[克而瑞]六成房企利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，盈利能力將延續(xù)下行？

??自2019年行業(yè)利潤(rùn)增速拐點(diǎn)得到確認(rèn)，疊加2020年上半年疫情對(duì)房企竣工、交付節(jié)奏的影響，給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和結(jié)算帶來(lái)較大壓力。2020年上半年，行業(yè)整體營(yíng)收增速顯著放緩，利潤(rùn)規(guī)模出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。同時(shí)，目前政策調(diào)控持續(xù)，行業(yè)盈利空間持續(xù)受到擠壓；伴隨著前期高地價(jià)項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)算，也進(jìn)一步推高了營(yíng)業(yè)成本、壓縮了利潤(rùn)空間。2020年上半年，房企各項(xiàng)盈利指標(biāo)均延續(xù)了近年來(lái)的下行趨勢(shì)，且利潤(rùn)率降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。

??整體而言，疫情下營(yíng)收增速的顯著放緩及利潤(rùn)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)大概率是階段性的，隨著下半年市場(chǎng)進(jìn)一步恢復(fù)，房企加快竣工、交付及結(jié)算節(jié)奏，全年的利潤(rùn)增長(zhǎng)預(yù)期仍然向好。但從長(zhǎng)期盈利預(yù)期來(lái)看，在地價(jià)上升和政策調(diào)控背景下，行業(yè)利潤(rùn)空間將持續(xù)面臨下行壓力，盈利指標(biāo)將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。未來(lái)將更考驗(yàn)房企的運(yùn)營(yíng)管理效率和產(chǎn)品打造能力。

??01

??行業(yè)整體營(yíng)收增速顯著放緩

??盈利指標(biāo)延續(xù)下行趨勢(shì)

??1、疫情影響下營(yíng)收增速創(chuàng)歷年最低，利潤(rùn)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)

??自2019年利潤(rùn)增速拐點(diǎn)得到確認(rèn)，標(biāo)志著房企盈利進(jìn)入瓶頸期，行業(yè)增速放緩為房企帶來(lái)了諸多挑戰(zhàn)。同時(shí)，疊加2020年上半年疫情影響，給房企經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了更為嚴(yán)峻的沖擊，營(yíng)收和利潤(rùn)壓力倍增。

??上半年受疫情影響，房企項(xiàng)目竣工及交付結(jié)轉(zhuǎn)進(jìn)度普遍延緩，收入無(wú)法如期確認(rèn)，營(yíng)業(yè)收入增速較去年同期進(jìn)一步明顯放緩。行業(yè)179家樣本房企整體營(yíng)業(yè)收入為23056億元，較2019年同期僅增長(zhǎng)6.2%，創(chuàng)歷年來(lái)最低。其中，部分規(guī)模房企如碧桂園、華潤(rùn)置地、中國(guó)金茂等，營(yíng)收規(guī)模均出現(xiàn)不同程度的同比下滑。與此同時(shí)，行業(yè)整體營(yíng)業(yè)成本增速也相應(yīng)放緩，179家樣本房企整體營(yíng)業(yè)成本達(dá)16600 億元，同比增長(zhǎng)12.4%，增速放緩6.8個(gè)百分點(diǎn)。

??在營(yíng)業(yè)收入增速大幅放緩，同時(shí)營(yíng)收增速放緩幅度高于營(yíng)業(yè)成本的雙重作用下，2020年上半年房企利潤(rùn)空間大幅收縮，行業(yè)整體利潤(rùn)規(guī)模出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，繼2019年利潤(rùn)增速拐點(diǎn)確認(rèn)后增速繼續(xù)明顯下行。2020年上半年，179家樣本房企實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)6456 億元、歸母凈利潤(rùn)2116 億元，分別同比下降7.0%、16.0%。

??總體來(lái)說(shuō)，今年上半年行業(yè)整體營(yíng)收與利潤(rùn)規(guī)模增長(zhǎng)受疫情沖擊較大，但營(yíng)收增速大幅放緩以及利潤(rùn)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)的走勢(shì)大概率是階段性的。隨著下半年疫情穩(wěn)定、市場(chǎng)逐步恢復(fù)，房企勢(shì)必會(huì)加快施工進(jìn)度、抓緊結(jié)算，力爭(zhēng)全年利潤(rùn)規(guī)模的實(shí)現(xiàn)，整體利潤(rùn)增長(zhǎng)預(yù)期向好。對(duì)于房企來(lái)說(shuō)，一方面，營(yíng)收規(guī)模是利潤(rùn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)的保障，在增速放緩的市場(chǎng)背景下，更應(yīng)提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力、增加收入增長(zhǎng)的確定性，減少階段波動(dòng)性，保證企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)；另一方面，市場(chǎng)困境下，更加考驗(yàn)企業(yè)成本管控能力的提升，房企應(yīng)雙管齊下，保障利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)。

??2、盈利指標(biāo)全面下行，毛利率、凈利率降至2015年水平

??從利潤(rùn)率指標(biāo)來(lái)看，2020年上半年房企整體的毛利率、凈利率及歸母凈利率水平均延續(xù)近年來(lái)的下行趨勢(shì)，且降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。上半年，行業(yè)179家樣本房企毛利率中位數(shù)為31.3%，同比下滑2.4個(gè)百分點(diǎn)；凈利率中位數(shù)為9.7%，同比下滑2.6個(gè)百分點(diǎn)，且與歷年相比，凈利率中位數(shù)降至2015、2016年水平。此外，歸母凈利率中位數(shù)達(dá)到歷年新低點(diǎn)，為7.2%。

??整體來(lái)看，近年來(lái)行業(yè)盈利指標(biāo)的持續(xù)下行，主要還是要?dú)w因于政策持續(xù)調(diào)控和高地價(jià)項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)影響。一方面，從目前政策環(huán)境來(lái)看，調(diào)控基調(diào)仍以企穩(wěn)為主，局部地區(qū)政策調(diào)控持續(xù)趨緊，特別是一二線城市限價(jià)政策難放松，存在地價(jià)房?jī)r(jià)比率高的問題，企業(yè)的盈利空間受限。房企在區(qū)域布局上，要充分考慮當(dāng)?shù)卣哒{(diào)控力度，積極采取措施，減少政策因素對(duì)于結(jié)轉(zhuǎn)利潤(rùn)的影響。

??另一方面，上半年不少房企前期獲取的高地價(jià)項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)算，壓縮了利潤(rùn)空間，也是導(dǎo)致企業(yè)盈利指標(biāo)下降的重要原因。同時(shí)我們也發(fā)現(xiàn)今年二季度以來(lái)，土地市場(chǎng)火熱，高溢價(jià)土地成交不斷，這些項(xiàng)目將在未來(lái)一到兩年陸續(xù)體現(xiàn)在企業(yè)營(yíng)收和盈利上，繼續(xù)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生影響，企業(yè)應(yīng)更加關(guān)注如何提升自身的產(chǎn)品打造能力，以提升高地價(jià)項(xiàng)目的產(chǎn)品溢價(jià)。

??3、房企普遍認(rèn)同毛利率下行趨勢(shì)，未來(lái)更加考驗(yàn)經(jīng)營(yíng)能力

??由于今年上半年行業(yè)整體盈利表現(xiàn)不佳，引發(fā)投資者對(duì)房企利潤(rùn)率的高度關(guān)注。從各大房企對(duì)行業(yè)毛利趨勢(shì)的預(yù)期來(lái)看，大部分認(rèn)為在地價(jià)上升和限價(jià)政策調(diào)控背景下，長(zhǎng)期來(lái)看行業(yè)利潤(rùn)將持續(xù)面臨下行壓力，毛利率將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。其中，萬(wàn)科表示中長(zhǎng)期毛利率下降是一個(gè)趨勢(shì)，但企業(yè)可以通過運(yùn)營(yíng)管理效率與效益的提升對(duì)沖下行影響。而短期來(lái)看，就今年而言多數(shù)企業(yè)表示全年毛利率仍會(huì)維持在合理、穩(wěn)定的水平。

??我們認(rèn)為，在行業(yè)盈利下行趨勢(shì)下，房企“穩(wěn)利潤(rùn)”主要還是要從運(yùn)營(yíng)管理以及產(chǎn)品品質(zhì)方面著手。提升運(yùn)營(yíng)管理效率和產(chǎn)品品質(zhì)及溢價(jià)率是實(shí)現(xiàn)盈利的有效突破口。其中，經(jīng)營(yíng)管理中最重要的一環(huán)即成本管控，特別是土地成本控制，在土地市場(chǎng)火爆期，適當(dāng)減少招拍掛拿地，以多元化方式獲取地塊，謹(jǐn)慎獲取高價(jià)地，同時(shí)也要更科學(xué)地評(píng)估地塊價(jià)值，測(cè)算地價(jià)房?jī)r(jià)比，保證預(yù)期收益。產(chǎn)品方面，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高產(chǎn)品溢價(jià)，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目增值?？偨Y(jié)來(lái)說(shuō)，未來(lái)房企盈利主要依靠提質(zhì)增效。

??02

??近半數(shù)房企利潤(rùn)增速、利潤(rùn)率雙降

        少數(shù)企業(yè)逆市提升

??2020年，在行業(yè)利潤(rùn)增速拐點(diǎn)確認(rèn)、疊加疫情影響下，上半年多數(shù)房企營(yíng)收增速顯著放緩、利潤(rùn)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)，盈利指標(biāo)延續(xù)近年趨勢(shì)繼續(xù)下行。但同時(shí)，在行業(yè)整體盈利面臨下行壓力的大背景下，2020年上半年仍有部分房企實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)規(guī)模同比增長(zhǎng)，利潤(rùn)率水平也保持行業(yè)領(lǐng)先。其中以中海、龍湖、旭輝、龍光、雅居樂、寶龍、中駿、合生創(chuàng)展等規(guī)模房企為代表的企業(yè)盈利表現(xiàn)相對(duì)突出。

??1、部分房企受益業(yè)績(jī)釋放，利潤(rùn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)

??2020年上半年，在行業(yè)增速放緩、疊加疫情影響下房企竣工、結(jié)算延遲，76家行業(yè)典型上市房企整體利潤(rùn)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)。整體實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)5769.4億元，同比下降5.8%；凈利潤(rùn)和歸母凈利潤(rùn)為2551.2億元和1941.7億元，分別同比下降12.2%和14.4%。從增速變動(dòng)情況來(lái)看，上半年76家典型房企中近七成房企營(yíng)收增速放緩，近六成房企歸母凈利潤(rùn)規(guī)模同比下行，僅有力高、新城、濱江等16家房企在實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增速提升的同時(shí)，歸母凈利潤(rùn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。

??[1]76家典型上市房企證券簡(jiǎn)稱：萬(wàn)科A、大悅城、金融街、金科股份、陽(yáng)光城、泰禾集團(tuán)、中南建設(shè)、招商蛇口、榮盛發(fā)展、濱江集團(tuán)、保利地產(chǎn)、城建發(fā)展、華發(fā)股份、華夏幸福、首開股份、金地集團(tuán)、藍(lán)光發(fā)展、綠地控股、信達(dá)地產(chǎn)、光明地產(chǎn)、新城控股、北辰實(shí)業(yè)、金隅集團(tuán)、迪馬股份、中國(guó)恒大、碧桂園、融創(chuàng)中國(guó)、中國(guó)海外發(fā)展、華潤(rùn)置地、龍湖集團(tuán)、世茂集團(tuán)、中國(guó)金茂、旭輝控股集團(tuán)、正榮地產(chǎn)、中梁控股、富力地產(chǎn)、融信中國(guó)、綠城中國(guó)、龍光集團(tuán)、雅居樂集團(tuán)、遠(yuǎn)洋集團(tuán)、佳兆業(yè)集團(tuán)、美的置業(yè)、中國(guó)奧園、新力控股集團(tuán)、合景泰富集團(tuán)、時(shí)代中國(guó)控股、中駿集團(tuán)控股、路勁、禹洲集團(tuán)、建業(yè)地產(chǎn)、越秀地產(chǎn)、建發(fā)國(guó)際集團(tuán)、寶龍地產(chǎn)、首創(chuàng)置業(yè)、弘陽(yáng)地產(chǎn)、保利置業(yè)集團(tuán)、德信中國(guó)、當(dāng)代置業(yè)、花樣年控股、景瑞控股、力高集團(tuán)、瑞安房地產(chǎn)、天譽(yù)置業(yè)、國(guó)瑞置業(yè)、朗詩(shī)地產(chǎn)、大發(fā)地產(chǎn)、合生創(chuàng)展集團(tuán)、銀城國(guó)際控股、陽(yáng)光100中國(guó)、港龍集團(tuán)、正恒國(guó)際、三盛控股、佳源國(guó)際、北大資源、仁恒置地

??雖然受疫情影響，大部分房企上半年竣工、交付結(jié)算規(guī)模受限，從而影響到結(jié)算收入及利潤(rùn)規(guī)模，但76家行業(yè)典型房企的具體表現(xiàn)來(lái)看，仍有部分房企的結(jié)算利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。其中，中南、新城基于高增長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)開始釋放，竣工結(jié)算面積的大幅增長(zhǎng)帶動(dòng)上半年?duì)I業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)，上半年歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)56.2%和23.6%至20.5億元和32億元。力高集團(tuán)、弘陽(yáng)地產(chǎn)和濱江集團(tuán)得益于上半年結(jié)算收入的量級(jí)的跨越，毛利潤(rùn)同比增幅超過100%。

??……部分略……

??（表略）2020年上半年76家典型房企毛利潤(rùn)及歸母凈利潤(rùn)TOP10

??2、近8成典型房企盈利指標(biāo)下行，少數(shù)企業(yè)利潤(rùn)率維持行業(yè)高位

??2020年上半年，在76家行業(yè)典型上市房企中，近8成企業(yè)利潤(rùn)率呈不同程度下行，其中毛利率、歸母凈利率下行的房企分別達(dá)到55、58家。整體來(lái)看，76家典型房企中，凈利率中位數(shù)10.2%，較去年同期下降4.8個(gè)百分點(diǎn)；歸母凈利率中位數(shù)7.2%，同比下降4.2個(gè)百分點(diǎn)。

??雖然總體盈利指標(biāo)呈下行趨勢(shì)，但76家典型房企中仍有超半數(shù)房企的凈利率超過行業(yè)平均水平，部分房企毛利率、利潤(rùn)率保持在較高水平。其中，華潤(rùn)置地基于多年來(lái)立足一、二線高能級(jí)城市的發(fā)展戰(zhàn)略，資源優(yōu)質(zhì)疊加良好的成本管控，盡管上半年凈利率較去年同期小幅下滑2.4個(gè)百分點(diǎn)至29.5%，但依然維持在行業(yè)較高水平。中國(guó)金茂憑借城市運(yùn)營(yíng)模式獲取優(yōu)質(zhì)且低價(jià)土儲(chǔ)，以及健康科技住宅帶來(lái)的較高產(chǎn)品市場(chǎng)溢價(jià)，上半年凈利率和歸母凈利率分別同比提升5.8和6.1個(gè)百分點(diǎn)至38.3%和31.2%。

??……部分略……

??（表略）2020年上半年典型76家房企毛利率及凈利率TOP10

??3、龍光、奧園、中梁等房企ROE水平保持行業(yè)領(lǐng)先（略）

??03

??疫情下多數(shù)房企投資物業(yè)租金收入降低

       銷管費(fèi)率提升

??1、合營(yíng)聯(lián)營(yíng)收入：碧桂園、中海合營(yíng)聯(lián)營(yíng)收入最高（略）

??2、投資物業(yè)重估收益：中海、華潤(rùn)投資物業(yè)重估收益規(guī)模領(lǐng)先（略）

??3、投資物業(yè)租金收入：6成房企租金及酒店運(yùn)營(yíng)收入同比降低

??2020年初，疫情的爆發(fā)對(duì)房企商業(yè)及酒店運(yùn)營(yíng)板塊影響較為顯著。同時(shí)，多數(shù)房企疫情期間實(shí)行部分免租抗疫，也導(dǎo)致了板塊收入的同比降低。上半年，典型房企中近6成企業(yè)的投資物業(yè)租金及酒店運(yùn)營(yíng)收入同比降低，同比變動(dòng)中位數(shù)近-5.8%。

??其中，華潤(rùn)置地上半年受疫情影響，投資物業(yè)租金及酒店運(yùn)營(yíng)收入同比下降18.7%至42億元。大悅城上半年投資物業(yè)租金及酒店運(yùn)營(yíng)收入也分別同比下降24%和60.7%至20.3億元和1.7億元。不過同時(shí)，上半年也有部分房企如龍湖、萬(wàn)科、新城，投資物業(yè)租金及酒店運(yùn)營(yíng)收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，同比增幅均在25%以上。其中，龍湖上半年在進(jìn)行租戶租金補(bǔ)貼的前提下，投資性物業(yè)收入33.6億元，同比增長(zhǎng)30.8%。截至上半年末，龍湖商場(chǎng)已開業(yè)商場(chǎng)達(dá)到40個(gè)，累計(jì)開業(yè)面積達(dá)到387萬(wàn)平方米，整體出租率95%，出租率較期初下降4個(gè)百分點(diǎn)但仍屬高位。

??4、銷管費(fèi)用：45家典型房企銷管費(fèi)率同比提升

??銷售和管理費(fèi)用作為房企期間費(fèi)用的組成部分，直接影響企業(yè)當(dāng)期損益。對(duì)應(yīng)的，我們將銷管費(fèi)率定義為銷售及管理費(fèi)用與期內(nèi)房企銷售操盤金額的比值。銷管費(fèi)率是房企運(yùn)營(yíng)成本管控能力的重要體現(xiàn)，銷管費(fèi)用管控能力越強(qiáng)、銷管費(fèi)率越低。

??2020年受疫情影響房企去化壓力較大，二季度線下營(yíng)銷活動(dòng)增多、企業(yè)銷售力度加大，76家典型房企中有45家企業(yè)的銷管費(fèi)率同比提升，整體銷管費(fèi)率的中位數(shù)為4.0%，較去年同期略有提升。從企業(yè)來(lái)看，2020年上半年房企銷管費(fèi)率繼續(xù)保持分化。一方面，部分房企如濱江、建發(fā)、中海等在規(guī)模增長(zhǎng)的同時(shí)，銷管費(fèi)率保持在行業(yè)低位，整體經(jīng)營(yíng)成本管控能力較強(qiáng)。另一方面，隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇疊加疫情影響，中小規(guī)模房企面臨著更大的項(xiàng)目推廣、銷售去化壓力，上半年銷售及運(yùn)營(yíng)管控成本也有一定提升。房企如瑞安房地產(chǎn)、北辰、陽(yáng)光100、合生創(chuàng)展等上半年銷管費(fèi)率較高，達(dá)到10%以上。其中，北辰、合生創(chuàng)展的銷管費(fèi)率較去年同期分別明顯提升4.4和3.2個(gè)百分點(diǎn)。

??總結(jié)：2020年上半年，行業(yè)整體利潤(rùn)空間持續(xù)受到擠壓，營(yíng)收增速顯著放緩、利潤(rùn)規(guī)模負(fù)增長(zhǎng)、各項(xiàng)利潤(rùn)率指標(biāo)進(jìn)一步下行。當(dāng)前，在行業(yè)增速放緩以及政策調(diào)控下，房企在拿地以及融資端的成本壓力持續(xù)，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)空間長(zhǎng)期來(lái)看仍然承壓。這樣的背景下，如何提升成本管控能力、經(jīng)營(yíng)管理效率、加強(qiáng)自身的產(chǎn)品打造實(shí)力，提質(zhì)增效成為行業(yè)共識(shí)。