū)間

??從企業(yè)層面而言，新增投資貨地比指的是房企年度新增投資地塊的預(yù)期總貨值與拿地總金額的比值。從新增貨值榜百強(qiáng)的企業(yè)數(shù)據(jù)來看，2020年房企新增投資貨地比中位數(shù)為2.47。近7成房企貨地比集中在2-3區(qū)間內(nèi)。

??其中，高位區(qū)房企（貨地比超過3的）占比22.4%，包括碧桂園、中國恒大、綠地控股、世茂集團(tuán)等。低位區(qū)房企（貨地比小于2）占比10.4%，包括遠(yuǎn)洋集團(tuán)、華發(fā)股份、保利置業(yè)等。從企業(yè)新增投資貨地比和銷售業(yè)績規(guī)模的分布情況來看，企業(yè)貨地比的高低與規(guī)模并無顯著的相關(guān)性。

??2、2020年貨地比下滑企業(yè)超7成

??通過2017-2020年度克而瑞新增貨值排行榜百強(qiáng)房企數(shù)據(jù)，對房企土地投資貨地比現(xiàn)狀及趨勢進(jìn)行分析。數(shù)據(jù)顯示，2020年新增投資百強(qiáng)房企貨地比中位數(shù)2.47，較2019年的2.65有整體走低的趨勢。企業(yè)新增投資貨地比“普降”態(tài)勢明顯，下滑企業(yè)占比超過7成。從區(qū)間分布來看，新增投資貨地比超過3的企業(yè)數(shù)量大幅減少20%。

??同時，2020年位于低位區(qū)的房企數(shù)量增加明顯，一些房企2020年新增投資貨地比由高位區(qū)驟降至低位區(qū)，如遠(yuǎn)洋集團(tuán)、保利置業(yè)、電建地產(chǎn)。這三家企業(yè)2019年新增投資貨地比均高于3，但2020年新增投資貨地比均低于2，分別為1.91、1.88、1.95。2020年，這類房企均以一二線城市為主要戰(zhàn)略布局。如電建地產(chǎn)主要新增項(xiàng)目布局在深圳、南京這些“高地價+限售價”城市，貨地比空間無疑會受到擠壓。

??從行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀來看，企業(yè)新增投資貨地比呈現(xiàn)普降的趨勢，這與行業(yè)整體利潤空間承壓、盈利下行的趨勢相契合。一方面，近年來企業(yè)競爭格局加劇，土地市場價格走高，房企拿地的成本提升。疊加部分熱點(diǎn)城市市場調(diào)控和限價政策，企業(yè)新增投資貨地比普降，項(xiàng)目的利潤空間也被不斷壓縮，行業(yè)整體盈利承壓。另一方面，企業(yè)對地塊利潤率的要求會有所降低，通過犧牲利潤空間來獲取一些貨地比相對較低的地塊，以保證自身的土地儲備規(guī)模。

??房地產(chǎn)行業(yè)作為業(yè)績導(dǎo)向、利潤導(dǎo)向且高度依賴土地的行業(yè)，投拓會影響到企業(yè)整體的運(yùn)營效益。在房企前期地塊篩選、投資測算過程中，通過貨地比能夠反映地塊投資價值。

??目前，企業(yè)新增投資貨地比普降的趨勢和行業(yè)整體利潤空間承壓、盈利下行的趨勢相互契合。在土地價格走高、企業(yè)拿地成本提升以及熱點(diǎn)城市限價、企業(yè)盈利承壓的背景下，房企對地塊利潤率的要求會有所降低，通過犧牲利潤空間來獲取一些貨地比相對較低的地塊，以保證自身的土地儲備規(guī)模。整體而言，隨著高地價、低貨地比的項(xiàng)目不斷步入結(jié)算，相信行業(yè)利潤空間將持續(xù)面臨下行壓力，盈利指標(biāo)也將保持下降的趨勢。

??此外，貨地比指標(biāo)雖然對房企投拓具有積極的意義，但由于其計(jì)算不涉及開發(fā)過程成的各項(xiàng)成本，最終的投資研判還需要因地制宜、結(jié)合城市及地塊的實(shí)際情況，通過各項(xiàng)指標(biāo)的綜合測算進(jìn)行考量。項(xiàng)目最終成功與否也不僅取決于地塊，還與企業(yè)的經(jīng)營實(shí)力、產(chǎn)品實(shí)力息息相關(guān)。未來，更高的運(yùn)營管理效率、更強(qiáng)的土地投資和產(chǎn)品打造能力將是企業(yè)發(fā)展競爭力的關(guān)鍵。