??圍繞在萬科“破凈”增發(fā)的爭議已持續(xù)近一個月，在萬科最新一期的股東大會中，投資者終于得以明確管理層的回應(yīng)。

??萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡稱“萬科A”，000002.SZ）3月8日公告，當日舉行的2023年第一次臨時股東大會通過《關(guān)于公司非公開發(fā)行A股股票方案的議案》等議案。

??萬科的A股定增預(yù)案披露于2月12日，目標最高融資金額150億元，其中105億元將投入到公司旗下11個房地產(chǎn)開發(fā)項目，45億元用于補充流動資金。

??近一個月時間里，萬科先后在A股和H股擬低價發(fā)售股票，一些投資人認為其持有的股權(quán)被攤薄，從而導(dǎo)致自身權(quán)益受到侵害。在3月8日的股東大會上，萬科管理層給出的解釋是，萬科不是因為缺錢而發(fā)的H股。此外，A股低價定增對股權(quán)的攤薄是短期現(xiàn)象，長期還是看能否創(chuàng)造價值。

??3月8日晚間，萬科公告了此次Ａ股定增投票結(jié)果，所有議案以高于90%的的同意票通過。

??“定增目前是得到了股東大會的通過，還沒發(fā)起正式申請，待正式發(fā)起申請后，還涉及監(jiān)管批準的問題。”萬科方面在接受采訪時稱。

??一位地產(chǎn)金融機構(gòu)負責人表示，盡管有些爭議，但萬科定增主要還是要為降低負債的目標服務(wù)，當下的房地產(chǎn)市場還沒全面轉(zhuǎn)暖，銷售去化不是理想的情況下，股權(quán)融資更加合適，畢竟債權(quán)融資成本高壓力大。

??他表示，開發(fā)商的地產(chǎn)項目，股權(quán)融資已經(jīng)越來越普遍，尤其是萬科企業(yè)制度完善，系統(tǒng)規(guī)范，操作透明化，在投資人信任的情況下，因此會高票通過。

??“茶”和“水”的比例

??在此次A股定增前，萬科就已經(jīng)在H股的配售就已先行。

??3月2日，萬科企業(yè)發(fā)布3億股新H股擬配售公告，配售價為每股H股13.05港元，配售價較3月1日（即配售協(xié)議日期前一日）聯(lián)交所所報收市價每股H股13.90港元折讓約6.12%。配售所得款項總額預(yù)計約為39.15億港元，配售所得款項凈額總額（扣減所有相關(guān)成本及費用）預(yù)計約為39.03億港元。

??股東大會上，有投資者就萬科為何選擇當前的時點以破凈的價格發(fā)行H股融資向管理層提出疑問，萬科集團總裁祝九勝就此坦言，公司在做增發(fā)H股的決定之前，內(nèi)部經(jīng)過多輪討論，也非常糾結(jié)。

??他表示，萬科不是因為缺錢而發(fā)的H股。去年11月份，監(jiān)管部門連發(fā)“三支箭”，當時十幾家金融機構(gòu)與萬科簽署了8000多億元的授信額度。同時，萬科也看到部分一二線城市出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性機會，重新啟動投資布局應(yīng)該能帶來比較好的兌現(xiàn)。

??過去一年境外融資，特別是美元的升息挺快，現(xiàn)在的境外貸款利率達到5.3%左右的水平，比曾經(jīng)的3個多點提高了很多，選擇這個時機發(fā)H股也是希望償還部分境外債務(wù)性融資，降低財務(wù)費用。

??在房地產(chǎn)市場還沒全面轉(zhuǎn)暖的當下，股權(quán)型的資金顯然是萬科更需要的。

??祝九勝表示，從資債結(jié)構(gòu)的情況來看，債權(quán)類的資金比作“水”，股權(quán)類的資金比作“茶”，“茶”和“水”的比例一定要合適。債權(quán)性資金增加后，股權(quán)性資金顯得不是很足，公司希望能形成良好的資債結(jié)構(gòu)。

??盡管如此，萬科低價發(fā)售股票并非能代表全體股東的利益。

??在北京市眾明律師事務(wù)所兼職律師、高級經(jīng)濟師宋庭敏看來，上市公司的再融資行為很大程度上取決于監(jiān)管政策的導(dǎo)向。由于可能會存在政府干預(yù)較多造成的金融壓抑，扭曲了資本市場的價格信號，資金的財務(wù)成本并不是中國上市公司再融資決策的決定因素，中國上市公司再融資決策一般會取決于資金到位的快慢和管理層的管理成本。

??他表示，從微觀看，由于控股股東和中小股東、經(jīng)理層與股東的兩類代理問題均非常嚴重，大股東控制和內(nèi)部人控制造成的巨大的代理成本，使得再融資決策容易發(fā)生背離公司價值最大化的理論目標。

??短期攤薄與長期價值

??此次百億元定增對中小投資者的利益損害似乎已經(jīng)無可避免，起碼短期看來是如此。

??祝九勝對此表示，“低價定增對股權(quán)的攤薄是短期現(xiàn)象，長期還是看能不能創(chuàng)造價值，如果創(chuàng)造價值的條件都具備，還是能得到股東的理解?！?/p>

??對于為何選在此時進行定增方案，祝九勝稱，主要基于兩方面的考慮：第一，2022年“三支箭”的政策出來對行業(yè)信心起到了提振。去年12月臨時股東大會萬科在股東的支持下拿到了增發(fā)H股的一般性授權(quán)。這次發(fā)行額度沒有完全用完，最終發(fā)行的H股只占增發(fā)后總股本的2.5%，發(fā)行價格的折扣率6.1%，發(fā)行獲得7.5倍名義覆蓋。美國、歐洲、香港、新加坡等有100多家投資人參與這件事情，包括一些長線的基金和主權(quán)基金。

??萬科認為，海外投資人對中國的房地產(chǎn)市場的信心在恢復(fù)，萬科作為行業(yè)藍籌也得到了這部分長線投資人的認可。

??第二，A股和H股增發(fā)的規(guī)則是不一樣的，H股就像泡普洱茶，A股就像泡綠茶。A股增發(fā)資金的用途主要用于現(xiàn)有的項目，就是保交付，多余的部分用于補流。發(fā)H股拿到的資金60%用于置換原有的借款，剩下40%用于補充流動性，相對而言H股拿到的資金使用上更靈活一些。

??對于選擇現(xiàn)在進行A股增發(fā)的時機，祝九勝稱，A股增發(fā)拿到股東大會授權(quán)后，還要經(jīng)過監(jiān)管部門的許可，我們會以更慎重的態(tài)度在價格、時機上反復(fù)權(quán)衡，希望能讓股東滿意。

??祝九勝表示，郁亮主席對我們的要求是當好農(nóng)民種好地，他用了一個形象的比喻，萬科拿到的股權(quán)性資金和利潤留存形成的凈資產(chǎn)，基本上就是種子，債性資金相當于化肥農(nóng)藥。

??“在這種前提下股東如果同意增發(fā)，投資人還同意給錢，那就不是一般的種子，是良種子、金種子，這種種子我們會倍加珍惜，跟化肥農(nóng)藥配合好，更努力把地種好，提高糧食產(chǎn)量和出產(chǎn)質(zhì)量。當然這里也存在一個周期，畢竟從買到能賣，到回款，到創(chuàng)利，到結(jié)利還有時間的滯后，能不能提高凈資產(chǎn)回報率，比平均水平更好是問題的核心?！?/p>

??據(jù)了解，去年萬科投資兌現(xiàn)度達到83%~86%，跟以往來說還是有所提升，萬科正通過組織、機制、文化的調(diào)整來適應(yīng)行業(yè)的挑戰(zhàn)和新的發(fā)展階段。

??值得一提的是，股東大會上，萬科集團財務(wù)負責人韓慧華也對未來的償債能力做出了回應(yīng)，盡管萬科最近融資動作比較多，但得益于萬科多年在財務(wù)上長期堅持的穩(wěn)健策略，萬科的資金安全不存在任何問題。