[克而瑞]金地集團：三十多年沉與浮，終回十強砥礪向前

??導(dǎo)讀

??金地集團在總體表現(xiàn)穩(wěn)健扎實，也是其在市場下行階段保持持續(xù)的增長勢頭的底蘊。

??◎  研究員 / 沈曉玲、汪維文、齊瑞琳、張少賢

??2021年下半年以來，融資收緊，市場下行導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營難度倍增，流動性危機顯現(xiàn)，不管是中小房企還是規(guī)模房企都難逃困境，部分規(guī)模房企甚至出現(xiàn)債務(wù)違約、工程停工的問題，行業(yè)進入寒冬期。然而磨礪始得玉成，在循環(huán)往復(fù)的行業(yè)周期之中，也誕生了一批經(jīng)營質(zhì)量高，發(fā)展?jié)摿ψ愕膬?yōu)質(zhì)房企，金地集團就是其一。從戰(zhàn)略力、投資力、賺錢力、風(fēng)控力、資金力五個維度指標體系來看，金地集團前瞻性的投資布局策略，穩(wěn)健有序的擴張節(jié)奏，多元協(xié)同的發(fā)展戰(zhàn)略，十年如一日嚴守財務(wù)紀律值得其他房企借鑒學(xué)習(xí)。

??01 曾激進拿“樓王”踏錯節(jié)奏
如今逐步有序發(fā)展

??從1988年成立至今，金地集團已經(jīng)步入而立之年，見證城鎮(zhèn)住房商品化，也經(jīng)歷了中國房地產(chǎn)30多年來的跌宕起伏?？v觀金地集團的發(fā)展史，可以大致分為四個發(fā)展階段，從初期完成股改確立地產(chǎn)主業(yè)，到“招保萬金”龍頭房企之一，再到踏錯節(jié)奏錯失機會，而當下企業(yè)已經(jīng)進入了穩(wěn)健發(fā)展的階段。即使在2021年行業(yè)整體下行的情況下，金地集團也以18%的增速完成全年銷售業(yè)績目標。金地集團在2010年確定“一體兩翼”發(fā)展戰(zhàn)略，持續(xù)經(jīng)營商業(yè)地產(chǎn)、房地產(chǎn)金融及物業(yè)服務(wù)等多元業(yè)務(wù)，2021年多元業(yè)務(wù)營收達87.4億元，同比增長23%，營收占比達8.8%。

??1、33年間經(jīng)歷過迷茫期，2021年重回行業(yè)前十

??1988-2000年發(fā)展初期，起步階段。1988年金地集團注冊成立，到1993年企業(yè)股份制改造，由國企轉(zhuǎn)變?yōu)槎聲芾淼默F(xiàn)代化企業(yè)，開發(fā)了首個住宅項目深圳·金地花園，同年成立了金地物業(yè)，這也是金地集團房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的開端。此后1998年公司完成增資擴股，這一階段企業(yè)主要據(jù)點大本營，深耕深圳市場。

??2001-2006年，拓展期，開啟全國化進程。2001年，金地集團實現(xiàn)了上海證券交易所上市，同年進入北京市場，開啟了全國化布局；其后在2002年首入上海，2003年進軍武漢和東莞，隨后2004-2006年，公司在3年間進入7城，基本上完成了華北、華東、華南、華中、東北、東南和西部七大區(qū)域的全國化布局。

??2007-2015年，八年迷茫期，面臨投資、人事、股權(quán)沖擊。首先，在此期間金地投資節(jié)奏并不穩(wěn)定，投銷比大幅波動。在市場火熱時高價拿地，在地價低迷時錯失低價良機，連續(xù)錯失兩輪投資低點。其次，無奈的大戶型定位限制了項目的銷售。由于在兩輪拿地?zé)岢敝薪鸬囟诜e了大量高地價項目，在延長了項目開發(fā)周期、增加開發(fā)難度的同時，在當時剛需戶型是主流的情況下，大戶型高端定位成為這些項目略顯無奈的選擇。再次，金地也面臨了人事變動和股權(quán)變動。2010年，金地集團創(chuàng)業(yè)高管相繼離職，管理層變動引起短期動蕩，后續(xù)才形成以凌克和黃俊燦為核心的穩(wěn)定管理層。此外從2013年生命人壽持股金地以來，逐步增值穩(wěn)坐第一大股東交椅，后續(xù)安邦保險增資成為第三大股東，多回合資本市場爭斗令金地股價動蕩，控制權(quán)歸屬存疑，直到2015年開始變得穩(wěn)定，險資以財務(wù)投資為主，完全放權(quán)給凌克和黃俊燦等原金地領(lǐng)導(dǎo)班底做決策。

??2016年至今，持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展階段。股權(quán)變動結(jié)束后，金地重回正軌，2016年全年銷售金額達到1006.3億元，步入千億房企行列，2019年金地集團采取“精益管理、協(xié)同共進”的經(jīng)營策略，銷售金額步入2000億。此后在2021年行業(yè)整體銷售承壓的情況下，公司銷售規(guī)模保持了較高的增長，操盤金額進入《2021年中國房地產(chǎn)企業(yè)銷售TOP200》排行榜前十，到2022年1月以來金地各個口徑銷售金額都已經(jīng)穩(wěn)定在銷售榜前十。

??整體來看，金地集團在發(fā)展歷史上，曾作為“招寶萬金”地產(chǎn)龍頭股代名詞，后續(xù)雖然隨著時間流逝該頭銜逐步淡化，卻仍然是房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)穩(wěn)健發(fā)展的典范。其中金地集團在一眾房企中通常被認為是較為保守的企業(yè)，但其遵循自身發(fā)展狀態(tài)，總體表現(xiàn)穩(wěn)健扎實，也是其在市場下行階段保持持續(xù)的增長勢頭的底蘊。

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??2、千億之后步入高速增長期，14座城市銷售已超50億（略）

??02 投資力：保持穩(wěn)定投銷比
堅持深耕高能級城市

??1、動態(tài)調(diào)整投資策略，投銷比保持較高穩(wěn)定水平（部分略）

??從金地的投資歷程看，金地不斷調(diào)整拿地節(jié)奏，試錯中逐漸把握投資銷售的動態(tài)平衡。在迷茫期內(nèi)，金地投資節(jié)奏并不穩(wěn)定，投銷比大幅波動，在市場火熱時高價拿地，在地價低迷時錯失低價良機，直至步入千億房企之列后，才找到適合自身發(fā)展的拿地節(jié)奏。金地從2015年開始，加大市場研究力度，并強化營銷體系建設(shè)，從投銷兩端同時調(diào)整節(jié)奏，并在“穩(wěn)增長”和“去庫存”政策加持下，投銷比逐漸趨穩(wěn)，維持在40%-60%之間，保持穩(wěn)健謹慎的投資策略。成為千億房企后，2017年金地提出“深耕廣拓”的投資策略，積極把握拿地窗口期，適當擴充土儲，同時受行業(yè)政策不斷趨緊的影響，投銷比不斷下降，但仍高于百強房企平均水平。

??2、“東密西強”，投資高能級城市，選擇性下沉

??推進東密西強投資布局，長三角和珠三角投資比重不斷提升

??從投資區(qū)域分布上看，金地圍繞三大城市圈形成“東密西強”的投資布局，其中金地集團在珠三角和長三角兩個區(qū)域內(nèi)投資力逐漸增加，環(huán)渤海和中西部的布局上更多選擇省會城市，比如武漢、長沙等。整體來看，2015-2017年金地在環(huán)渤海和長三角地區(qū)的投資比重相對較高，從2018年開始，逐漸加大對珠三角和長三角地區(qū)的投資，長三角投資占比達到38%，珠三角地區(qū)的投資力度也從8%提升至15%，截止2021年底，金地在長三角、珠三角的投資占比超七成，一方面由于長三角、珠三角市場更加活躍，因此該地區(qū)三四線城市的市場潛力更易被挖掘，另一方面，金地在珠三角地區(qū)布局仍有空間，金地集團的資源逐漸向該地區(qū)傾斜。與此同時，金地在環(huán)渤海和中西部地區(qū)內(nèi)的投資以區(qū)域內(nèi)的高能級城市為主，2015-2021年金地在環(huán)渤海和中西部區(qū)域內(nèi)一二線城市投資占比為93%，主要布局西部強市。

??投資聚焦高能級城市，選擇性下沉三四線

??從城市能級上看，金地長期關(guān)注一二線城市，近年來對三四線的投資關(guān)注度有所提升，但主要針對長三角、珠三角內(nèi)部分三四線城市。總體來看，2015-2017年金地在一二線城市的投資比重均超過七成，從2018年開始，金地提出“選擇性布局三四線”的投資戰(zhàn)略，金地在三四線城市拿地占比也從10%的水平提升至30%甚至更高的水平。從這些三四線城市的分布區(qū)域看，2015-2021年金地下沉的三四線城市中有87.8%位于珠三角、長三角，其中東莞下沉效果顯著，2019年單城銷售額達到100億元。

??3、放權(quán)賦能給一線城市公司，百億城市已達5座（略）

??03 賺錢力：利潤率高于行業(yè)平均
依托大數(shù)據(jù)科學(xué)管理工期

??1、18年以來營收穩(wěn)定增長，保障倍數(shù)均在1倍以上（略）

??2、利潤率受行業(yè)下行影響下滑，但仍高于行業(yè)中位數(shù)（部分略）

??歸母凈利率目前維持10%左右，凈利率和歸母凈利率都高于行業(yè)中位數(shù)。從利潤率方面來看，由于整體市場環(huán)境走低，從2019年開始地的毛利率，凈利率和歸母凈利率進入了下行階段，其中毛利率從2018年的43.1%下降至2021年的21.4%，歸母凈利率從2018年的16%下降至9.5%。雖然金地集團近些年的毛利率、凈利率和歸母凈利率都有所下降，但是無論是凈利率還是歸母凈利率，都高于行業(yè)中位數(shù)，總體維持在中上水平，說明企業(yè)盈利水平較為穩(wěn)定。

??3、“一城一圖”科學(xué)工期管理，控制銷管費用和存貨周轉(zhuǎn)（部分略）

??制定“一城一圖”拿地到開盤的標準工期，以實現(xiàn)“高周轉(zhuǎn)與高滿意度”并存的“雙標”。故金地集團在標準生產(chǎn)工期下了“大功夫”，即根據(jù)每個城市、不同項目類型，不同施工條件，通過對典型房企對標分析“拿地到開盤”歷史大數(shù)據(jù)歸納統(tǒng)計，得出了“一城一圖”的拿地到開盤的標準工期，通過這一科學(xué)方法，金地實現(xiàn)了從拿地到開盤生產(chǎn)效率的全面提升。

??從2016年開始，金地集團的銷管費用率始終維持在3%左右。從2016年金地集團銷管費用率下降后，其銷管費用率一直保持在相對平穩(wěn)的水平，分開來看，管理費用率基本上維持在2%左右，銷售費用率基本上維持在1%左右，總體銷管費用率在3%左右。在管理紅利時代，銷管費用率是衡量企業(yè)管理能力的核心指標，說明其成本管理運營水平具有優(yōu)勢，處于行業(yè)前列。

??04 風(fēng)控和資金力：財務(wù)杠桿穩(wěn)健
融資能力處于前列

??1、嚴守財務(wù)紀律，十年從未逾越債務(wù)紅線（略）

??2、隱性負債良性增長，其他應(yīng)付款總額維穩(wěn)

??隱性負債方面，金地集團的應(yīng)付類款項規(guī)模呈現(xiàn)與銷售規(guī)模正相關(guān)的良性增長，且近三年以來其他應(yīng)付款規(guī)模已經(jīng)得到控制。我們重點關(guān)注企業(yè)的應(yīng)付賬款（主要是應(yīng)付工程款及土地價款）及其他應(yīng)付款（主要是關(guān)聯(lián)方往來款及預(yù)提土增稅）兩項?？梢园l(fā)現(xiàn)，企業(yè)應(yīng)付賬款和其他應(yīng)付款項總額幾乎均呈現(xiàn)隨企業(yè)銷售規(guī)模逐步增長的線性趨勢，并且近三年內(nèi)其他應(yīng)付款總額增長十分有限，呈現(xiàn)穩(wěn)定趨勢。而盡管應(yīng)付賬款仍呈現(xiàn)線性增長，但我們關(guān)注到其自2017年至2021年平均年復(fù)合增長率約為31.3%，對照該期間企業(yè)21.4%的營收復(fù)合增長率來看，這種隨規(guī)模增長而逐步增多的應(yīng)付賬款顯然是良性的。

??3、融資方式多樣，成本低于行業(yè)平均（略）

??4、回款規(guī)模穩(wěn)步增長，現(xiàn)金流持續(xù)改善

??在現(xiàn)金流入方面，金地集團銷售商品、提供勞務(wù)收現(xiàn)總額雖然在2018年和2020年呈現(xiàn)同比的下降，但整體上來看，仍然保持著隨規(guī)模擴張穩(wěn)步增長的趨勢，尤其值得關(guān)注的是，2021年企業(yè)銷售商品、提供勞務(wù)收現(xiàn)總額同比增31.8%，首次突破1000億。

??結(jié)合企業(yè)現(xiàn)金流凈額來看，2017年及2018年企業(yè)積極外拓，因此經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額連續(xù)兩年為負，但是企業(yè)積極融資，兩年籌資性現(xiàn)金流凈額流入達348.0億元，保障現(xiàn)金總額持續(xù)增長。2019年企業(yè)提出要加強現(xiàn)金流管理的前瞻性和有效協(xié)同，之后實現(xiàn)了連續(xù)三年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額和融資性現(xiàn)金流凈額的凈流入，在融資環(huán)境收緊，行業(yè)下行的大環(huán)境下，進一步鞏固了財務(wù)安全。

??05 戰(zhàn)略力：股東與管理層合作穩(wěn)定
多元業(yè)務(wù)打造護城河

??1、股東和管理團隊合作穩(wěn)定，各司其職（略）

??2、產(chǎn)品研發(fā)與時俱進，滿足不同階段客戶需求（部分略）

??金地產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新力強，不斷完善住宅產(chǎn)品系列和戶型，滿足滿足不同消費價值觀、不同家庭生命周期的客戶需求。

??不斷擴充的產(chǎn)品線推動了城市深耕的進程，目前金地已形成“格林”、“褐石”、“名仕”、“天境”、“世家”、“風(fēng)華”、“未來”、“社區(qū)商業(yè)”、 “峯匯”等九大產(chǎn)品系列，其中峯范系列入選全國十大輕奢產(chǎn)品系，青島華章、上海金地峯范分別入選克而瑞十大輕奢作品、十大品質(zhì)作品。根據(jù)2018-2021年CRIC《中國房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)品力TOP100》榜單中，金地始終保持TOP8水平，不僅提升品牌影響力，也提升了客戶的忠誠度。

??3、多元化策略精準，物管、商管和代建等業(yè)務(wù)并行發(fā)展（略）

??06 依然存在三方面不足
未來發(fā)展繼續(xù)砥礪前行（略）

??1、唯一營收未破千億的銷售十強，未來增速仍受限

??2、土儲權(quán)益持續(xù)走低，影響企業(yè)營收和利潤增長

??3、土地價格仍需控制，近年來存貨跌價持續(xù)走高