??正處“二次創(chuàng)業(yè)”進(jìn)程中的花樣年因償債風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)關(guān)注。

??9月14日，因有大規(guī)模境外到期債務(wù)會(huì)拖累財(cái)務(wù)，預(yù)計(jì)花樣年下半年去化和現(xiàn)金回款將面臨壓力，標(biāo)普宣布將花樣年的評(píng)級(jí)展望調(diào)整為負(fù)面，確認(rèn)“B”評(píng)級(jí)，以反映其未來6-12個(gè)月的減債和再融資計(jì)劃存在執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。

??美元債暴跌、發(fā)債利率高企、下調(diào)評(píng)級(jí)、回購(gòu)債券是數(shù)月來籠罩在花樣年周邊的陰霾。這背后歸因是花樣年債務(wù)壓頂，在花樣年融資結(jié)構(gòu)中，美元債占比達(dá)53%且疊加集中兌付壓力。

??據(jù)標(biāo)普統(tǒng)計(jì)，花樣年有約7.62億美元債將在年內(nèi)到期，還有約17億元境內(nèi)債券將在11月和12月到期或可回售，以及35億元信托貸款在一年內(nèi)到期。

??9月16日，花樣年方面對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)記者表示，近期融資政策收緊和境外資本市場(chǎng)波動(dòng)加劇，對(duì)房地產(chǎn)公司再融資普遍形成壓力。標(biāo)普維持花樣年的B公司評(píng)級(jí)不變，只是調(diào)低評(píng)級(jí)展望至負(fù)面，反映公司內(nèi)部資源和資產(chǎn)可產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流以覆蓋未來6-12個(gè)月到期債券，公司也正采取積極措施解決再融資需求。

??對(duì)于今年內(nèi)到期債務(wù)，花樣年已有明確還款計(jì)劃。針對(duì)10月到期的2.1億美元債券，已準(zhǔn)備好資金到期償還；針對(duì)12月到期的美元債券，將通過自有資金償還，資金來源包括已有資金及出售大宗資產(chǎn)；針對(duì)12月到期的9.5億元人民幣債券，已經(jīng)啟動(dòng)再融資工作。

??5個(gè)月回購(gòu)1.06億美元

??2021年以來，花樣年董事局主席潘軍在多個(gè)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)企業(yè)“要慢”“要安全”。

??“原來我們行業(yè)拼的是規(guī)模，拼的是快周轉(zhuǎn)。三道紅線和兩集中都是為了讓企業(yè)慢下來，國(guó)家要控制風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)時(shí)候企業(yè)發(fā)展邏輯變了，要慢下來，要有安全邊界，要掙長(zhǎng)期的錢?，F(xiàn)在做企業(yè)只有撐死的，沒有餓死的。”9月16日，潘軍在2021博鰲房地產(chǎn)論壇上表示。

??從各種表象來看，花樣年確實(shí)在放慢，今年將換倉(cāng)重點(diǎn)工作放在了資本結(jié)構(gòu)上。如何換倉(cāng)，重點(diǎn)是“抓錢”，花樣年最常用手段就是回購(gòu)。

??進(jìn)入9月，花樣年便開始在二級(jí)市場(chǎng)頻頻回購(gòu)美元債。

??9月15日，花樣年公告稱在公開市場(chǎng)購(gòu)買其未償還優(yōu)先票據(jù)，本金總額合共520萬美元。此前的9月3日-10日，花樣年分別于公開市場(chǎng)回購(gòu)本金總額共600萬美元、550萬美元、600萬美元和300萬美元未償還優(yōu)先票據(jù)。

??不止公司層面回購(gòu)票據(jù)，花樣年創(chuàng)始人曾寶寶通過其全資擁有公司真寶藝術(shù)基金會(huì)有限公司在9月3日和7日共購(gòu)買350萬美元花樣年優(yōu)先票據(jù)。

??9月8日，曾寶寶和潘軍還通過間接控股Fantasy Pearl購(gòu)買了花樣年120萬美元于2021年到期規(guī)模為3億美元利率為15%的票據(jù)。

??花樣年執(zhí)行董事兼首席財(cái)務(wù)官陳新禹表示：“花樣年計(jì)劃到2021年底將美元債占總債務(wù)比例下降至50%以下，促使融資結(jié)構(gòu)更加平衡?！?/p>

??這也是自今年5月以來，花樣年斥巨資回購(gòu)美元債的主要原因。

??據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，從5月開始，花樣年已合共購(gòu)買8380萬美元公司債，控股股東也合計(jì)購(gòu)買了2210萬美元公司債。

??花樣年相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，購(gòu)買有關(guān)票據(jù)將減少公司的未來財(cái)務(wù)開支及降低財(cái)務(wù)資產(chǎn)負(fù)債水平，符合公司及股東整體利益。公司于購(gòu)買票據(jù)后維持良好流動(dòng)資金狀況，且可能會(huì)根據(jù)市況進(jìn)一步購(gòu)買票據(jù)。

??中國(guó)國(guó)際科促會(huì)理事布娜新認(rèn)為，花樣年頻繁回購(gòu)可以穩(wěn)定公司二級(jí)市場(chǎng)債券價(jià)格，同時(shí)也降低了公司未來債券償還額度，這對(duì)于優(yōu)化公司債務(wù)結(jié)構(gòu)，減輕未來公司債償還壓力是有幫助的。同時(shí)花樣年也在延長(zhǎng)美元債遠(yuǎn)端到期，短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)不大。

??實(shí)際上，花樣年美元債大跌是其大手筆回購(gòu)的另一主因。

??9月2日，花樣年控股發(fā)行的FTHDGR 10 7/8 03/02/24盤中報(bào)價(jià)53.984，下跌5.487%，收益率42.644%；FTHDGR 9 1/4 07/28/23 報(bào)價(jià)55.55，下跌3.257%；FTHDGR 9 7/8 10/19/23報(bào)價(jià)55.417，下跌3.375%。

??此前5月份花樣年美元債就出現(xiàn)過集體式殺跌，最低的一只當(dāng)前價(jià)格每1美元只賣50美分左右。于2024年3月到期的美元債，每1美元跌2.9美分至90.5美分，創(chuàng)下2021年2月發(fā)行以來的最大單日跌幅。

??“這表明市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂在集聚，也映射出花樣年盈利能力在持續(xù)走弱，面臨高杠桿風(fēng)險(xiǎn)?！蹦呈袌?chǎng)觀察人士認(rèn)為。

??匯生國(guó)際融資總裁黃立沖認(rèn)為，回購(gòu)債券目的在降低自身整體負(fù)債水平的同時(shí)向投資者傳遞信心，是維持發(fā)債能力的舉措。從花樣年存量債券高利率來看，其未來債券融資會(huì)越來越難，短期內(nèi)借新還舊可能性較低。個(gè)別機(jī)構(gòu)不再接受花樣年債券作為抵押物，擔(dān)心其后續(xù)再融資問題。

??年內(nèi)到期公司債已有還款計(jì)劃

??在花樣年心中一直有著千億目標(biāo)的夢(mèng)想，只是伴隨其幾次轉(zhuǎn)型錯(cuò)失房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展黃金期后，這個(gè)銷售規(guī)模實(shí)現(xiàn)千億元目標(biāo)也在不斷推后。

??2017年初，在數(shù)年掉隊(duì)后，花樣年提出二次轉(zhuǎn)型重新加碼房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，并在2018年定下2020年成為千億元房企銷售目標(biāo)。但2018和2019年花樣年只實(shí)現(xiàn)合同銷售額301.7億元和362.1億元，距離千億目標(biāo)甚遠(yuǎn)。

??2019年，花樣年創(chuàng)始人曾寶寶再次回到前臺(tái)，花樣年順勢(shì)提出“二次創(chuàng)業(yè)”，將千億目標(biāo)推遲至2021年。復(fù)出的曾寶寶喊出要加快速度，為此花樣年加大了拿地力度，兩年半時(shí)間購(gòu)入32幅土地，其中今年上半年新增6幅地塊，總地價(jià)達(dá)103億元。截至今年6月底，花樣年規(guī)劃土儲(chǔ)達(dá)到3843萬平方米。

??但花樣年不再提千億戰(zhàn)略，只是希望每年能夠有20%增長(zhǎng)?！鞍呀?jīng)營(yíng)重點(diǎn)放到運(yùn)營(yíng)效率上，確?，F(xiàn)金流安全?！迸塑娫?021年半年報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)上不再重點(diǎn)提及規(guī)模，而是反復(fù)強(qiáng)調(diào)“?，F(xiàn)金流、保利潤(rùn)”。

??這是因?yàn)楸绕饹_千億規(guī)模，更讓花樣年“頭疼”的是債務(wù)壓頂帶來的巨大壓力。

??截至2021年6月30日，花樣年分別擁有計(jì)息借款約168.5億元、優(yōu)先票據(jù)及債券約343.7億元及資產(chǎn)抵押證券約2.68億元，累計(jì)借款515億元，總體債務(wù)規(guī)模較2020年相比增加了10%。融資成本為11.09億元，比去年同期的9.27億元上升了19.6%。

??除了美元債集中到期壓力外，花樣年美元債絕大多數(shù)是高息債。12只美元債中，僅有3只利率是低于8%，7只美元債利率高于10%，其中最高的一只成本達(dá)到了15%，將于今年年底到期。

??今年6月份，花樣年還發(fā)行了一只規(guī)模為2億美元3年期美元債，票面利率14.5%，所得資金用于到期美元債再融資。較今年3月份發(fā)行的一筆利率10.875%額度2.5億的美元債成本增加了近3.7個(gè)百分點(diǎn)。

??面對(duì)市場(chǎng)擔(dān)憂，花樣年采取了一系列償債措施，除了繼續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行債券回購(gòu)?fù)猓€計(jì)劃處置多地項(xiàng)目，包括一個(gè)位于北京豐臺(tái)區(qū)的舊廠更新項(xiàng)目，此外花樣年在青島、合肥和成都也有一些項(xiàng)目在洽談出售。出售這些項(xiàng)目所獲取的現(xiàn)金，均將用于境外美元債償還。

??“針對(duì)2022年和2023年到期美元債券，花樣年也將提前通過要約回購(gòu)和交換要約等手段對(duì)其進(jìn)行管理，改善公司的債務(wù)年期結(jié)構(gòu)。”花樣年相關(guān)人士表示。

??標(biāo)普認(rèn)為，這些出售計(jì)劃將帶走業(yè)務(wù)所需資源，增加花樣年生成穩(wěn)定現(xiàn)金流入的壓力，特別在今年下半年樓市前景趨軟之際。如果將大部分現(xiàn)金用于償債，這在一定程度上可能影響運(yùn)營(yíng)和未來流動(dòng)性狀況。這雖然不是償債的優(yōu)先選項(xiàng)，但能夠提供流動(dòng)性緩沖空間。

??這并不是今年以來花樣年首次被下調(diào)評(píng)級(jí)。

??早在今年7月，鑒于花樣年對(duì)美元債券融資高度依賴，債務(wù)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期疲軟可能會(huì)對(duì)花樣年的信用狀況產(chǎn)生負(fù)面影響?；葑u(yù)發(fā)布報(bào)告將花樣年評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”調(diào)至“負(fù)面”。

??眼看著到期的龐大債務(wù)規(guī)模，除投資者擔(dān)心外，資本市場(chǎng)對(duì)花樣年的“自救”舉措似乎并不買賬。花樣年控股股價(jià)從6月初的每股1港元跌到了目前的0.54港元，3個(gè)月累計(jì)跌掉近40%。

??前述市場(chǎng)人士分析認(rèn)為，一旦房企借新還舊不暢，賬面資金又不足以覆蓋短期債務(wù)，就容易陷入流動(dòng)性危機(jī)?；幽杲栊逻€舊配合要約回購(gòu)意在降低今年內(nèi)到期的美元債金額，但高成本借新債也侵蝕了花樣年的利潤(rùn)。從花樣年目前回購(gòu)的債券金額只占到其今年到期美元債券的一小部分，在調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)方面還可以做得更多。