??打開中國信達(dá)3月25日發(fā)布的2024年年報，能夠明顯感覺到其所面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

??2024年，中國信達(dá)收入總額為730.4億元，同比下降4.11%；凈利潤30.4億元，同比下降47.8%，接近“腰斬”。

??在房地產(chǎn)市場大幅波動的不利環(huán)境下，“轉(zhuǎn)向”成為中國信達(dá)主動尋求的動作。

??從“不良資產(chǎn)收購”轉(zhuǎn)向“綜合金融服務(wù)”

??我們將2020年至2024年這5年來中國信達(dá)的凈利潤做一個羅列，不難看出其下滑狀況：2020年為132.5億元，隨后逐年下滑，2022年降至63.1億元，2024年更是下滑至30.4億元，5年時間只剩不到一個零頭，可見，中國信達(dá)在這一波經(jīng)濟(jì)周期調(diào)整之中，承受沖擊之大。

??面對沖擊，中國信達(dá)的經(jīng)營結(jié)構(gòu)也在發(fā)生著重大調(diào)整。信達(dá)年報中，第一個變動項便非常刺目——“以攤余成本計量的不良債權(quán)資產(chǎn)收入”。該項目為傳統(tǒng)不良資產(chǎn)行業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入，而該項收入的萎縮狀態(tài)，與中國信達(dá)5年來凈利潤縮水趨勢基本一致。也就是說，中國信達(dá)傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)主營內(nèi)容，在市場波動，特別是房地產(chǎn)市場波動面前，收益能力呈現(xiàn)斷崖式下滑狀態(tài)。

??按照2024年年報，收購重組類不良資產(chǎn)中，房地產(chǎn)業(yè)規(guī)模為258億元，占比71.1%。作為營收大項，房地產(chǎn)銷售收入（即存貨銷售收入）數(shù)據(jù)也表現(xiàn)為持續(xù)收縮：2020年存貨銷售收入為243.2億元，到2024年僅為82.4億元。

??中國信達(dá)的最大收入份額來源于利息。2024年，中國信達(dá)利息收入330億元，在收入中占比約45%。對照2020年的239億元與23%占比可知，信達(dá)對利息的依賴度，也就是對存量項目的貢獻(xiàn)依賴度更高。

??相較之下，中國信達(dá)不良債權(quán)資產(chǎn)公允價值變動，從2023年76.18億元上升至2024年的88.92億元，漲幅16.7%。

??經(jīng)濟(jì)增速放緩，回收周期變長；資產(chǎn)價格縮水，處置難度加大；高風(fēng)險項目風(fēng)險釋放，資本回報率承壓等，這些不利因素，令中國信達(dá)發(fā)生了經(jīng)營結(jié)構(gòu)性變化。

??中國信達(dá)從回報更高但周期更長的“攤余成本不良債權(quán)”，轉(zhuǎn)向回報更快的“公允價值變動不良債權(quán)”，追求快速變現(xiàn)。2020年中國信達(dá)不良資產(chǎn)經(jīng)營占比70.5%，金融服務(wù)占比30.3%。到了2024年，不良資產(chǎn)經(jīng)營占比下降至55.3%，金融服務(wù)占比升至45.4%。

??另一組鮮明的對比指標(biāo)顯示，2024年中國信達(dá)收購經(jīng)營類不良資產(chǎn)（公允價值計量）凈額為2664億元，占比高達(dá)90.3%，收購重組類資產(chǎn)（攤余成本計量）凈額為285億元，占比僅為9.7%，且2024年新增收購重組類資產(chǎn)為0。

??按照年報說法，此種變化，是中國信達(dá)的主動資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，也就是說，為了適應(yīng)當(dāng)下的市場環(huán)境、控制風(fēng)險，信達(dá)有意為之。

??由此，中國信達(dá)形成了第一個轉(zhuǎn)向：結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)向，即從“傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)收購、處置”向“綜合金融服務(wù)”轉(zhuǎn)向。

??從“市場化套利”轉(zhuǎn)向“政策化服務(wù)”

??在第一個轉(zhuǎn)向的同時，中國信達(dá)還有第二個轉(zhuǎn)向。

??從數(shù)據(jù)看，面對經(jīng)濟(jì)周期的壓力，中國信達(dá)出現(xiàn)了明顯的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，但與此同時，中國信達(dá)的轉(zhuǎn)向也帶有明顯的周期性特點，即結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)向的同時，也進(jìn)行周期性轉(zhuǎn)向——從“市場化套利”向“政策化服務(wù)”轉(zhuǎn)向。

??中國信達(dá)為代表的全國性AMC（資產(chǎn)管理公司），其誕生，本身就是政策服務(wù)的產(chǎn)物，后來的發(fā)展也得到政策紅利周期的支撐，并由此產(chǎn)生市場化套利。

??中國信達(dá)再次進(jìn)入強(qiáng)政策化服務(wù)的新周期，也即是新的市場化布局階段。因此，2024年年報數(shù)據(jù)所呈現(xiàn)的“不樂觀”，并不能完全反映中國信達(dá)的資產(chǎn)質(zhì)地。

??在2024年年報中，中國信達(dá)也提到了在政策性支持方面的一些行動：一是堅守金融不良資產(chǎn)主陣地，收購銀行不良資產(chǎn)規(guī)模超2200億元。二是持續(xù)助力房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險化解，年內(nèi)落地項目33個，投入資金近170億元，實現(xiàn)保交房2萬余套，帶動貨值超810億元項目復(fù)工復(fù)產(chǎn)，促進(jìn)金融與房地產(chǎn)良性循環(huán)。三是穩(wěn)妥審慎參與地方債務(wù)風(fēng)險化解，新增投資地方化債項目45億元。四是在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域新增投入超2000億元。五是支持民營經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，與民企500強(qiáng)客戶新增合作超160億元，同比增長43%。六是持續(xù)推進(jìn)融資創(chuàng)新，發(fā)行交易所首單AMC做市報價ABS、行業(yè)首單及全市場最大規(guī)模先進(jìn)制造ABS，落地86億元央行房企紓困專項再貸款。七是在湖北、陜西、香港等地組織8場“十省二十城”綜合營銷活動，舉辦10場“3+8”重點賽道渠道主題營銷活動。

??結(jié)合年報、官方陳述及市場變化，我們大致可以確定，當(dāng)下中國信達(dá)的挑戰(zhàn)有三：一是收入結(jié)構(gòu)進(jìn)一步失衡，包括過度依賴?yán)⒓肮蕛r值收益；二是政策任務(wù)與商業(yè)利益短期內(nèi)存在一定沖突；三是以中國信達(dá)為代表的全國性AMC，市場份額正在被地方AMC蠶食。

??這三個挑戰(zhàn)，周期性是底色，但同時，也包含著鮮明的市場競爭屬性。面對新的市場變化，中國信達(dá)能否利用周期性機(jī)會實現(xiàn)提質(zhì)發(fā)展，迎來下一次逆襲，很值得各方觀察與期待。