??三道紅線保持綠檔，2026年前已無境外債到期，供應(yīng)鏈ABS、商票均已清零。

??◎  作者 / 房玲、易天宇

??核心觀點(diǎn)

??【合約銷售額下滑14%至1735億，短期市場(chǎng)仍需時(shí)間修復(fù)】2023年龍湖集團(tuán)實(shí)現(xiàn)全口徑銷售金額1734.9億元，同比下滑14%；其中實(shí)現(xiàn)歸屬股東權(quán)益的合同銷售金額1148億元。從2024年供貨安排來看，龍湖2024年存量項(xiàng)目的供貨大概2400億元左右，其中期初存量貨值有1400億元，2024年新增的供貨在1000億元左右。但值得注意的是，2024年前兩月，龍湖集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總合同銷售額127.6億元，合同銷售面積為90.6萬平方米；分別同比下滑55%及48%，未來龍湖銷售或有繼續(xù)承壓的風(fēng)險(xiǎn)。

??【以銷定支投資保持謹(jǐn)慎，拿地集中一二線主力城市】2023年龍湖新增土地31塊，新增土儲(chǔ)總建筑面積368萬平方米，新增土儲(chǔ)總價(jià)為348億元，分別同比下降18%和23%；總貨值超過了770億元，平均溢價(jià)率8%。從拿地的城市能級(jí)分布來看，2023年龍湖于一二線城市新增土儲(chǔ)建面占比高達(dá)98%，其中西安、成都、濟(jì)南拿地較多。龍湖表示未來會(huì)以銷定支，把握好投資節(jié)奏；嚴(yán)守投資刻度，優(yōu)中選優(yōu)。同時(shí)會(huì)高度聚焦在一二線的高能級(jí)城市，密切的關(guān)注政策和市場(chǎng)的變化。

??【營收規(guī)模下滑28%至1807億，經(jīng)營性業(yè)務(wù)形成持續(xù)貢獻(xiàn)】2023年龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1807億元，同比下滑28%；營業(yè)收入的大幅下滑主要是由于物業(yè)銷售業(yè)務(wù)營收下滑所致。利潤率水平來看，毛利率為16.9%，主要受開發(fā)業(yè)務(wù)拖累，全年開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率11.0%。管理層預(yù)計(jì)，2022年之后新獲取的項(xiàng)目毛利率都在20%以上，相信地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率會(huì)逐步修復(fù)。此外，運(yùn)營業(yè)務(wù)及服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率均有提升，分別為75.9%及31.0%，同比提升了0.3及2個(gè)百分點(diǎn)。龍湖表示經(jīng)營性業(yè)務(wù)在整個(gè)行業(yè)下行過程中為龍湖穿越周期提供了底氣。

??【非受限現(xiàn)金短債比1.36，未來深耕經(jīng)營性物業(yè)貸】2023年龍湖持有在手現(xiàn)金604億元，其中預(yù)售監(jiān)管資金為227.6億元；總有息負(fù)債為1926億元，相比2022年末下降了7%。2023年現(xiàn)金短債比2.25倍，剔除預(yù)售監(jiān)管資金及受限資金后，現(xiàn)金短債比為1.36倍。此外，凈負(fù)債率55.9%，剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率為60.4%，三道紅線指標(biāo)仍舊保持綠檔。龍湖管理層透露，到2026年底前，龍湖已無境外到期公開債券，此外供應(yīng)鏈ABS、商票等也均已清零。截止2023年末，龍湖集團(tuán)的平均借貸成本為4.24%，平均貸款年限為7.85年。

??【經(jīng)營性業(yè)務(wù)利潤占比超60%，2024年購物中心數(shù)量將超百座】2023年，龍湖集團(tuán)運(yùn)營業(yè)務(wù)不含稅租金收入為129.4億元，同比增長8.9%。此外服務(wù)業(yè)務(wù)及其他不含稅收入為119.4億元，同比增長2.4%。龍湖2024年還將新開14座商場(chǎng)，2024年開業(yè)的商業(yè)項(xiàng)目將超過100個(gè)。對(duì)于運(yùn)營和服務(wù)業(yè)務(wù)，龍湖表示2023年已實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性利潤占比過半，超60%；未來若經(jīng)營性收入的貢獻(xiàn)能夠過半，意味著龍湖真正完成了業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

??01 銷售

??合約銷售額下滑14%至1735億
短期市場(chǎng)仍需時(shí)間修復(fù)

??2023年龍湖集團(tuán)實(shí)現(xiàn)全口徑銷售金額1734.9億元，同比下滑14%；全口徑銷售面積1079.6萬平方米，同比下滑17%。其中實(shí)現(xiàn)歸屬股東權(quán)益的合同銷售金額1148億元，權(quán)益占比66%。

??在此前的年度業(yè)績(jī)會(huì)上，龍湖曾表示2023年將謀求全年65%以上的去化率，2023全年計(jì)劃提供超3200億的可售貨源。但從全年銷售1735億的結(jié)果來看，預(yù)測(cè)龍湖全年銷售去化僅54%左右。龍湖集團(tuán)表示，“短期市場(chǎng)仍存在壓力，主要是受市場(chǎng)信心未完全恢復(fù)所影響?！?/p>

??從2024年龍湖的供貨安排來看，龍湖2024年存量項(xiàng)目的供貨大概會(huì)有2400億元左右，其中期初存量貨值有1400億元，2024年新增的供貨大概在1000億元左右。但值得注意的是，2024年前兩月，龍湖集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總合同銷售額127.6億元，合同銷售面積為90.6萬平方米，分別同比下滑55%及48%，未來銷售或繼續(xù)承壓。

??從銷售金額的區(qū)域分布來看，龍湖的銷售貢獻(xiàn)主要來自中西部、長三角及環(huán)渤海三個(gè)區(qū)域，分別占比37%、29%及22%，其中中西部占比相比2022年全年增加了9個(gè)百分點(diǎn)，而長三角區(qū)域占比同比則下降了9個(gè)百分點(diǎn)。從城市能級(jí)來看，一二線城市銷售占比達(dá)86%，相比2022全年變化不大。

??從城市貢獻(xiàn)來看，2023年龍湖于成都、西安、北京及合肥的銷售金額均超過了100億，其中成都合約銷售達(dá)到了198億元，同比增加了53%。2023年龍湖超過半數(shù)的城市銷售出現(xiàn)下滑，其中如杭州同比下降了79%，合肥也同比下滑了27%，南京和濟(jì)南也下滑較快。此外也有部分城市合約銷售上漲，如西安及天津分別同比上升了70%及65%。

??02 投資

??以銷定支、投資保持謹(jǐn)慎
拿地集中一二線主力城市

??自2022年起，龍湖集團(tuán)在土地投資上保持相對(duì)謹(jǐn)慎，2023年龍湖新增土地31塊，新增土儲(chǔ)總建筑面積為368萬平方米，同比下降18%；新增土儲(chǔ)總價(jià)為348億元，同比下降23%；總貨值超過了770億元，平均溢價(jià)率控制在8%。值得注意的是，下半年龍湖集團(tuán)新增土儲(chǔ)總價(jià)僅103億元，僅為上半年新增土儲(chǔ)總價(jià)的一半不到。

??從拿地的城市能級(jí)分布來看，2023年龍湖于一二線城市新增土儲(chǔ)建面占比高達(dá)98%。從區(qū)域分布來看，中西部區(qū)域的新增土儲(chǔ)占比達(dá)53%，長三角的新增土儲(chǔ)占比達(dá)26%。具體城市來看，西安、成都、濟(jì)南拿地均超30萬，其中西安拿地建面達(dá)84萬平米，于各城市中名列第一。

??龍湖表示未來“會(huì)以銷定支，把握好投資節(jié)奏；嚴(yán)守投資刻度，優(yōu)中選優(yōu)”。同時(shí)，“在投資城市選擇方面，會(huì)高度聚焦在一二線的高能級(jí)城市，密切的關(guān)注政策和市場(chǎng)的變化。”

??截至2023年末，龍湖集團(tuán)的土地儲(chǔ)備合計(jì)4539萬平方米，較2022年末減少了22%，權(quán)益面積為3236萬平方米；總土儲(chǔ)貨值約5303億，其中包括已售未竣工貨值1329億，未售未竣工貨值近4000億。按地區(qū)分析，環(huán)渤海地區(qū)、西部地區(qū)、長三角地區(qū)、華中地區(qū)及華南地區(qū)的土地儲(chǔ)備分別占土地儲(chǔ)備總面積的33.1%、25.3%、16.7%、13.8%及11.1%。雖然土儲(chǔ)出現(xiàn)減少，但根據(jù)龍湖2023年銷售面積來看，仍約可保障未來3年的發(fā)展。

??03 盈利

??營收規(guī)模下滑28%至1807億
經(jīng)營性業(yè)務(wù)形成持續(xù)貢獻(xiàn)

??2023年龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1807億元，同比下滑28%；毛利潤306億元，同比下滑42%；歸母凈利潤同比下滑47%至129億元。營業(yè)收入的大幅下滑主要是由于物業(yè)銷售業(yè)務(wù)營收下滑所致。2023年龍湖物業(yè)銷售營收為1559億元，同比下滑31%；其中杭州、重慶兩地的營業(yè)收入分別同比下滑19%及51%。

??2023年末，龍湖集團(tuán)已售出但未結(jié)算的合同銷售額為1734億元，面積約為1260萬平方米；分別較2022年末下降了24%及15%，龍湖未來營收規(guī)?；蛴欣^續(xù)下降的可能。

??從利潤率水平來看，2023年龍湖的毛利率為16.9%，同比下滑4.25個(gè)百分點(diǎn)；主要是受開發(fā)業(yè)務(wù)拖累，全年開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率為11.0%，同比下降了6.9個(gè)百分點(diǎn)。龍湖表示，自2023年以后，隨著土地市場(chǎng)降溫，龍湖新獲取的土地價(jià)格已經(jīng)回落。管理層預(yù)計(jì)，2022年之后新獲取的項(xiàng)目毛利率都在20%以上，相信地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率會(huì)逐步修復(fù)。

??此外，運(yùn)營業(yè)務(wù)及服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率均有提升，分別為75.9%及31.0%，同比提升了0.3及2個(gè)百分點(diǎn)。龍湖表示：“經(jīng)營性業(yè)務(wù)對(duì)集團(tuán)的收入及利潤形成了持續(xù)的貢獻(xiàn)，在整個(gè)行業(yè)下行過程中為龍湖穿越周期提供了底氣?！?/p>

??2023年龍湖的凈利率為9.48%，同比下降3.62個(gè)百分點(diǎn)。凈利率下滑幅度比毛利率小，主要是由于期內(nèi)其他收益達(dá)8.19億，其中回購優(yōu)先票據(jù)及債券的收益達(dá)8.90億元。此外期內(nèi)應(yīng)占合營企業(yè)業(yè)績(jī)14.19億元，同比增長42%，合營企業(yè)貢獻(xiàn)主要來自龍湖擁有49.9%權(quán)益的蘇州東方鐵塔等項(xiàng)目。還需注意的是，受市場(chǎng)影響，期內(nèi)龍湖對(duì)物業(yè)存貨減值撥備約10個(gè)億。2023年龍湖歸母凈利率為7.11%，同比下降2.61個(gè)百分點(diǎn)。

??04 償債

??非受限現(xiàn)金短債比1.36
未來深耕經(jīng)營性物業(yè)貸

??在償債能力方面，2023年龍湖持有在手現(xiàn)金604億元，其中預(yù)售監(jiān)管資金為227.6億元；總有息負(fù)債為1926億元，相比2022年末下降了7%，其中短期有息負(fù)債268億元。

??2023年龍湖現(xiàn)金短債比為2.25倍，剔除預(yù)售監(jiān)管資金及受限資金后，現(xiàn)金短債比為1.36倍；長短債比6.18。此外，凈負(fù)債率為55.9%，同比略有下降；剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率為60.4%，三道紅線指標(biāo)仍舊保持綠檔。值得注意的是，雖然龍湖持有非限制現(xiàn)金約376億元，完全能夠覆蓋短期有息負(fù)債268億，但還有關(guān)聯(lián)方應(yīng)付款項(xiàng)，以及建安成本及土地投資支出，仍將考驗(yàn)龍湖短期內(nèi)的運(yùn)營回款能力。

??2024年年初，龍湖已成功完成了1月份境內(nèi)到期債券的兌付工作，總金額27億元；同時(shí)也提前償付2月和3月份境內(nèi)到期債券的兌付資金30億元。2024年3月8日，龍湖還提前完成兌付46.1億元的CMBS。截至業(yè)績(jī)會(huì)當(dāng)日，龍湖2024年內(nèi)已經(jīng)兌付或提前兌付的境內(nèi)債券達(dá)103億元，2024年內(nèi)到期債務(wù)余額147億元，其中境內(nèi)債券60億元，分別將在5月、7月、8月及12月到期。此外，龍湖還將在2024年內(nèi)逐步提前償付或回購2025年到期的國內(nèi)債券和部分銀團(tuán)。據(jù)龍湖管理層透露，到2026年底前，龍湖已無境外到期公開債券，此外供應(yīng)鏈ABS、商票等也均已清零。

??在表外債務(wù)方面，截止2023年末，龍湖集團(tuán)表外項(xiàng)目的現(xiàn)金余額約為130億元，負(fù)債余額約100億元，表外項(xiàng)目為凈現(xiàn)金的安全狀態(tài)。

??對(duì)于未來的融資計(jì)劃，龍湖表示，其一將繼續(xù)深耕經(jīng)營性物業(yè)貸，業(yè)績(jī)會(huì)中龍湖表示當(dāng)前的經(jīng)營性物業(yè)貸款達(dá)474億元，融資成本低于4%。其二，公開市場(chǎng)方面，龍湖將繼續(xù)在中債增進(jìn)的支持下發(fā)行債券。其三，在海外融資端，龍湖將逐步進(jìn)行壓降，且100%進(jìn)行掉期處理。截止2023年末，龍湖集團(tuán)的平均借貸成本為4.24%，相比2022年的4.1%略有提升，平均貸款年限為7.85年，也進(jìn)一步拉長。

??05 多元化

??經(jīng)營性業(yè)務(wù)利潤占比超60%
2024年購物中心數(shù)量將超百座

??目前龍湖集團(tuán)聚焦開發(fā)、運(yùn)營、服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊，已形成地產(chǎn)開發(fā)、商業(yè)運(yùn)營、長租公寓、物業(yè)管理、智慧營造等多航道業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。 

??2023年，龍湖集團(tuán)運(yùn)營業(yè)務(wù)不含稅租金收入為129.4億元，同比增長8.9%。商場(chǎng)、租賃住房、其他收入的占比分別為77.4%、19.7%和2.9%。截至2023年末，龍湖集團(tuán)已開業(yè)商場(chǎng)建筑面積為797萬平方米（含車位總建筑面積為1028萬平方米），整體出租率為96.2%。對(duì)于商業(yè)投資的未來規(guī)劃，龍湖表示，2024年還將新開14座商場(chǎng)，其中8座重資產(chǎn)、6座輕資產(chǎn)， 2024年龍湖開業(yè)的商業(yè)項(xiàng)目將超過100個(gè)。面對(duì)商場(chǎng)數(shù)量的增長，龍湖一方面對(duì)于新開業(yè)的項(xiàng)目，明確進(jìn)行產(chǎn)品的分級(jí)，根據(jù)每個(gè)項(xiàng)目的定檔定級(jí)，一店一策進(jìn)行差異化打造。其二，龍湖從2023年開始對(duì)存量項(xiàng)目進(jìn)行改造，提升存量項(xiàng)目業(yè)績(jī)。冠寓方面，已開業(yè)12.3萬間，整體出租率為95.5%，其中開業(yè)超過六個(gè)月的項(xiàng)目出租率為96.4%。 

??此外2023年，龍湖集團(tuán)服務(wù)業(yè)務(wù)及其他不含稅收入為119.4億元，同比增長2.4%。截至2023年末，龍湖物業(yè)在管面積3.6億平方米。在代建領(lǐng)域，龍湖龍智造自2022年品牌發(fā)布以來，已累計(jì)獲取代建類項(xiàng)目90個(gè)，總建筑面積超1600萬平方米。2023年，龍湖龍智造實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19.7億元。

??對(duì)于運(yùn)營和服務(wù)業(yè)務(wù)，龍湖表示2023年已實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性利潤占比過半，超60%；若未來經(jīng)營性收入的貢獻(xiàn)能夠過半，龍湖才是真正完成了業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。