??近期房地產項目并購融資落地、商品房預售資金監(jiān)督管理政策糾偏、多地下調首付比例等利好消息不斷，束縛房企流動性壓力的“緊箍咒”似乎正在逐一松綁，部分房企的正常融資需求得到滿足，但由于監(jiān)管趨勢、房企違約潮持續(xù)等多重影響，房企發(fā)債量雖有所恢復，相較于歷史同期仍下滑較大。

??從CRIC證券監(jiān)測的170家房企的發(fā)債情況來看，2021年全年的美元債發(fā)行規(guī)模相比2020年出現顯著下降，由557.6億美元下降至367.3億美元，人民幣債的發(fā)行規(guī)模相比2020年相對持平。

??值得注意的是，2021年由于監(jiān)管的逐漸收緊以及年中開始發(fā)生的一系列房企爆雷事件，導致絕大部分的房地產開發(fā)企業(yè)的融資通道都收到了嚴重的影響，許多房企連借新還舊的循環(huán)美元債額度都已經失去。

??而當前諸如并購貸、保障性租賃住房、綠色票據等融資只有小部分優(yōu)質房企得以發(fā)行，流動性困難房企仍需自救，因此行業(yè)困局短期內難言改善，在3月紛房企償債壓力即將到來的情況下，或將引發(fā)更多房企的違約。

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??3月即將到期約589億元債券，占32.6%

??克而瑞證券數據顯示，受監(jiān)管收緊及部分房企爆雷事件影響，170家房企2021年美元債發(fā)行規(guī)模明顯下降。

??從發(fā)債集中度來看，2021年全年發(fā)債金額較2020年同比下降21.2%，其中，前十發(fā)債金額下降比例最大，為35.7%。

??表：2021年170家房企發(fā)債金額及集中度情況

數據來源：克而瑞證券研究院 Bloomberg

??進入1月份，據不完全統(tǒng)計，2022年1月100家典型房企發(fā)債475億元，環(huán)比上升50.3%，較2021年4季度的月均水平上漲90.2%。

??值得注意的是，歷年來1月房企的發(fā)債量一般較高，2019-2021年的1月房企發(fā)債量均超過千億元，而今年1月房企的發(fā)債量則不足500億元，同比下降63.0%，降幅較大。截止2月18日，100家典型房企發(fā)債約為150億元左右，房企當前的發(fā)債情況仍顯“克制”。

??與此同時，據克而瑞證券數據顯示，2022年3-6月170家房企共有162.2億美元存量債到期，從人民幣債的到期情況來看，3-6月共有781.9億元債券到期，合計2022年3-6月共有約1809億元債券到期。

??具體來看，3月是各公司債集中到期的月份，合計約589億元，占上半年總體到期債券的32.6%。

??圖：2022年3-6月170家房企存量到期的美元債及人民幣債情況

數據來源：克而瑞證券研究院 Bloomberg

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??到期規(guī)模前十房企，富力恒大榜上有名

??具體到房企來看，在美元債存量債規(guī)模最大的前十名房企中，中國恒大的債券規(guī)模占比較高，約32.9%，大幅領先于其他的房企，達34.8億美元，遠高于排名第二的佳兆業(yè)集團的17億美元。

??這十家房企中不乏之前出過一些爆雷的時間或有過一些負面?zhèn)髀劦墓?，在目前的宏觀環(huán)境下，需要密切關注其經營情況以及關于債務償還的相關信息。

??圖：2022年3-6月美元債存量到期債規(guī)模最大前十房企

數據來源：克而瑞證券研究院 Bloomberg

??從人民幣債的到期情況來看，富力地產與華夏幸福到期規(guī)模不相上下，分別為65.5億元及63.8億元，排名前二。

??與美元債到期情況中恒大不同，2022年3-6月到期人民幣債前十房企到期規(guī)模差距相對較小。在這其中除了華夏幸福等已經處在債務重組階段的公司，以及富力地產等負面消息較為集中的公司之外，也不乏像旭輝控股集團等經營風格較為穩(wěn)健、注重財務管理的優(yōu)秀房企，對于這些公司的未到期的境內債務，可以報以較為正面的期望。

??圖：2022年3-6月人民幣債存量到期債規(guī)模最大前十房企

數據來源：克而瑞證券研究院 Bloomberg

??需要注意的是，對于各大房企來說，要區(qū)分理解存量到期情況，對于流動性風險較大房企來說，債券集中到期需要集中關注和防范，而對于那些整體經營風格穩(wěn)健，財務情況良好的房企來說，合理的債務水平結構和債務來源結構對企業(yè)的成長影響顯著，不能一概而論。

??03

??到期規(guī)模最小房企，中小型房企占比較多

??除了到期規(guī)模最大的前十房企之外，我們注意到，其中中小型房企占多數，但這并不代表這些房企財務狀況完全良好。

??主要是因為長期以來房企融資分化，規(guī)模房企無論融資金額還是利率都有較大優(yōu)勢，中小房企本身在融資發(fā)債上有一定的劣勢，規(guī)模被迫較少，這并不能代表其財務穩(wěn)定。

??圖：2022年3-6月美元債存量到期債規(guī)模最小前十房企

數據來源：克而瑞證券研究院 Bloomberg

??如存量規(guī)模最小的前十名中，陽光城由于在去年年底做了展期，因此本該在上半年到期的美元債被展期至了9月，但近日陽光城也由于無法償還美元債利息而造成了境內債的交叉違約，因此其存量債的償還前景目前比較暗淡。

??因此，我們需要關注企業(yè)本身的經營動態(tài)，對于之前沒有過度利用高杠桿，經營情況比較穩(wěn)定的房企而言，正常到期是較為可能的結果。

??從人民幣債的到期情況來看，人民幣債存量到期規(guī)模最小的前十名中萬科A排名第8，到期規(guī)模僅為5.1億元。除此之外，不乏經營風格較為穩(wěn)定的國企。

??圖：2022年3-6月人民幣債存量到期債規(guī)模最小前十房企

數據來源：克而瑞證券研究院 Bloomberg

??總體來說，未來的每一個月對于處于房企產行業(yè)中的大部分公司都將是難熬的，目前部分地方的政策雖然出現了松動的跡象，但整體依然是收緊的態(tài)勢，并且在銀根方面尤其如此，國有制股份銀行在房企項目未到期便因為風控原因抽貸的現象并不少見。

??所以少部分地方的政策風向并不能成為公司過度樂觀的借口。正榮地產就是一個例子，因為其在年初對于自身的融資能力投以較高的期望，制定了較為樂觀的資金鋪排計劃，結果年初兩個月惡化的銷售情況以及融資的頻繁落空使得他們他們的現金流迅速枯竭，不得不對2022年所有到期的美元債進行展期。

??因此，我們認為，現在任何一家房企都不應該對自己的融資能力過于樂觀，只有實打實的銷售回款以及處理手上的優(yōu)質資產獲得資金的回籠，才是度過目前行業(yè)嚴冬的最好方式。